La Reserva Federal incorporó el Quantitative Easing (QE) a sus herramientas de política monetaria en 2008. En aquel momento, el sistema financiero estaba implosionando. El presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, compró 1,5 billones de dólares del Tesoro estadounidense y valores respaldados por hipotecas para frenar el desastre financiero. La drástica medida se vendió al público como una operación única de emergencia para estabilizar el sistema bancario y la economía. Desde la ronda inicial de QE, ha habido cuatro rondas adicionales, culminando con la alucinante operación de 5 billones de dólares en 2020 y 2021.
Fuente: Real Investment Advice
El QE ya no es una herramienta para gestionar una crisis. Se ha transformado en una política para garantizar que el gobierno pueda financiarse a sí mismo. Sin embargo, como estamos aprendiendo hoy, el QE tiene sus defectos. Por ejemplo, no es una política adecuada en tiempos de alta inflación como la que tenemos.
Eso no significa que la Reserva Federal no pueda proporcionar liquidez para ayudar al Tesoro a financiar el déficit público. Sólo tienen que ser más creativos. A tal fin, circulan rumores de que una nueva variante del QE ayudará a cubrir posibles déficits de liquidez.
El Gobierno federal paga actualmente más de un billón de dólares anuales en gastos de intereses. Antes de gastar un céntimo en el ejército, el bienestar social, o las decenas de miles de otros gastos, un tercio de los ingresos fiscales del gobierno paga por los intereses de los 34 billones de dólares en deuda, lo que representa déficits de años y décadas pasadas.
Hay muchas formas de abordar los déficits y la abrumadora deuda, como los recortes del gasto o la subida de impuestos. Aunque son planteamientos lógicos, los políticos están a favor de más deuda. Admitámoslo: ganar unas elecciones con la promesa de recortes del gasto y subidas de impuestos es difícil. Es aún más difícil mantener tu escaño en el Congreso si intentas promulgar tales cambios.
Más recientemente, la Reserva Federal se ha visto obligada a ayudar a financiar los déficits actuales y los de años pasados. Podemos debatir los méritos de tal comportamiento irresponsable todo el día, pero para los inversores, es mucho más crítico evaluar cómo la Fed y el Tesoro podrían mantener el esquema de deuda en marcha cuando el QE no sea una opción.
Antes de difundir rumores sobre una nueva variante del QE, repasemos el problema. El siguiente gráfico muestra la creciente brecha entre el gasto federal y los ingresos fiscales. Literalmente, la brecha entre las dos líneas equivale al déficit federal acumulado. En lugar de trazar los datos del déficit, preferimos la deuda federal total pendiente, ya que representa mejor la carga acumulativa de los déficits.
Fuente: Real Investment Advice
El gráfico siguiente muestra que la deuda del Tesoro ha crecido anualmente durante los últimos 57 años alrededor de un 1,5% más que los gastos por intereses. Puede que no parezca mucho, pero 57 años de capitalización suponen una gran diferencia.
El descenso de los tipos de interés en los últimos 40 años explica este diferencial. La línea verde muestra que el tipo de interés efectivo no ha dejado de bajar hasta hace poco. Incluso con la actual coyuntura de tipos de interés más altos, el tipo de interés efectivo es sólo del 3,00%.
Fuente: Real Investment Advice
La Fed se ha visto cada vez más presionada para ayudar al Tesoro estadounidense a mantener la capacidad de financiar su deuda a tipos de interés razonables. Además de presidir unos tipos de interés más bajos de lo normal durante los últimos 30 años, la QE ayuda a la causa. Al retirar del mercado los valores del Tesoro y los respaldados por hipotecas, el mercado puede absorber más fácilmente las nuevas emisiones del Tesoro.
La dominación fiscal, como la que estamos experimentando, se produce cuando la política monetaria ayuda al Tesoro a financiar sus deudas. Según el Instituto CATO:
"La dominación fiscal se produce cuando los bancos centrales utilizan sus poderes monetarios para apoyar los precios de los títulos del Estado y fijar los tipos de interés en niveles bajos para reducir los costes del servicio de la deuda soberana."
En 2019, antes de los enormes déficits relacionados con la pandemia, el gasto público se disparó en los años anteriores debido al aumento del gasto y a los recortes fiscales. En septiembre de 2019, los mercados de repos se tensaron bajo la presión de las crecientes demandas del Tesoro. Los bancos tenían muchos valores, pero no efectivo para prestar. Para más información sobre el incidente y la importancia de la liquidez para mantener la estabilidad financiera, lea nuestro artículo Problemas de liquidez.
Cuando un banco, un bróker o un inversor no pueden pedir dinero prestado a pesar de estar dispuestos a depositar garantías del Tesoro estadounidense, es una clara señal de que el sistema bancario carece de liquidez. Eso es exactamente lo que ocurrió en 2019.
La Fed acudió al rescate, ofreciendo QE y bajando los tipos de interés.
Poco después, en marzo de 2020, el gasto público se disparó con la pandemia, y la Fed se apresuró a ayudar. Como compartimos anteriormente, la Fed, a través de la QE, retiró más de 5 billones de dólares en activos de los mercados financieros. Esa cantidad estuvo a la par con el aumento de la deuda pública.
La Fed tiene el mandato de gestionar la política para lograr el máximo empleo y precios estables. Con o sin mandato, las experiencias recientes demuestran que la Fed se ha convertido en el prestamista de facto del Tesoro, aunque de forma indirecta.
Aunque a Jerome Powell y a la Fed les gustaría ayudar al Gobierno a cubrir sus desorbitadas necesidades de financiación con tipos de interés más bajos y QE, están encadenados. La mayor inflación resultante de la pandemia y las políticas fiscales y monetarias les obligan a reducir su balance y mantener los tipos anormalmente altos.
Por desgracia, como escribimos en Problemas de liquidez, la emisión de deuda del Tesoro drena rápidamente el exceso de liquidez del sistema.
Mientras la Reserva Federal vacila a la hora de recortar los tipos o de recurrir a la QE, puede que se guarde otro as en la manga.
Lo que sigue se basa en rumores de numerosas fuentes sobre lo que podrían hacer la Reserva Federal y los reguladores bancarios para aliviar las presiones de financiación y los déficits de liquidez.
Los bancos tienen límites reglamentarios sobre la cantidad de apalancamiento que pueden emplear. La cantidad depende del tipo y el riesgo de los activos que poseen. Por ejemplo, los bonos del Tesoro de EE.UU. pueden apalancarse más que un préstamo a pequeñas empresas. Un dólar de un depósito bancario puede permitir a un banco comprar 5 dólares de un pagaré del Tesoro, pero sólo prestar 3 dólares a un prestatario de mayor riesgo.
La estructura reguladora reconoce actualmente ocho bancos de importancia sistémica mundial (Global Systematically Important Banks, GSIB). Son los siguientes: Bank of America, The Bank of New York, Citigroup, Goldman Sachs, JPMorgan Chase, Morgan Stanley, State Street y Wells Fargo & Company.
Se rumorea que los reguladores podrían eliminar los requisitos de apalancamiento para los GSIB. Hacerlo ampliaría infinitamente su capacidad de poseer valores del Tesoro. Puede parecer una solución perfecta, pero hay dos problemas: los bancos deben ser capaces de financiar los activos del Tesoro y evitar perder dinero con ellos.
Hace un año, la Reserva Federal creó el Programa de Financiación a Plazo de los Bancos (BTFP) para rescatar a los bancos con valores sumergidos. El programa permitía a los bancos pignorar a la Reserva Federal activos del Tesoro en dificultades. A cambio, la Reserva Federal les prestaría dinero por un importe equivalente al valor nominal del bono, aunque los bonos se negociaran con descuentos sobre la par.
Recuerde, desde 2008, los bancos ya no tienen que contabilizar las ganancias o pérdidas de los activos a menos que se deterioren o se vendan.
En un nuevo esquema, los reguladores bancarios podrían eliminar la necesidad de que los GSIB mantengan capital frente a los valores del Tesoro mientras la Fed vuelve a promulgar alguna versión del BTFP. Bajo tal régimen, los bancos podrían comprar bonos del Tesoro y financiarlos a través del BTFP. Si el tipo deudor es inferior al rendimiento de los bonos, ganan dinero y, por tanto, deberían estar muy dispuestos a participar, ya que potencialmente no hay inconveniente.
La Fed sigue utilizando su balance en este régimen, pero podría venderlo al público como una acción no inflacionista, como hizo en marzo de 2023 cuando se introdujo el BTFP.
La escalada de la deuda y los gastos por intereses del gobierno federal ponen de relieve los retos que plantea el prolongado gasto deficitario. El problema ha obligado a la Reserva Federal a ayudar al Tesoro a hacer frente a sus crecientes necesidades. La situación se hace más evidente cada día que pasa.
El programa BTFP, recientemente cerrado, y los rumores sobre los requisitos de apalancamiento ofrecen una idea de cómo la Reserva Federal podría llevar a cabo esta ardua tarea, manteniendo al mismo tiempo su política antiinflacionista de línea dura.
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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.
Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz
https://realinvestmentadvice.com/qe-by-a-different-name-is-still-qe/
Imagen: World Finance
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