¿Dónde aterrizará la economía mundial en 2024?

Hace un año por estas fechas, alrededor del 85% de los economistas y analistas de mercado -incluyéndome a mí- preveían que la economía estadounidense y mundial sufrirían una recesión. El descenso de la inflación, aunque todavía muy débil, sugería que la política monetaria se endurecería antes de relajarse rápidamente una vez que llegara la recesión; los mercados bursátiles caerían y los rendimientos de los bonos se mantendrían elevados.

En lugar de ello, ocurrió casi todo lo contrario. La inflación cayó más de lo esperado, se evitó una recesión, las bolsas subieron y los rendimientos de los bonos bajaron tras haber subido.

Por lo tanto, cualquier previsión para 2024 debe abordarse con humildad. Aun así, la tarea básica es la misma: empezar con un escenario base, uno alcista y otro bajista, y luego asignar probabilidades variables en el tiempo a cada uno.

El escenario de referencia actual para muchos economistas y analistas, aunque no para todos, es un aterrizaje suave: las economías avanzadas -empezando por Estados Unidos- evitan una recesión, pero el crecimiento está por debajo del potencial y la inflación sigue cayendo hacia el objetivo del 2% para 2025, mientras que los bancos centrales pueden empezar a recortar los tipos de interés oficiales en el primer o segundo trimestre de este año. Este escenario sería el mejor para los mercados de renta variable y renta fija, que ya han empezado a repuntar a la espera del mismo.

Un escenario alcista es el de "no aterrizaje": el crecimiento -al menos en EE.UU.- se mantiene por encima del potencial, y la inflación cae menos de lo que anticipan los mercados y la Reserva Federal estadounidense. Los recortes de tipos se producirían más tarde y a un ritmo más lento de lo que la Reserva Federal, otros bancos centrales y los mercados esperan actualmente. Paradójicamente, un escenario de no aterrizaje sería malo para los mercados de acciones y bonos a pesar de un crecimiento sorprendentemente más fuerte, porque implica que los tipos de interés se mantendrán algo más altos durante más tiempo.

Un escenario moderadamente bajista es un aterrizaje accidentado con una recesión breve y poco profunda que empuje la inflación a la baja, más rápido de lo que esperan los bancos centrales. La bajada de los tipos de interés se produciría antes y, en lugar de los tres recortes de 25 puntos básicos anunciados por la Reserva Federal, podrían producirse los seis que los mercados prevén actualmente.

Por supuesto, también podría producirse una recesión más grave, que desembocara en una crisis crediticia y de deuda. Pero aunque este escenario parecía bastante probable el año pasado -debido al repunte de los precios de las materias primas tras la invasión rusa de Ucrania y algunas quiebras bancarias en EE.UU. y Europa-, hoy parece poco probable, dada la debilidad de la demanda agregada. Sólo sería preocupante si se produjera una nueva gran crisis estanflacionaria, como un repunte de los precios de la energía derivado del conflicto de Gaza, especialmente si se intensifica hasta convertirse en una guerra regional más amplia en la que participen Hezbolá e Irán y que interrumpa la producción de petróleo y las exportaciones desde el Golfo.

Otros choques geopolíticos, como las nuevas tensiones entre EE.UU. y China, serían probablemente menos estanflacionarios (menor crecimiento y mayor inflación) que contractivos (menor crecimiento y menor inflación), a menos que el comercio se vea masivamente perturbado, o que la producción y las exportaciones de chips taiwaneses se vean perjudicadas. En noviembre, con las elecciones presidenciales de EE.UU., podría producirse otra gran sacudida. Pero esto afectará más a las perspectivas para 2025, a menos que se produzca una gran inestabilidad interna antes de las elecciones. De nuevo, sin embargo, la agitación política estadounidense contribuiría al estancamiento más que a la estanflación.

En cuanto a la economía mundial, tanto el escenario de no aterrizaje como el de aterrizaje forzoso parecen actualmente riesgos de cola de baja probabilidad, aunque la probabilidad de no aterrizaje es mayor para EE.UU. que para otras economías avanzadas. Que se produzca un aterrizaje suave o accidentado dependerá del país o la región.

Por ejemplo, parece que EE.UU. y otras economías avanzadas podrían lograr un aterrizaje suave. A pesar de una política monetaria más restrictiva, el crecimiento en 2023 se situó por encima del potencial, y la inflación siguió cayendo a medida que remitían las perturbaciones negativas de la oferta agregada de la época de la pandemia. Por el contrario, la eurozona y el Reino Unido tuvieron un crecimiento por debajo de su potencial cercano a cero o negativo durante los últimos trimestres, al tiempo que la inflación caía, y podrían perderse unos resultados más sólidos en 2024 si persisten los factores que contribuyen a un crecimiento débil.

Que la mayoría de las economías avanzadas tengan un aterrizaje suave o accidentado depende de varios factores. Para empezar, el endurecimiento de la política monetaria, que funciona con retraso, podría tener un mayor impacto en 2024 que en 2023. Además, la refinanciación de la deuda podría cargar a muchas empresas y hogares con unos costes de servicio de la deuda sustancialmente más elevados este año y el próximo. Y si algún choque geopolítico desencadena otro brote de inflación, los bancos centrales se verán obligados a posponer los recortes de tipos. No haría falta una gran escalada del conflicto en Oriente Medio para que subieran los precios de la energía y obligaran a los bancos centrales a reconsiderar sus perspectivas actuales. Y muchas megamenazas de estanflación en el horizonte a medio plazo podrían hacer bajar el crecimiento y subir la inflación.

Luego está China, que ya está experimentando un aterrizaje accidentado. Sin reformas estructurales (que no parecen próximas), su potencial de crecimiento se situará por debajo del 4% en los próximos tres años, y caerá más cerca del 3% en 2030. Las autoridades chinas pueden considerar inaceptable que el crecimiento real sea inferior al 4% este año; pero una tasa de crecimiento del 5% simplemente no es alcanzable sin un estímulo macroeconómico masivo, que aumentaría los ya elevados ratios de apalancamiento hasta niveles peligrosos.

Lo más probable es que China aplique un estímulo moderado que sea suficiente para que el crecimiento se sitúe ligeramente por encima del 4% en 2024. Mientras tanto, persistirán los lastres estructurales para el crecimiento: envejecimiento de la sociedad, sobreendeudamiento y sobrecarga inmobiliaria, intromisión del Estado en la economía, falta de una sólida red de seguridad social. En última instancia, China podría evitar un aterrizaje forzoso con una grave crisis financiera y de deuda, pero lo más probable es que el aterrizaje sea accidentado y el crecimiento decepcionante.

El mejor escenario para los precios de los activos, las acciones y los bonos es un aterrizaje suave, aunque puede que ya esté parcialmente descontado. Un escenario sin aterrizaje es bueno para la economía real, pero malo para los mercados de renta variable y renta fija, porque impedirá a los bancos centrales seguir adelante con los recortes de tipos. Un aterrizaje accidentado sería malo para las acciones - al menos hasta que la breve y superficial recesión parezca haber tocado fondo - y bueno para los precios de los bonos, ya que implica recortes de tipos más rápidos y más pronto. Por último, un escenario de estanflación más grave es obviamente el peor tanto para las acciones como para los rendimientos de los bonos.

Por ahora, los peores escenarios parecen ser los menos probables. Sin embargo, varios factores, entre ellos la evolución geopolítica, podrían arruinar las previsiones de este año.

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