La reciente quiebra del gigante bancario suizo Credit Suisse era una catástrofe que se venía gestando desde hacía tiempo. Una rápida ojeada a los estados financieros del banco de los últimos años muestra que estamos ante algo análogo al clásico pánico bancario. El conjunto de activos líquidos de Credit Suisse se redujo en más de un 50% entre 2021 y 2022, sobre todo en octubre de 2022, pasando de 229.900 millones de francos suizos a 118.500 millones, a medida que los depositantes retiraban su dinero. A pesar del momento, sin embargo, la caída de Credit Suisse tuvo poco que ver directamente con el colapso de Silicon Valley Bank y mucho que ver con la contracción del sistema monetario internacional.

La Reserva Federal lleva mucho tiempo aplicando una política deflacionista. Esto puede resultar sorprendente, ya que las cifras oficiales de inflación siguen siendo elevadas y los funcionarios de la Reserva Federal han continuado (al menos hasta hace muy poco) pronunciando su determinación de reducir la inflación. Sin embargo, si nos fijamos en los cambios en la oferta monetaria, y especialmente en los cambios en la parte de la misma que la Reserva Federal controla directamente, se hace evidente que se ha producido una deflación considerable. La masa monetaria M2 estadounidense había estado cayendo ligeramente desde abril de 2022 y en total disminuyó en unos 900.000 millones de dólares hasta febrero de 2023, pero la contracción real es significativamente mayor.

Oferta monetaria estadounidense (M2), enero 2021-marzo 2023

Fuente: Mises Institute, FRED

Para comprobarlo, basta con echar un vistazo al balance de la Reserva Federal, concretamente a los acuerdos de recompra inversa (que es cuando la Reserva Federal vende un activo y promete recomprarlo al día siguiente a un precio ligeramente superior determinado por el tipo de recompra). Como señalé el año pasado, al acumular repos inversos, la Reserva Federal está esterilizando de hecho las reservas bancarias. Los bancos y las instituciones financieras colocan su efectivo en repos en la Reserva Federal, donde ganan un 4,80% sin riesgo. Como resultado, las reservas del sistema financiero han caído, ya que los repos no sirven como saldos de reserva para el sistema bancario comercial. Las operaciones repo inversas han servido en parte para absorber las reservas añadidas al sistema durante la inflación corona, pero es importante tener en cuenta qué instituciones financieras tienen acceso a las operaciones repo inversas de la Fed.

No todos los bancos tienen acceso: además de los SVT, sólo las contrapartes aceptadas pueden realizar operaciones con la Fed de Nueva York. Un rápido vistazo a estas listas revela que son un verdadero quién es quién de Wall Street y de los bancos de inversión internacionales, desde nombres antiguos como J.P. Morgan y Goldman Sachs hasta los más recientemente famosos Blackrock y Vanguard, pasando por los bancos suizos Credit Suisse y UBS. Lo que interesa aquí es sobre todo el aspecto internacional. Son los mercados en los que operan estos bancos internacionales los que han sido vaciados de dólares debido a la deflación de la Fed, y sobre todo, eso significa el sistema eurodólar.

Los eurodólares no son más que depósitos en dólares originados fuera de Estados Unidos y, por tanto, no sujetos a la normativa estadounidense. Desde la década de 1960 han desempeñado un papel cada vez más importante en el sistema financiero internacional. Sin embargo, el sistema de eurodólares no está totalmente desvinculado del sistema bancario estadounidense; sobre todo, no está desvinculado de la Reserva Federal. Los bancos del eurodólar, como todos los bancos modernos, operan sobre una base de reserva fraccionaria.

Así, si las reservas son baratas y abundantes, se expanden; y si las reservas se vuelven caras y escasas, se contraen. El proveedor último de reservas es la Reserva Federal, ya sea directamente, a través de bancos de inversión internacionales relacionados, o indirectamente, a través de bancos estadounidenses que suministran crédito a prestatarios internacionales. Así, mientras que la expansión de los repos de la Reserva Federal parece haber tenido sólo un efecto tardío y débil sobre la oferta monetaria nacional, las instituciones de eurodólares experimentaron una contracción significativa de las reservas.

Tipo de cambio al contado del dólar estadounidense frente al euro, enero 2021-enero 2023

Fuente: Mises Institute, FRED

Lamentablemente, no tenemos conocimiento directo del número de eurodólares existentes, pero la rápida apreciación del dólar a lo largo de 2021 y 2022 sugiere que se produjo una contracción sustancial de la oferta de eurodólares (gráfico 2). Esta contracción también se compara bien con los cambios en los repos a la inversa: el dólar se apreció continuamente hasta casi 96 céntimos por euro a finales de septiembre de 2022, para depreciarse rápidamente a partir de entonces, mientras que los repos a la inversa alcanzaron un máximo de 2,4 billones de USD el viernes 30 de septiembre de 2022, y han caído significativamente desde entonces (figura 3; hay que señalar que hay un pico estacional en los repos a la inversa a finales de trimestre, pero la tendencia es clara). Por lo tanto, la contracción de la Fed finalizó realmente en octubre de 2022; a partir de entonces, no se habló de endurecimiento en relación con la realidad del mercado internacional del dólar.

Repos a un día de la Fed, enero 2021-enero 2023

Fuente: Mises Institute, FRED

Sin duda, es significativo que el cambio en la política de la Fed se produjera exactamente en el momento en que Credit Suisse sintió el apretón, en octubre de 2022. Ahora bien, este cambio de política no fue necesariamente impulsado en su totalidad por la Fed, ya que la contracción del crédito haría subir los tipos de interés en el mercado y, por lo tanto, haría atractivo pasar de las recompras inversas a los préstamos privados expansivos de todos modos. Al contraerse el crédito para Credit Suisse, los banqueros suizos estarían dispuestos a pagar caros los préstamos a corto plazo para financiar la salida de depósitos y evitar la iliquidez y la quiebra. Sin embargo, eso sólo puede explicar un cambio a corto plazo en el flujo de liquidez. El giro hacia el dinero suelto en octubre, por tanto, fue un cambio de política deliberado, destinado a apuntalar el mercado del eurodólar.

Se puede especular sobre lo que llevó a los federales a vaciar primero el sistema de eurodólares y luego revertir la decisión cuando el primer banco amenazó con colapsar. Siempre es una opción viva que estas personas no supieran, de hecho, lo que estaban haciendo, pero resulta difícil de creer que los Cantillionaires, esos banqueros y financieros cercanos al banco central, cuya riqueza y poder dependen del acceso a la Fed y a los privilegios que respaldan el sistema más amplio de dinero fiduciario, no se dieran cuenta de las implicaciones de los cambios de política.

Según la propia explicación del banco central, elevar el tipo repo (y atraer así más repos inversos) es simplemente una parte necesaria para elevar el tipo de interés de las reservas nacionales y evitar así una sobre expansión interna de la oferta monetaria. Dado que la Fed se arriesgaba a perder toda credibilidad si no hacía nada ante la elevada inflación y el exceso monetario derivado de las políticas de la corona, el presidente Jerome Powell y sus compañeros en la fijación de tipos pueden simplemente haberse sentido obligados. Sin embargo, una vez que sus principales clientes, los Cantillionaires, sintieron realmente el calor, la Fed cambió rápidamente de marcha.

Tras el colapso de Credit Suisse, aún en proceso de ser absorbido por UBS, el 19 de marzo la Reserva Federal y los principales bancos centrales del mundo occidental reactivaron sus líneas de swaps de liquidez. Estas líneas de swaps fueron una herramienta clave para "salvar" el sistema internacional tras la gran crisis financiera y desempeñarán un papel similar en la actualidad: los bancos centrales no estadounidenses tomarán prestados dólares de la Fed utilizando sus propias divisas como garantía.

Pongamos que el Banco Nacional Suizo (BNS) quiere suministrar liquidez en dólares a los bancos suizos. En un swap con la Fed, primero compra un depósito en dólares en la Fed a cambio de un depósito denominado en francos suizos en el BNS. El BNS puede entonces utilizar los dólares para suministrar liquidez al sistema financiero suizo. Para cerrar el swap, el BNS vuelve a vender el depósito en dólares a la Reserva Federal a cambio del depósito en francos suizos. El tipo de cambio en esta transacción se congela; el Banco Nacional Suizo sólo tiene que pagar una pequeña cantidad de intereses por el préstamo. Sin embargo, el swap es también un instrumento inflacionista: se vuelve a crear dinero para utilizarlo en estos swaps; al fin y al cabo, eso es todo lo que puede hacer un banco central. 

Una segunda política inflacionista importante que la Fed ha reactivado es la Facilidad de Repo de las Autoridades Monetarias Extranjeras e Internacionales (FIMA). Los bancos centrales pueden obtener préstamos de la Reserva Federal utilizando como garantía bonos del Tesoro estadounidense. Aunque la atención de la prensa se ha centrado en las líneas de swap de liquidez, la verdadera acción hasta ahora se ha producido aquí: la oferta de repos a instituciones oficiales extranjeras ha pasado de cero a 60.000 millones de USD en la semana que finalizó el miércoles 22 de marzo. Hasta ahora parece que se trata de un apoyo de liquidez limitado y puntual: las próximas semanas mostrarán cuántos dólares inyectará la Reserva Federal en el sistema mundial del dólar.

Puede parecer que la Reserva Federal está embarcada en una búsqueda altruista para salvar el sistema financiero mundial, y esa es la intención declarada. Pero está lejos de ser altruista. El sistema eurodólar y el resto del sistema financiero mundial patrocinado por los bancos centrales benefician a los verdaderos mecenas de la Reserva Federal entre los Cantillionaires, que están colocados en una posición de privilegio como banqueros del mundo. Si el sistema eurodólar colapsara, la Fed sería la que más tendría que perder. Después de todo, cualquier moneda podría servir como moneda de comercio mundial; el uso global del dólar y el sistema eurodólar apoyado por la Fed y los bancos centrales occidentales no son necesarios. Sin embargo, el señoreaje que EE.UU. obtiene del uso global del dólar financia el déficit permanente de la balanza de pagos de EE.UU.: se exportan dólares y deuda a cambio de bienes y servicios reales, mientras que los estadounidenses compran activos extranjeros con descuento. Barry Eichengreen estimó que EEUU paga 2-3 puntos porcentuales menos por sus pasivos exteriores de lo que gana con sus inversiones en el extranjero.

De hecho, el sistema financiero mundial se parece al antiguo sistema de Bretton Woods. Bretton Woods condujo a una gran transferencia de riqueza de Europa a Estados Unidos, al expolio de Europa, como lo llamó Jacques Rueff. El sistema financiero moderno, basado en el dólar, conlleva beneficios similares para la economía estadounidense y para los financieros radicados en Estados Unidos. Los estadounidenses pueden consumir más y el gobierno de EE.UU. puede gastar más porque los extranjeros se ven obligados o inducidos a utilizar el dólar estadounidense. La Reserva Federal, ahora y siempre, actúa simplemente en interés de sus patrocinadores. Estos intereses dictan la política. Es probable que el endurecimiento de la Reserva Federal se considerara necesario para mantener la legitimidad del sistema, pero una vez que surgieron graves problemas en octubre, la Reserva Federal cambió rápidamente de marcha y pasó a la relajación. Que Credit Suisse cayera a pesar de este cambio, y que ahora veamos intervenciones mucho más drásticas en el sistema financiero, sólo muestra las limitaciones del poder de los bancos centrales. La inflación sólo puede distorsionar la realidad durante un tiempo, beneficiando a unos y perjudicando a otros, no puede conducir permanentemente a la prosperidad general: tiene que llegar la crisis.

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Fuente: Mises Institute / Kristoffer Mousten Hansen

https://mises.org/wire/fed-trying-bail-out-world-sure-looks-it

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