Las oportunidades rentables de operar con bonos surgen cuando sus expectativas sobre la política de la Fed difieren de las del mercado. Por lo tanto, ahora que parece que la Reserva Federal se embarca en una serie de recortes de los tipos de interés, nos corresponde valorar cuántos recortes de los tipos de interés espera el mercado de futuros de los fondos federales y en qué periodo. Igualmente importante, los futuros de los Fed Funds nos ayudan a evaluar las expectativas de crecimiento económico e inflación del mercado.

Actualmente, los futuros de los Fed Funds implican que la Fed empezará a recortar los tipos en septiembre y los reducirá entre un 2,25% y un 3,09% a principios de 2026. A partir de ese momento, el mercado espera que la Fed aumente lentamente los Fed Funds hasta el 3,50%. Los recortes limitados de los tipos y el mínimo relativamente alto de los Fed Funds nos indican que el mercado no está valorando una recesión, sino una normalización del PIB con una inflación que se sitúa en el objetivo del 2% de la Fed o ligeramente por encima de él.

Si el mercado de futuros de los fondos federales está en lo cierto, la subida de los precios de los bonos puede ser limitada, especialmente en comparación con ciclos de relajación anteriores. Sin embargo, supongamos que el mercado subestima la probabilidad de una recesión o de una caída de la inflación más acusada de lo esperado en los próximos años. En ese caso, existe un potencial alcista significativo en los precios de los bonos.

Antes de ofrecer un contexto histórico de lo que podría hacer la Reserva Federal y un historial de las estimaciones de los futuros de los fondos federales, es importante advertir que las creencias del mercado sobre las futuras medidas de la Reserva Federal y, en consecuencia, sobre la economía y la inflación, pueden oscilar de forma salvaje.

El gráfico siguiente muestra que las expectativas sobre el tipo de interés de los fondos federales en la próxima reunión del FOMC del 24 de septiembre han oscilado a lo largo del año pasado. En la actualidad, los futuros de los tipos de interés de la Fed implican que la Reserva Federal recortará los tipos 34 puntos básicos en la reunión de septiembre. Esto incluye una probabilidad del 100% de 25 puntos básicos y una probabilidad del 36% (,34-,25)/,25) de 50 puntos básicos. Hace sólo dos meses, la probabilidad de un recorte de tipos de 25 puntos básicos era del 50%. Además, a principios de año, el mercado pensaba que la Fed recortaría los tipos un 1,34% antes de la reunión del mes que viene. Los datos sugieren que la valoración colectiva de los mercados sobre las condiciones económicas puede ser volátil.

Fuente: Real Investment Advice

El siguiente gráfico muestra el tipo efectivo de los Fed Funds desde 1955. Como implican los futuros de los Fed Funds, añadimos los tipos futuros para los próximos tres años.

Fuente: Real Investment Advice

El mercado espera que los Fed Funds bajen del tipo actual del 5,33% al 3,09% en marzo de 2026. Después de eso, los futuros de los Fed Funds implican que los Fed Funds subirán lentamente hasta el 3,50% a finales de 2027.

La siguiente tabla cuantifica los trece ciclos de relajación mostrados anteriormente. De estos ciclos de relajación, sólo dos periodos registraron descensos inferiores al 2,23%. El 2,23% representa las expectativas actuales del mercado. De los dos casos, la economía no entró en recesión (1966-1967 y 1995-1998).

Fuente: Real Investment Advice

Desde 1980, sólo en dos ciclos de relajación la Fed ha recortado los tipos de interés por debajo del 5%. El más reciente, el de 2020, fue limitado, ya que la Fed sólo pudo bajar los tipos al 0%. El otro fue el de 1995-1998.

Basándose en la historia, el mercado está apostando por una anomalía, como la de 1995-1998, y no por un comportamiento normal de la política monetaria.

Dado que el mercado espera un recorte de tipos relativamente mínimo, deberíamos suponer que espera un escenario económico como el de 1995-1998, es decir, sin recesión.   

John Authers, de Bloomberg, escribió recientemente sobre lo que los futuros de los Fed Funds pueden implicar en relación con la inflación:

"Así, incluso si los mercados creen en la idea de que la Fed tendrá que recortar pronto, también parecen convencidos por la teoría de que los tipos muy bajos de las últimas tres décadas fueron una aberración, y que la norma para la política monetaria será más estricta en el futuro. Es de suponer que esto vaya acompañado de tasas de inflación ligeramente más elevadas."

Suponiendo que el mercado piense que esta vez es diferente, debe creer que se han invertido las tendencias de crecimiento económico e inflación de la época anterior a la pandemia. 

Nuestra opinión sobre el atractivo de los bonos puede resumirse, en esencia, a una pregunta directa: ¿es esta vez diferente? ¿Se han invertido las tendencias económicas de los cuarenta años anteriores a la pandemia y el funcionamiento interno de la economía ha cambiado permanentemente en los últimos tres años? Más concretamente, ¿están la ralentización del crecimiento de la productividad, el debilitamiento de la demografía y el aumento de los niveles de deuda a punto de invertir sus tendencias anteriores y convertirse en un viento de cola para el crecimiento económico?

Si usted piensa, como nosotros, que los últimos tres años son una anomalía económica, fiscal y monetaria, entonces la oportunidad de ganar un 4% o más en un bono a largo plazo es un regalo.

Creemos que los rendimientos volverán a niveles bajos cuando resurjan las tendencias económicas y de inflación anteriores a la pandemia. Los tipos de interés negativos no están descartados.

Mientras que el mercado parece estar poniendo en precio un escenario «esta vez es diferente», con frecuencia pone en precio tal escenario, solo para descubrir que esta vez no es diferente.

En 2019, cuantificamos la precisión con la que los futuros de los Fed Funds predicen el futuro. El siguiente gráfico muestra nuestros resultados. 

Fuente: Real Investment Advice

El gráfico compara el tipo efectivo de los fondos federales con lo que implicaba el contrato de futuros para ese mismo periodo seis meses antes.

El sombreado gris representa los periodos en los que la Reserva Federal subió o bajó sistemáticamente el tipo de los fondos federales. Los tres ciclos de relajación mostrados son 1989-1991, 2000-2003 y 2007-2009. En un momento dado de cada uno de esos ciclos, el mercado subestimó la cuantía de los recortes de tipos de la Fed en aproximadamente un 2,50%. Los círculos sombreados en amarillo destacan estas subestimaciones.  

Aunque no es pertinente para este artículo, el mercado de futuros también subestima las subidas de tipos, pero en mucha menor medida.

A finales de 2019, cuando publicamos los resultados:

"Si la Fed inicia recortes de tipos y si los datos de los gráficos son clarividentes, las estimaciones actuales de un tipo de los Fed Funds del 1,50% al 1,75% en la primavera de 2020 pueden estar muy por encima de lo que veamos finalmente."

Resulta que fuimos clarividentes. El tipo de interés de la Reserva Federal se situó en el 0%.

Con una idea de lo que el mercado prevé para el crecimiento económico y la inflación a largo plazo, comparémoslo con las expectativas de los economistas.

La tabla siguiente procede de la serie más reciente de proyecciones económicas de la Reserva Federal. Como se indica en el círculo, prevén que la tasa de crecimiento económico a largo plazo de EE.UU. sea del 1,80%. La segunda tabla compara las proyecciones de abajo con las de diciembre de 2019.

Fuente: Real Investment Advice, Reserva Federal

La columna de la diferencia muestra que la Fed no cree que esta vez sea diferente. Al contrario, piensa que el PIB real a «largo plazo» será un 0,1% inferior al de antes de la pandemia. Además, prevé una tasa de desempleo a largo plazo ligeramente superior. La Fed cree que la inflación se situará en torno al 2% en el futuro, al igual que en 2019.

La Congressional Budget Office (CBO) también prevé que las tendencias del PIB y la inflación anteriores a la pandemia prevalezcan durante la próxima década.

Fuente: Real Investment Advice, Congressional Budget Office

Fuente: Real Investment Advice, Congressional Budget Office

¿No cree al gobierno estadounidense?

El siguiente comentario procede del informe Blue Chip Economic Indicators, elaborado por Wolters Kluwer. El informe sondea a 50 destacados economistas para elaborar sus previsiones.

"En general, las perspectivas a largo plazo de la encuesta más reciente apenas varían con respecto a las de la encuesta de marzo. Los expertos suelen anticipar que el PIB real crecerá por término medio a su tasa potencial a largo plazo. El consenso del BCEI prevé un crecimiento del PIB real del 1,9% en el periodo 2025- 29, la misma estimación que en marzo, pero mucho más lento que el crecimiento del 2,5% experimentado durante los cinco años anteriores a la pandemia de Covid. En cuanto a la inflación, el consenso espera que la Reserva Federal alcance esencialmente su objetivo del 2%, con una tasa de inflación del índice de precios PCE (la medida a la que se dirige la Reserva Federal) que se espera que se sitúe en una media del 2,1% entre 2025 y 29. Esta cifra es ligeramente superior al 2,1% de marzo. Esta cifra es ligeramente superior a la estimación del 2,0% de la encuesta de marzo."

Tanto los economistas del sector público como los del privado prevén que esta vez no será diferente. Creen que prevalecerán las tendencias anteriores a la pandemia de menor crecimiento económico y una inflación estable del 2%.

La historia demuestra que los futuros de los fondos federales son volátiles y subestiman sistemáticamente el grado de relajación de la Reserva Federal en un ciclo. Su previsión de recortes relativamente mínimos de los tipos de los fondos federales implica que la economía se mantendrá fuerte y, en cierta medida, empezará a invertir las tendencias económicas y de precios existentes antes de la pandemia.

Los economistas, sin embargo, creen que continuarán los principales factores que impulsaron una tendencia constante a la baja del crecimiento económico antes de la pandemia.

Estamos del lado de los economistas. Hay pocas pruebas de que la productividad y las tendencias demográficas hayan cambiado. La nación está hoy más endeudada que antes de la pandemia. Dado que esos factores económicos esenciales permanecen intactos, nos resulta difícil creer que esta vez sea diferente. Por lo tanto, ¿deberíamos esperar que este próximo ciclo de recorte de tipos difiera del pasado?

Si la respuesta es negativa, los inversores en renta fija podrían estar a punto de obtener grandes beneficios.

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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz

https://realinvestmentadvice.com/fed-funds-futures-offer-bond-market-insights/

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