Crisis petroleras y recesiones

Tras más de tres décadas viendo cómo los mercados petroleros trastocan las economías, hay un patrón que se repite una y otra vez: los inversores sacan conclusiones erróneas de la última crisis. El embargo de la OPEP de 1973 nos enseñó que las perturbaciones geopolíticas son temporales. Esa lección acabó arruinando a todo el mundo, en términos financieros, en 1979. La guerra de Irak de 2003 solo provocó un ligero repunte del petróleo y no hubo recesión, por lo que los operadores se relajaron. Entonces llegó 2008. Hoy, con el crudo Brent disparándose más de un 60 % desde que comenzaron los ataques de EE. UU. e Israel contra Irán a finales de febrero, vuelve a circular el mismo razonamiento peligroso. Esa narrativa sostiene que este «suceso» es manejable y se resolverá rápidamente. Si ese es el caso, entonces la economía lo absorberá.

Es posible que así sea. Sin embargo, las condiciones que determinan si una crisis del petróleo se convierte en una recesión en toda regla son específicas, cuantificables y merecen ser examinadas con lucidez. Eso es lo que hace este análisis.

Oil prices and events.

Fuente: Real Investment Advice, EIA, RIA Advisors

La era posterior a la Segunda Guerra Mundial ha dado lugar a media docena de crisis del precio del petróleo lo suficientemente importantes como para remodelar la economía mundial. Todas ellas comparten una similitud superficial: los precios se disparan, los titulares se alarman y los políticos se indignan. Sin embargo, más allá de esos puntos en común, difieren drásticamente en sus causas subyacentes y sus consecuencias económicas.

El embargo de la OPEP de 1973 se erige como el arquetipo por excelencia. Los países de la OAPEP recortaron la producción e impusieron un embargo deliberado a Estados Unidos en respuesta al apoyo estadounidense a Israel durante la Guerra de Yom Kippur. En aproximadamente cuatro meses, el precio del crudo subió de 3 dólares por barril a casi 12 dólares a nivel mundial, lo que supuso un aumento del 300 %. La economía estadounidense, que ya se encontraba en plena ebullición con una inflación del 3,4 %, no pudo absorber el golpe. El PIB se contrajo un 0,5 % en 1974. El desempleo subió del 4,6 % al 9 % en mayo de 1975. La Reserva Federal elevó su tipo de interés de referencia del 5,75 % en 1972 al 12 % en 1974 y, aun así, no pudo contener los precios. El resultado fue la estanflación: alta inflación (por encima del 9 %), alto desempleo y lento crecimiento económico. Esos TRES factores son la combinación más nefasta en economía.

Nota: Esa última frase es de vital importancia. Los titulares están actualmente repletos del término «estanflación». Los datos económicos actuales no se ajustan a la definición de estanflación.

La Revolución Iraní de 1979 supuso un segundo golpe para una economía que aún se recuperaba del primero. Las exportaciones de petróleo de Irán, que entonces rondaban los 5 millones de barriles diarios, se desplomaron a medida que el caos interno se apoderaba del país. A diferencia del embargo de 1973, no se trató de una estrategia deliberada, sino de un colapso de la producción provocado por la revolución. El suministro de petróleo solo se redujo en torno a un 4 % a nivel mundial, pero la reacción del mercado duplicó los precios del crudo hasta casi 40 dólares por barril en un plazo de 12 meses. La guerra entre Irán e Irak, que comenzó en 1980, agravó la perturbación. Estados Unidos entró en otra recesión. El presidente de la Reserva Federal, Paul Volcker, tuvo que elevar finalmente los tipos de interés hasta el 20 % para romper la espiral inflacionista.

La crisis de la Guerra del Golfo de 1990 fue más aguda, pero más breve. La invasión de Kuwait por parte de Irak retiró del mercado unos 4,3 millones de barriles diarios. El petróleo pasó de 15 a 42 dólares por barril en dos meses, lo que supuso un repunte del 75 %. Estados Unidos entró en una leve recesión, con el S&P 500 cayendo alrededor de un 21 % desde su máximo. Lo más importante es que la perturbación duró solo unos meses. Una vez que las fuerzas de la coalición hicieron retroceder a Irak y los yacimientos kuwaitíes reanudaron la producción, los precios cayeron bruscamente y el daño económico quedó contenido. Este episodio es el punto de referencia comparativo clave para entender por qué la duración es tan importante.

La subida del precio del petróleo de 2007-2008 es más compleja. Los precios subieron casi un 100 %, pasando de unos 50 dólares a un máximo de 147 dólares por barril en julio de 2008. La causa no fue principalmente una interrupción del suministro, sino que se debió a la demanda, impulsada por una década de crecimiento explosivo en China y por el acaparamiento de materias primas a una escala sin precedentes. Pero la crisis se produjo en una economía que ya se estaba resquebrajando a causa del colapso del mercado inmobiliario y crediticio. El S&P 500 acabaría perdiendo un 55 % desde su máximo hasta su mínimo. Atribuir esa devastación principalmente a los precios del petróleo es malinterpretar el episodio. El colapso del sistema financiero amplificó todos los demás factores de tensión económica.

La crisis petrolera entre Rusia y Ucrania de 2022 llevó el crudo Brent a 139 dólares por barril en marzo, antes de retroceder. Estados Unidos nunca entró oficialmente en recesión según la definición tradicional de dos trimestres de PIB, aunque sufrió un importante episodio correctivo. La diferencia clave fue que, para entonces, Estados Unidos se había convertido en un exportador neto de productos petrolíferos, lo que atenuó el impacto directo de las crisis anteriores. Sin embargo, la Reserva Federal estaba subiendo agresivamente los tipos de interés para combatir el aumento de la inflación resultante del estímulo impulsado por la pandemia.

Historical Oil Shocks and Market Outcomes.

Fuente: Real Investment Advice, EIA, Hamilton, NBER

Entonces, ¿qué significa esto?

Los propios analistas de la Junta de la Reserva Federal concluyeron que no existe una relación mecánica entre los aumentos netos del precio del petróleo y las recesiones posteriores, incluso teniendo en cuenta la magnitud del repunte. Esa afirmación suena casi tranquilizadora; sin embargo, lo que realmente significa es más aleccionador. La misma crisis del petróleo que provoca una profunda recesión en un contexto puede pasar prácticamente desapercibida en otro. Las condiciones que rodean a la crisis determinan el resultado.

Cinco variables diferencian las crisis que provocan recesiones de aquellas que las economías absorben:

Duración y persistencia de la interrupción. El embargo de 1973 duró seis meses. La Revolución Iraní interrumpió el suministro iraní durante gran parte de 1979, y la guerra entre Irán e Irak prolongó esta situación hasta la década de 1980. Se trató de interrupciones que se prolongaron durante varios años y que obligaron a introducir cambios estructurales, a los fabricantes a reajustar los precios de los insumos, a los hogares a recortar drásticamente el consumo y a los bancos centrales a tomar decisiones de crisis en tiempo real. El repunte de la Guerra del Golfo de 1990 duró dos meses antes de que Kuwait volviera a estar operativo. La economía absorbió un golpe duro, pero no prolongado. La diferencia entre una costilla rota y una arteria seccionada es el tiempo y la gravedad.
Condiciones de inflación antes de la crisis. Las crisis de 1973 y 1979 afectaron a economías en las que la inflación ya era elevada y las expectativas de inflación estaban descontroladas. La investigación de la Fed de St. Louis reveló que el aumento medio real de los precios de la energía que precedió a las cuatro recesiones entre 1973 y 1991 fue del 17,5 %, y en cada caso, la crisis agravó la dinámica inflacionista preexistente. Cuando los trabajadores esperan que los precios sigan subiendo, exigen salarios más altos. Cuando las empresas esperan que los costes de los insumos sigan subiendo, suben los precios de forma preventiva. La espiral de salarios y precios se refuerza a sí misma. El aumento del precio del petróleo entre 2004 y 2005 fue, de hecho, mayor que el que precedió a la recesión de 2007 a 2009, pero no desencadenó una recesión. La diferencia fue que las expectativas de inflación estaban ancladas a mediados de la década de 2000, a diferencia de lo que ocurría en la década de 1970.
El papel de la política monetaria y el momento en que se aplica. La decisión de Paul Volcker de subir los tipos de interés hasta el 20 % fue el golpe de gracia necesario para acabar con la estanflación de los años setenta, pero también empujó a la economía a una grave recesión entre 1981 y 1982. La respuesta de la Reserva Federal ante una crisis del petróleo es tan importante como la propia crisis. Una Reserva Federal acomodaticia que permita que la inflación impulsada por el petróleo se arraigue en la economía en general corre el riesgo de provocar un resultado aún peor. Una Reserva Federal de línea dura que reaccione de forma exagerada ante la inflación por el lado de la oferta puede desencadenar una recesión independiente de la propia crisis del petróleo. Ni en 2003 ni en 2010 se vio a la Reserva Federal obligada a entrar en un ciclo de endurecimiento monetario ante una crisis específicamente por culpa del petróleo.
La intensidad energética de la economía. Este es el factor estructuralmente más importante para el periodo actual. La cantidad de petróleo necesaria para producir una unidad del PIB de EE. UU. se ha reducido en más de un 70 % desde la década de 1970, según datos del Banco Mundial. Como señaló Paul Krugman en un análisis reciente, la economía estadounidense ha triplicado aproximadamente su tamaño desde finales de la década de 1970, mientras que consume aproximadamente el mismo volumen total de petróleo. Cada dólar del PIB requiere hoy en día una cantidad de energía considerablemente menor que en 1973. Según estimaciones del FMI, un aumento sostenido del 30 % en los precios del petróleo reduciría el PIB mundial hasta en un 0,5 %, lo cual es grave, pero no catastrófico. La misma crisis en 1973 podría causar un daño varias veces superior a esa cifra.
La balanza energética de EE. UU. En 1973, Estados Unidos importaba casi todo lo que consumía. Hoy en día, EE. UU. registra un superávit comercial neto en petróleo: 58 000 millones de dólares en 2025, según datos de la Oficina del Censo. El aumento de los precios del petróleo supone un impuesto directo para los importadores. Para los exportadores, supone una fuente de ingresos extraordinaria. Estados Unidos es ahora, en parte, ambas cosas, lo que cambia radicalmente el cálculo. Las empresas energéticas y los estados en los que operan se benefician de las subidas de precios, incluso cuando los consumidores se ven perjudicados. Esa compensación no existía de manera significativa antes de la revolución del esquisto.

US economic dependence on oil

Fuente: Real Investment Advice, EIA, World Bank, Loomis Sayles

El 28 de febrero de 2026, Estados Unidos e Israel lanzaron ataques coordinados contra Irán dirigidos contra los líderes, las fuerzas de seguridad y la infraestructura de misiles. En cuestión de días, Irán respondió con ataques con misiles contra buques petroleros e infraestructuras en toda la región del Golfo. El estrecho de Ormuz, por el que normalmente circulan unos 20 millones de barriles diarios de crudo y productos refinados —lo que representa aproximadamente el 20 % del comercio mundial de petróleo por vía marítima—, quedó prácticamente cerrado al tráfico habitual. Este tipo de titulares suelen servir de trampolín para opiniones aún más catastróficas.

Larry Fink quote on oil

Fuente: Real Investment Advice

Esas acciones provocaron que el crudo Brent se disparara de unos 70 dólares por barril antes del conflicto a 113,52 dólares a fecha de 23 de marzo. Se trata de un aumento de más del 60 % en menos de cuatro semanas. En términos nominales, esto se acerca al máximo de 147 dólares por barril alcanzado en 2008. Los 32 países miembros de la AIE coordinaron la mayor liberación de emergencia de reservas estratégicas en los 52 años de historia de la agencia, liberando 400 millones de barriles, más del doble del volumen utilizado tras el estallido del conflicto entre Rusia y Ucrania en 2022.

Oil price spike in 2026

Fuente: Real Investment Advice, Trading Economics, CSIS, IBTimes AU

¿Es esta vez diferente? En cierto modo, sí, y en aspectos que pueden interpretarse de diversas maneras.

Los argumentos estructurales a favor de un impacto más moderado son reales.

La intensidad petrolera del PIB de EE. UU. ha descendido aproximadamente un 70 % desde 1973.
EE. UU. es un exportador neto de petróleo.
La estructura de las reservas estratégicas existe ahora precisamente para situaciones como esta.
Y las expectativas de inflación, aunque elevadas, no se acercan en absoluto a los niveles descontrolados de finales de la década de 1970.

En este contexto, los modelos de Oxford Economics sugieren que los precios mundiales del petróleo tendrían que situarse en una media de 140 dólares por barril durante dos meses, junto con un endurecimiento significativo de los mercados financieros y un deterioro de la confianza de los consumidores, para que existiera un riesgo claro de recesión.

Por otro lado, los argumentos que apuntan a que se trata de una crisis más peligrosa son igualmente graves. El estrecho de Ormuz constituye un cuello de botella físico que no puede eludirse mediante cambios de ruta o soluciones alternativas a las sanciones, como ocurrió con el suministro ruso tras 2022. Aproximadamente el 80 % de las importaciones de petróleo de Asia transitan por ese estrecho. Vietnam cuenta con reservas para menos de 20 días. El Banco Central Europeo ya ha pospuesto las bajadas de tipos previstas, ha elevado su previsión de inflación para 2026 y ha advertido del riesgo de estanflación para las economías con un alto consumo energético. Alemania, el Reino Unido e Italia son los países europeos más expuestos a la recesión. Y la economía estadounidense entró en esta crisis con un mercado laboral débil, una elevada deuda de los consumidores, una confianza de los consumidores en descenso y un mercado bursátil que cotizaba a valoraciones históricamente caras antes de que comenzara el conflicto.

Capital Economics ha pronosticado recientemente que, incluso en un escenario de conflicto contenido de tres meses, el Brent podría situarse en una media de 150 dólares por barril durante los próximos seis meses. En un escenario tan prolongado, la directora gerente del FMI advirtió de un impacto inflacionista global significativo. Morgan Stanley también señaló que un conflicto que se prolongara más allá de unas pocas semanas aumentaría significativamente las probabilidades de recesión a través de múltiples canales: los costes energéticos, la persistencia de la inflación y el endurecimiento de las condiciones financieras.

Esta crisis tiene un alcance mayor que la de 1990, una rapidez comparable a la de 1973, y, desde el punto de vista estructural, se asemeja más a la crisis de oferta de 1979 que al repunte impulsado por la demanda de 2007; además, se produce en una economía que, en algunos aspectos, está mejor protegida, pero que, en otros, ya se encuentra bajo presión.

Fuente: Real Investment Advice, Oxford Economics, Deutsche Bank, Charles Schwab, Morgan Stanley

La respuesta sincera es que el resultado es realmente incierto y se trata de una situación que los inversores no deberían ignorar por completo.

La historia traza una línea clara entre los resultados del mercado en las crisis petroleras que derivaron en recesiones y aquellas que no lo hicieron. Esa línea no desaparece solo porque resulte incómoda.

En las cuatro recesiones vinculadas al petróleo entre 1973 y 1991, el S&P 500 experimentó caídas medias de entre el 20 % y el 48 % desde máximos a mínimos. La Gran Recesión de 2007 a 2009, en la que los elevados precios del petróleo agravaron el colapso del sistema financiero, vio cómo el índice caía un 55 % desde sus máximos. La recuperación en estos escenarios de recesión tardó entre 126 días de negociación (tras el COVID) y 895 días de negociación (tras la Gran Recesión) en recuperar los niveles anteriores. Esa dispersión es importante para cualquier inversor que tenga en cuenta el riesgo de secuencia de rendimientos o las necesidades de liquidez a corto plazo.

Los episodios de crisis del petróleo que no se produjeron en contexto de recesión nos muestran una realidad diferente. Tras el repunte del petróleo provocado por la guerra de Irak de 2003, el S&P 500 registró unas ganancias de aproximadamente el 25 % durante el año siguiente. Tras el ciclo de recortes de producción de la OPEP de 2016 y el consiguiente repunte de los precios, la renta variable obtuvo una rentabilidad de aproximadamente el 19 % en los 12 meses posteriores. El análisis de Kedia Advisory de siete episodios de subida del petróleo desde 1986 reveló que el S&P 500 obtuvo una rentabilidad media del 24 % en el año siguiente a una subida importante del petróleo, y que seis de los siete episodios generaron rentabilidades positivas a futuro. La única excepción fue 2008, cuando la subida del petróleo coincidió con el colapso total del sistema financiero.

La lección fundamental para los inversores es que la crisis del petróleo en sí misma rara vez determina el resultado del mercado. Lo hace la recesión. Y la recesión suele producirse cuando la crisis es persistente, cuando se combina con una debilidad económica preexistente y cuando la política monetaria no puede responder con flexibilidad. Esa es precisamente la matriz de riesgos que los inversores deben vigilar en este momento.

Fuente: Real Investment Advice, Motley Fool, FactSet, Kedia Advisory

¿Qué deberían hacer de forma diferente los inversores a la luz de este análisis? Hay tres principios que se aplican independientemente de cómo se resuelva el conflicto actual.

Gestionar con cuidado el riesgo de duración en la renta fija. Si esta crisis persiste y la inflación vuelve a acelerarse, la Reserva Federal se verá presionada para mantener los tipos de interés más altos durante más tiempo. Eso significa que los bonos del Tesoro con vencimientos largos conllevan más riesgo del que parece. Los bonos del Tesoro de corta duración y los bonos indexados a la inflación siguen siendo la posición defensiva más segura.

Revisar deliberadamente la exposición al sector energético. Las acciones del sector energético suelen obtener mejores resultados durante las crisis prolongadas de los precios del petróleo. La experiencia de 2022 lo confirmó, ya que el sector energético fue el único del S&P 500 que registró rendimientos positivos durante el año. Sin embargo, las acciones del sector energético suelen sufrir fuertes caídas cuando la crisis se resuelve, por lo que se trata de una posición táctica, no estructural.

Y lo más importante: no dejar que la crisis obligue a tomar decisiones reactivas. El S&P 500 ya ha bajado alrededor de un 7 % en lo que va de mes a finales de marzo. Una corrección adicional del 10 al 15 % no sería inusual desde el punto de vista histórico, incluso en un escenario de crisis del petróleo sin recesión. Para los inversores con carteras debidamente estructuradas, ese tipo de volatilidad es ruido. Para los inversores concentrados en acciones de crecimiento con múltiplos elevados y sensibles a los tipos de interés, puede ser el comienzo de una revalorización más grave.

Los datos de 50 años de crisis petroleras indican lo siguiente: si se trata de un susto, los mercados suelen recuperarse rápidamente y los inversores que vendieron se arrepienten. Si es el comienzo de una recesión, el daño se agrava durante meses antes de que quede claro dónde está el fondo. La diferencia entre esos dos resultados viene determinada por factores que aún se están desarrollando y preguntas que necesitan respuesta.

¿Durante cuánto tiempo seguirá interrumpido el estrecho de Ormuz?
¿Se mantendrán estables las expectativas de inflación o empezarán a subir?
Y, lo más importante, ¿mantendrá la Fed su flexibilidad o la perderá?

Estoy siguiendo de cerca estos tres aspectos, y tú también deberías hacerlo.

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