2025: ¿Más inflación, más burbuja y más QE?

Mercados de capitales, política monetaria, política fiscal. La medida en que estos tres factores se entrelazan no es de poca importancia para la economía estadounidense.

Por un lado, una política monetaria flexible permite en general la política fiscal deseada políticamente -grandes déficits- al reducir el coste de los préstamos públicos. La relajación monetaria también permite el aumento de los precios de los activos mediante la compresión de los tipos de interés máximos, un método de valoración abreviado por el que se reducen los tipos de descuento de los flujos de caja futuros (que a su vez están sujetos a proyecciones cada vez más fantasiosas a medida que bajan los tipos de interés), aumentando así el valor actual.

A su vez, el aumento de los precios de los activos proporciona cobertura política mediante la creación de una ilusión de riqueza, un contexto políticamente útil en el que los altos valores de los activos ocultan el débil rendimiento fundamental de la economía de la calle principal. De este modo, los gobiernos reciben menos presiones contra la inflación de los precios y el despilfarro del gasto público, mientras que los estadounidenses se distraen con el aumento de los saldos de sus cuentas de corretaje.

Estos tres factores -mercados de capitales, política monetaria y política fiscal- son interdependientes tal y como se practican hoy en día en nuestra economía controlada burocráticamente, dependiendo de la interacción para apuntalar un espejismo económico. Este espejismo se desvaneció brevemente tras la conferencia de prensa de diciembre del presidente de la Fed, Powell, lo que permitió vislumbrar el funcionamiento de esta interdependencia y su acechante fragilidad.

El mercado bursátil estadounidense registró una media de más de un nuevo máximo histórico cada semana en 2024. A pesar de la escasa amplitud, los múltiplos de valoración son tan altos como lo fueron durante el pico de la burbuja puntocom de 2000. Los activos alternativos, como las criptodivisas, están experimentando subidas masivas en dólares. Los precios de la vivienda están en máximos históricos y el inventario es escaso, lo que indica pocas posibilidades de que se produzcan amplias bajadas de precios. En los mercados inmobiliarios comerciales, una vez superados los niveles récord de dificultades, el apalancamiento negativo es generalizado, lo que indica rendimientos no apalancados que no alcanzan el coste de la deuda necesaria para financiarlos. Imagínese pedir un préstamo al 10% de interés para invertir en un CD bancario que sólo paga el 5%.

Desde la perspectiva de la Reserva Federal y de la administración estadounidense -tanto entrante como saliente- la descripción anterior de nuestra economía es deseable. Se mantiene una sensación de riqueza mientras proliferan las burbujas de activos, a pesar de que los salarios reales se encuentran precisamente donde estaban antes del pánico de la pandemia. La economía financiera está superando a la economía real, pero los burócratas pueden señalar los máximos bursátiles como prueba de su capacidad de liderazgo.

En el ámbito de la política fiscal, el año fiscal 2025 -que comenzó en octubre- está en rumbo de colisión con la historia. Los dos primeros meses del año fiscal han producido un déficit acumulado de 625.000 millones de dólares, lo que sitúa al país en camino de registrar un déficit de 3 billones de dólares para el año, superior incluso al déficit de 2021, provocado por el pánico. Semejante imprevisión alimenta las cifras económicas principales, incluidos el PIB y el desempleo. El gasto público facilita el aumento de las cifras del primero, mientras que el aumento del número de trabajadores públicos y contratistas reduce el segundo.

Ni que decir tiene que el aumento del gasto fiscal se considera una necesidad política a medida que decae la situación económica general. ¿Qué mejor manera de apuntalar el apoyo que arrojando dinero a la situación?

En el frente monetario, la Reserva Federal sigue haciendo su parte en la distorsión de la realidad bajando los tipos de interés, lo que sirve para hacer subir los precios de los activos y facilitar la ilusión de riqueza. Despreocupada por su supuesto mandato inflacionista, la Reserva Federal ha optado por fomentar otra ronda de dinero fácil con la esperanza de prevenir una recesión. O, como mínimo, hacer subir los precios de los activos de forma que una recesión sólo perjudique a la plebe.

Sin embargo, hay un pelo en la sopa. A medida que la Reserva Federal ha ido bajando los tipos de interés de referencia, los tipos del Tesoro estadounidense han ido en dirección contraria, aumentando notablemente. Los bonos del Tesoro estadounidense son una referencia importante en los mercados de capitales. Por un lado, representan el tipo «sin riesgo» con el que se miden los activos de riesgo. Cuanto más arriesgado es el activo, mayor es la prima de riesgo que le exigen los inversores. Unas primas de riesgo más elevadas implican unas valoraciones más bajas, en igualdad de condiciones.

Por el momento, los mercados están comprimiendo drásticamente estos «diferenciales de riesgo», de modo que los rendimientos esperados para los inversores -incluso en activos de menor crédito, como los bonos basura- siguen siendo bastante bajos. Sin embargo, esta complacencia no puede durar, ya que los bonos del Tesoro siguen emitiendo señales de advertencia en forma de tipos más altos.

Esta dinámica, combinada con el lenguaje menos moderado de lo deseado de Powell en la reunión de diciembre, provocó una rabieta de los participantes en los mercados de capitales, con un hundimiento generalizado de los activos. Obsérvese que Powell no subió los tipos de interés, ni señaló que fueran a subir pronto. Simplemente indicó que el ritmo de los recortes de tipos disminuiría ligeramente con respecto a las expectativas del mercado. Eso fue suficiente para que los mercados entraran en pánico.

Un mayor rendimiento de los bonos del Tesoro durante más tiempo significará, casi con toda seguridad, un descenso de los precios de los activos, un aumento de la inflación y un presupuesto federal cada vez más descontrolado debido, en gran medida, a los excesivos costes de los intereses.

Dos de estas tres condiciones (precios más bajos de los activos y freno del gasto fiscal) son políticamente inaceptables. Por lo tanto, una persona razonable podría llegar a la conclusión de que la Reserva Federal -probablemente en coordinación con la administración entrante- instituirá otra ronda de flexibilización cuantitativa (QE). La inflación de precios volverá a acelerarse, pero también lo harán los precios de los activos. Y una reducción de los rendimientos del Tesoro por la fuerza bruta parecerá cada vez más la única manera de permitir un gasto deficitario continuado. Posteriormente, a medida que los precios de los activos suban junto con los precios al consumo, el estadounidense medio seguirá sufriendo a expensas de la clase política.

Reducir la velocidad de 100 a 80 millas por hora en una zona residencial no es señal de moderación. Del mismo modo, imprimir billones de dólares mientras se mantienen los tipos de interés a cero durante mucho tiempo antes de subirlos a tipos históricamente inferiores a la media no constituye prudencia en la política monetaria. Esto es especialmente cierto a la luz de las maquinaciones en el mercado de repos a la inversa que han contrarrestado eficazmente cualquier «endurecimiento» del balance que la Fed haya pretendido llevar a cabo.

No importa. Los tipos a corto plazo controlados por la Fed vuelven a bajar y se abandona incluso la pretensión de prudencia. En la medida en que los tipos del Tesoro determinados por el mercado sigan aguando la fiesta, cabe esperar que la Fed intente eliminar la influencia del mercado y sustituirla por la de la imprenta de dinero mediante otra ronda de QE.

¿Y qué hay de la reaceleración resultante de la inflación de precios y su impacto en los estadounidenses medios que apenas pueden permitirse comprar alimentos o salir a cenar con la familia? La Fed dice: «Que coman pastel».

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