"El consejero delegado de BP resta importancia al impulso de las renovables y al retraso en los retornos de las inversiones.

El Sr. Looney [(CEO de BP)] ha dicho que está decepcionado con los rendimientos de algunas de las inversiones renovables del gigante petrolero [...]."

The Wall Street Journal, 1 de febrero de 2023

En los últimos cinco años, los defensores externos de la ESG han presionado a algunas grandes empresas para que tomaran decisiones que han tenido un enorme impacto en los resultados financieros.

Ha surgido una considerable divergencia de resultados entre las empresas que han cedido a las presiones ESG y las que no lo han hecho. En los últimos cinco años, BP y Shell han emprendido activamente diversas iniciativas ESG, mientras que Exxon y Chevron han sido más comedidas. Las primeras han obtenido resultados dramáticamente inferiores a las segundas.

 Desde finales de 2018, BP y Shell generaron solo rendimientos modestos. Exxon y Chevron generaron rendimientos del 104% y el 81%, respectivamente. Sus accionistas también superaron al mercado bursátil general. Los inversores se vieron recompensados por poseer Exxon y Chevron, dos empresas que se aferraron a su negocio tradicional de hidrocarburos.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

Ya hemos hablado de cómo las grandes empresas se han visto sometidas a una intensa presión en materia de ESG. Exxon sustituyó a cuatro miembros por los propuestos por un fondo ESG que posee el 0,04% de sus acciones ordinarias.

En respuesta a una demanda presentada por un grupo ecologista, los tribunales ordenaron a Royal Dutch Shell que redujera su producción de CO2 en un 45% antes de 2030. Desde entonces, Shell ha sido atacada por un accionista activista que exigía que se dividiera en dos. Una empresa se centraría en los hidrocarburos y la otra en las energías renovables. La entidad de petróleo y gas se quedaría sin capital, que se redirigiría a la entidad de renovables. El inversor activista no debe haber mencionado que la rentabilidad de las inversiones en renovables es muy inferior a la de las E&P tradicionales.

El consejo de Shell anunció recientemente que había sido demandado (esta vez ante los tribunales ingleses) por ClientEarth, un "bufete de abogados medioambientales". La demanda acusa al consejo de Shell de "no gestionar los riesgos climáticos de la empresa" y de "persistir en una estrategia de transición defectuosa". ClientEarth intenta repetir el éxito de los ecologistas holandeses que ganaron un juicio en 2021 en circunstancias similares.

Hace sólo dos años, un grupo de congresistas estadounidenses censuró a las grandes petroleras por no reducir con la suficiente rapidez sus gastos de capital en la exploración y producción de petróleo. Hoy, la administración Biden critica a estas empresas por no aumentar su producción de hidrocarburos.

Chevron anunció beneficios récord en 2022 y un programa de recompra de acciones por valor de 75.000 millones de dólares. En respuesta, la administración Biden criticó públicamente a Chevron. "Para una empresa que afirmaba no hace mucho que estaba "trabajando duro" para aumentar la producción de petróleo, repartir 75.000 millones de dólares entre ejecutivos y accionistas ricos es sin duda una forma extraña de demostrarlo. Seguimos pidiendo a las petroleras que utilicen sus beneficios récord para aumentar el suministro y reducir los costes para el pueblo estadounidense", declaró un portavoz de la Casa Blanca. Un portavoz de la Casa Blanca también arremetió contra Exxon tras sus beneficios de 2022 unos días después: "Es indignante que Exxon haya registrado un nuevo récord de beneficios de las petroleras occidentales después de que el pueblo estadounidense se viera obligado a pagar precios tan altos en el surtidor".

Aunque la administración no mencionó ningún recurso específico en estas diatribas, la imposición de un impuesto sobre los beneficios "extraordinarios" es una seria consideración. Maldito si lo haces, maldito si no lo haces. La vida de una gran empresa es cada día más complicada. Aunque las cinco grandes empresas se han visto sometidas a presiones en materia de ESG, las respuestas han sido muy diferentes. Exxon y Chevron sólo han intentado reducir mínimamente el gasto de capital en exploración y producción. BP y Shell han decidido restringir drásticamente el gasto en exploración y producción y reorientar el capital hacia las energías renovables.

La decisión de BP y Shell ha repercutido negativamente en sus rendimientos financieros. Las direcciones tan distintas que han tomado Exxon y Chevron, por un lado, y Shell y BP, por otro, ya se han reflejado en los rendimientos financieros y en el comportamiento bursátil de las cuatro empresas.

Las presiones de Shell en materia de ESG han venido de fuera: primero del Gobierno holandés, después de un accionista activista. En el caso de BP, las presiones ASG han venido de dentro de la empresa. Hace veinte años, el director ejecutivo de BP, Sir John Brown, rebautizó la empresa como "Más allá del petróleo" y se comprometió a mantener constantes las emisiones y a ser un "administrador del planeta". La escasa rentabilidad de las inversiones originales en renovables bajo el mandato de Sir Brown acabó por disolverse y venderse. Sin embargo, el legado ecológico de Sir John Brown en BP ha resurgido. El actual consejero delegado de BP, Bernard Looney, trabajó directamente para Sir Brown y fue el ejecutivo de BP responsable de la gestión de la catástrofe del reventón de la perforación en aguas profundas de Horizon y de su intensamente difícil limpieza de varios años, que ha dirigido de nuevo a BP en la dirección de "Más allá del petróleo". Posiblemente influido por Sir Brown y el desastre de la perforación Horizon en aguas profundas, Looney ha reavivado el objetivo de Sir Brown de convertir a BP en una potencia energética de transición. El Sr. Looney prometió reducir la producción de hidrocarburos de BP en un 40% para 2030 y que las energías renovables representarían el 50% de todos los gastos de capital.  

Las presiones de ESG han producido una gran infrainversión en los negocios upstream tradicionales de Shell y BP. Entre 2007 y 2016, Exxon, Chevron, Shell y BP invirtieron fuertemente en sus actividades de exploración y producción. Exxon gastó 20 dólares por BOE en inversiones de capital en exploración y producción (30.000 millones de dólares al año). Chevron gastó 26 $ por BOE (25.000 millones al año), Shell 25 $ por BOE (29.000 millones al año) y BP 24 $ por BOE (17.000 millones al año).

La asignación de capital divergió en torno a 2016. En los seis años siguientes, de 2017 a 2022, Shell gastó sólo 7,50 dólares por BOE (10.000 millones de dólares). En 2022, Shell solo gastaba 8.000 millones de dólares en sus activos de exploración y producción, un 70% menos que la media de 2006-2016.

El gasto de capital en exploración y producción de BP siguió un patrón similar. Entre 2016 y 2022, BP redujo drásticamente el gasto de capital en exploración y producción a una media de sólo 9 dólares por BOE (8.700 millones de dólares al año), y en 2022 gastó sólo 6,50 dólares por BOE (5.200 millones de dólares). Al igual que Shell, BP redujo su gasto en exploración y producción en un 75% en 2022 en comparación con su media de 2006-2016.

Aunque Exxon y Chevron también recortaron significativamente su gasto de capital, sus inversiones en exploración y producción siguieron siendo mucho más significativas por BOE.

Entre 2016 y 2022, los gastos anuales de capital en exploración y producción de Exxon ascendieron a una media de 12 dólares por BOE (17.000 millones de dólares anuales), un 50% más que Shell y BP. En 2022, el gasto de capital en exploración y producción alcanzó los 13 dólares por BOE (17.000 millones de dólares), un 60% más que Shell y el doble que BP. Entre 2016 y 2022, Chevron gastó 14 dólares por BOE (16.000 millones de dólares anuales), un 90% y un 70% más que Shell y BP, respectivamente. En 2022, Chevron gastó 10 dólares por BOE (10.000 millones de dólares), un 13% y un 37% más que Shell y BP, respectivamente.

Aunque Exxon y Chevron redujeron los gastos de capital en exploración y producción en casi un tercio entre 2019 y 2022, superaron a Shell y BP, que redujeron su gasto en aproximadamente la mitad. El mayor gasto de Exxon y Chevron se tradujo en descensos de producción mucho más superficiales que los de Shell o BP.

Desde 2019, la producción de petróleo y gas de Exxon y Chevron se ha mantenido relativamente estable. Del 1T2019 al 4T2022, la producción de petróleo y gas de Exxon y Chevron sobre una base de BOE cayó un 4% y un 1%, respectivamente. En comparación, la producción de Shell y BP cayó casi un 40% y un 15% en el mismo periodo de dos años, respectivamente. 

Como consecuencia de la diferencia en el gasto en exploración y producción, los beneficios de Shell y BP han ido a la zaga de los de Exxon y Chevron, a pesar de la subida de los precios de la energía en los dos últimos años. Exxon pasó de ganar 3,43 dólares a 14,05 dólares por acción entre 2019 y 2022, un aumento del 300%. Chevron pasó de ganar 6,00 dólares a 19,58 dólares por acción en el mismo periodo, un aumento del 226%. En comparación, Shell pasó de ganar 1,95 dólares a 5,72 dólares entre 2019 y 2022, un aumento de solo el 193%. BP pasó de ganar 0,54 centavos de dólar en 2019 a 1,06 dólares en 2022, el más rezagado del grupo con diferencia.

Las malas ganancias de BP proceden de dos fuentes relacionadas con ESG. BP no sólo redujo la inversión tradicional en exploración y producción, sino que también redirigió el capital hacia una cartera de renovables que obtenía rendimientos por debajo de la media. En febrero de 2023, el consejero delegado de BP se vio obligado a admitir los malos resultados de las renovables en su llamada sobre los beneficios del cuarto trimestre.

La decisión de BP de minimizar la inversión en hidrocarburos con un alto EROI (rendimiento energético de la inversión, nuestra métrica preferida para la eficiencia energética) y aumentar las inversiones en renovables con un bajo EROI ha afectado a su rentabilidad. BP debería servir de advertencia a otras grandes empresas que contemplen una estrategia similar. Lo más probable es que sus beneficios sean desastrosos.

Como hemos debatido ampliamente en los últimos años, el EROI de las renovables es terrible comparado con el de los hidrocarburos tradicionales. Creemos firmemente que las inversiones de alto EROI conducen a altos rendimientos financieros. Por el contrario, las inversiones con un EROI bajo son mucho menos rentables desde el punto de vista financiero. No es de extrañar que las empresas que están manteniendo su gasto en exploración y producción estén obteniendo rendimientos financieros superiores a los de aquellas que reorientaron la inversión hacia las energías renovables.

Las inversiones de BP en renovables siguen siendo relativamente pequeñas. Aun así, BP ha admitido que el rendimiento de la inversión de su cartera renovable ha impactado negativamente en la rentabilidad total.

Desde 2019, BP generó un rendimiento EBITDA sobre activos del 7,9%, frente al 12% y el 14,2% de Exxon y Chevron, respectivamente, casi un 35% y un 45% menos. Shell, que redujo el gasto en upstream pero no desvió capital hacia las renovables en la misma medida que BP, disfrutó de una rentabilidad sobre activos del 12,6%.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

Hace varios años, BP anunció sus intenciones de reducir la producción de hidrocarburos en un 40% con respecto a 2019 y de que la inversión anual en renovables alcanzara el 50% del gasto total de capital en 2030. En 2021, BP tenía una base renovable de 3,3 GW con el objetivo de alcanzar los 50 GW en 2030. BP tenía previsto aumentar la producción de energía eólica marina y de biocombustibles para alcanzar su elevado objetivo. BP acaba de anunciar la adquisición de Archaea, un productor de metano de vertedero. BP pagó 4.100 millones de dólares por una empresa que hoy sólo tiene 6.000 BOE de producción e hidrógeno. Su cartera de hidrógeno incluye el enorme "Centro Asiático de Energías Renovables" (AREH) en el oeste de Australia. AREH producirá hidrógeno ecológico utilizando electricidad procedente de parques eólicos y solares. BP posee el 40% del proyecto, cuyo coste total de capital se estima en 50.000 millones de dólares. Según nuestros estudios, el hidrógeno verde de origen renovable es una de las fuentes de energía con menor EROI, muy por debajo del petróleo y el gas. Si estamos en lo cierto, la inversión de 20.000 millones de dólares de BP arrojará rendimientos inferiores, incluso peores que los obtenidos en el resto de su cartera de renovables.

BP invirtió 1.000 millones de dólares en varios proyectos eólicos marinos en la costa este de EE.UU. que quizá nunca produzcan energía. Quienes estén interesados en las recientes dificultades de los parques eólicos marinos pueden leer la sección de renovables de esta carta, donde hablamos del atolladero de Commonwealth Wind frente a la costa de Martha's Vineyard.

La rentabilidad de los activos de BP ya es inferior a la de sus competidores. Si continúan con sus ambiciosos planes renovables, es probable que su rentabilidad se deteriore significativamente a partir de ahora. BP es un buen ejemplo de cómo las renovables afectan a la rentabilidad de una empresa. Exxon, Chevron y Shell deberían tomar nota. Un accionista activista ha pedido a Shell que reduzca aún más el gasto de capital en exploración y producción y desvíe la inversión hacia las energías renovables.

Hasta ahora, los malos resultados de Shell se han debido a recortes en su negocio de petróleo y gas, muy rentable, y no a un aumento de las energías renovables. La reducción de la producción combinada con el aumento de la inversión en renovables probablemente perjudicaría aún más los beneficios y el rendimiento de las acciones.

Las cinco empresas de nuestra encuesta de supergrandes aumentaron el gasto de capital y la producción en el cuarto trimestre de 2022. El gasto creció un 22% en comparación con el segundo trimestre de 2022, pasando de 11.100 millones de dólares a 13.600 millones.

En términos interanuales, el gasto de capital de las grandes petroleras ha aumentado un 25%. El aumento del gasto fue impulsado por Chevron (+37%), Exxon (+28%) y Shell (+22%). BP y Total aumentaron mucho menos: un 10% y un 5%, respectivamente.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

La producción sigue a la baja. Aunque la producción de líquidos creció un 3% secuencialmente, se mantuvo un 1% por debajo del mismo periodo de 2021. Total fue la que más creció interanualmente (un 5%), seguida de Exxon (un 3%). Chevron y BP vieron caer su producción un 4%, mientras que la producción de petróleo de Shell se desplomó un 8% interanual. En cuanto al gas natural, la producción sigue cayendo. La producción secuencial e interanual de gas cayó un 1% y un 3%, respectivamente. 

En conjunto, la producción de barriles equivalentes de petróleo (BOE) aumenta un 1% secuencialmente, pero desciende un 3% interanual. Desde el 1T19, la producción total de BOE ha bajado un asombroso 14%. Si bien el impulso a la baja de la producción puede estar ralentizándose, las supergrandes continúan contrayéndose.

Fuente: Goehring & Rozencwajg, Bloomberg

Artículos relacionados: 

La increíble contracción de las grandes petroleras (III)

La increíble contracción de las grandes petroleras (II)

Considere este y otros artículos como marcos de aprendizaje y reflexión, no son recomendaciones de inversión. Si este artículo despierta su interés en el activo, el país, la compañía o el sector que hemos mencionado, debería ser el principio, no el final, de su análisis.

Lea los informes sectoriales, los informes anuales de las compañías, hable con la dirección, construya sus modelos, reafirme sus propias conclusiones, ponga a prueba nuestras suposiciones y forme las suyas propias. 

Por favor, haga su propio análisis.

Goehring & Rozencwajg fue fundada por Leigh Goehring, una de las principales autoridades en la inversión en materias primas a nivel mundial, y su socio desde hace mucho tiempo, Adam Rozencwajg. Ambos colaboraron originalmente en Chilton Investment Company, donde gestionaron más de 5.000 millones de dólares en activos dentro de la estrategia global de recursos naturales de Chilton. 

Fuente: Goehring & Rozencwajg

https://blog.gorozen.com/blog/shrinking-super-majors-part-iv

Imagen: Financial Tribune