¿Por qué se afianzó la alta inflación en los años 70?

La opinión generalizada es que un shock inflacionista inicial se instaló en las expectativas, dando lugar a un comportamiento inflacionista en la fijación de precios y salarios.

La opinión "monetarista" es que el motor subyacente fue el alto crecimiento sostenido del dinero, que desempeñó un papel clave para permitir que las expectativas de inflación se dislocaran.

El aumento del crecimiento monetario anual del G7, que alcanzó un máximo en noviembre de 1972, fue seguido por un aumento de la inflación anual del IPC, que alcanzó un máximo dos años después.

Fuente: Money Moves Markets , Refinitiv Datastream

El crecimiento del dinero en sentido amplio mostró un aumento similar hasta alcanzar un pico inicial en junio de 2020 y la inflación del IPC podría alcanzar su máximo a mediados de 2022. El último pico de crecimiento monetario se produjo en febrero de 2021, lo que sugiere que la inflación seguirá siendo elevada en 2023.

Las autoridades monetarias respondieron a la oleada de inflación de 1973-74 endureciendo la política monetaria de forma agresiva (véase el siguiente gráfico, en el que se superpone una media ponderada de los tipos de interés a corto plazo del G7). No habían tenido en cuenta la advertencia inflacionista de las tendencias monetarias, pero mostraron un celo similar al de Volcker al intentar corregir su error.

Fuente: Money Moves Markets , Refinitiv Datastream

El endurecimiento de la política se tradujo en una importante desaceleración monetaria durante 1973-75. Con la inflación en aumento, los saldos monetarios reales se hundieron y las economías entraron en recesión.

El error crítico de la política monetaria se produjo en este momento. Aunque el crecimiento monetario había disminuido significativamente, seguía siendo elevado en términos históricos e incompatible con una inversión total del aumento de la inflación. Sin embargo, los responsables de la política económica dieron un nuevo giro de 180 grados a medida que se desarrollaba la recesión, recortando los tipos de interés tan agresivamente como los habían subido.

El resultado fue que el crecimiento monetario amplio del G7 tocó fondo por encima del 10% a principios de 1975 y repuntó en 1976. Los tipos de interés a corto plazo se mantuvieron en su nivel más bajo a pesar de la persistente y elevada inflación, y el crecimiento monetario se mantuvo por encima del 10% hasta 1979.

¿Cuáles son las lecciones para hoy?

Aunque las subidas de tipos no han hecho más que empezar, la opinión es que ya se ha producido un importante "endurecimiento" de la política en forma de cese de la QE y de cambio a una orientación más agresiva. En EE.UU., esto se refleja en un aumento de 210 puntos básicos en el tipo de interés de los fondos federales en la sombra de Wu-Xia entre noviembre y febrero (el tipo de interés paralelo correspondiente en el Reino Unido ha subido unos sorprendentes 10,2 puntos porcentuales desde enero de 2021).

En consonancia con esta interpretación, el crecimiento anual del dinero en sentido amplio se redujo a una estimación del 7,5% en febrero, y la tasa de aumento anualizada de tres meses bajó al 5%.

Con el impulso del IPC aún en aumento, los saldos monetarios reales se están contrayendo y el riesgo de recesión ha aumentado. Sin embargo, la contracción del dinero real es leve en comparación con la de 1974-75.

Según las tendencias actuales, el contexto monetario será pronto compatible con un eventual retorno de la inflación a los objetivos, aunque posiblemente no hasta 2024.

Los bancos centrales se enfrentan a riesgos opuestos. Si suben los tipos de acuerdo con las expectativas, la tendencia monetaria podría debilitarse aún más, causando un daño económico innecesario y un incumplimiento de los objetivos de inflación a medio plazo.

Sin embargo, si dan marcha atrás, el crecimiento monetario podría experimentar un repunte al estilo de 1975 en un momento en el que las expectativas inflacionistas muestran signos de estar "desancladas".

El juicio aquí es que el primer riesgo es mucho mayor.

Un punto clave es que el elevado crecimiento monetario de los años 70 reflejaba la fortaleza subyacente de la demanda de crédito del sector privado. Los recortes de los tipos de interés de 1974-75, por lo tanto, dieron lugar a un gran repunte de la expansión de los préstamos bancarios, que apuntaló el crecimiento monetario inflacionista.

Fuente: Money Moves Markets , Refinitiv Datastream

En cambio, el aumento del crecimiento monetario en 2020 se debió enteramente a la QE (más precisamente, a la financiación monetaria de los déficits fiscales). La expansión de los préstamos bancarios ha aumentado recientemente, pero no se acerca a los niveles alcanzados en la década de 1970, o incluso en los años noventa.

El resultado es que es poco probable que el crecimiento monetario repunte con fuerza si los bancos centrales dejan de subir los tipos, suponiendo que no se vuelva a la QE.

Los responsables de la política monetaria deberían supervisar las tendencias monetarias y ajustar su postura en consecuencia: en una dirección dovish si la reciente desaceleración se prolonga o hawkish en el improbable caso de una reaceleración. Sorprendentemente, siguen negando cualquier relación entre el aumento del crecimiento monetario en 2020 y los problemas actuales de inflación. Tal negación es una receta para más decisiones erróneas y una volatilidad económica al estilo de los años 70.

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Simon Ward ha trabajado como economista en los mercados financieros durante más de 30 años. Su proceso de proyección combina el análisis monetario y de ciclo. Money Moves Markets ofrece actualizaciones periódicas de las señales de su proceso y presenta una selección del análisis que Simon distribuye entre los equipos de inversión de Janus Henderson, donde se incorporó en 2009 tras trabajar en New Star Institutional Managers, Lombard Street Research y Bank Julius Baer. 

Fuente / Autor: Money Moves Markets / Simon Ward

https://moneymovesmarkets.com/journal/2022/3/16/inflation-lessons-from-the-1970s.html

Imagen: Factor Capital Humano