Líderes y rezagados en la recuperación pospandémica

Tras la recesión mundial más grave de las últimas décadas, las previsiones particulares y oficiales son cada vez más optimistas en cuanto a que la producción mundial se recuperará con fuerza este año y los siguientes. Pero la próxima expansión se distribuirá de forma desigual, tanto entre las economías como dentro de ellas. Que la recuperación tenga forma de V (un fuerte retorno al crecimiento por encima del potencial), de U (una versión más anémica de la V) o de W (una doble recesión) dependerá de varios factores en las distintas economías y regiones.

Dado que el coronavirus sigue haciendo estragos en muchos países, una cuestión clave es si la aparición de nuevas cepas virulentas desencadenará repetidos ciclos de parada y arranque, como hemos visto en algunos casos en los que las economías se reabrieron demasiado pronto. Una posibilidad especialmente inquietante es que aparezcan más variantes resistentes a las vacunas, lo que aumentaría la urgencia de los esfuerzos de vacunación, que hasta ahora han sido demasiado lentos en muchas regiones.

Más allá del virus, hay que tener en cuenta una serie de riesgos económicos relacionados. Una recuperación lenta o insuficientemente robusta podría dar lugar a cicatrices permanentes si quiebran demasiadas empresas y los mercados laborales empiezan a mostrar histéresis (cuando el desempleo de larga duración hace que los trabajadores sean inempleables debido a la erosión de sus capacidades). Otra cuestión es el grado de desapalancamiento de las empresas (pequeñas y grandes) y los hogares altamente endeudados, y si este efecto se verá totalmente compensado por la liberación de la demanda reprimida a medida que los consumidores gasten los ahorros de la época de la pandemia.

Otro ámbito de preocupación es el sociopolítico: ¿se convertirá el aumento de la desigualdad en una fuente aún más destacada de inestabilidad y depresión de la demanda agregada? Mucho dependerá de la escala, el alcance y el carácter inclusivo de las políticas para apoyar los ingresos y el gasto de los que se quedan atrás. Del mismo modo, queda por ver si el estímulo de la política macroeconómica (monetaria, crediticia y fiscal) aplicado hasta ahora será suficiente, insuficiente o incluso excesivo, provocando un fuerte aumento de la inflación y de las expectativas de inflación en algunos casos.

Teniendo en cuenta todas estas incertidumbres, la recuperación parece que será más fuerte en Estados Unidos, China y los mercados emergentes asiáticos que forman parte de las cadenas de suministro globales chinas. En Estados Unidos, el descenso de las nuevas infecciones, las elevadas tasas de vacunación, el aumento de la confianza de los consumidores y las empresas y los efectos de largo alcance de la expansión fiscal y monetaria impulsarán una sólida recuperación este año.

Aquí, el principal riesgo es el sobrecalentamiento. El reciente aumento de la inflación podría resultar más persistente de lo que esperaba la Reserva Federal de EE.UU., y los actuales mercados financieros espumosos podrían sufrir una corrección, debilitando así la confianza.

En China y en las economías estrechamente vinculadas a ella, la recuperación debe gran parte de su fuerza al éxito de las autoridades en la contención temprana del virus y a los efectos del macroestímulo, todo lo cual permitió una rápida reapertura y el restablecimiento de la confianza empresarial. Sin embargo, los elevados niveles de deuda y apalancamiento en algunas partes de los sectores público y privado chinos plantearán riesgos a medida que China intente mantener un crecimiento más fuerte al tiempo que frena el exceso de crédito. En términos más generales, la perspectiva de una escalada de la rivalidad, una guerra fría, entre EE.UU. y China amenazará el crecimiento chino y mundial, sobre todo si conduce a una desvinculación económica más completa y a un renovado proteccionismo.

Europa está peor, ya que ha sufrido una doble recesión en el último trimestre de 2020 y el primero de 2021, debido a una nueva ola de infecciones y cierres. Su recuperación seguirá siendo débil hasta el segundo trimestre, pero el crecimiento podría acelerarse en la segunda mitad del año si las tasas de vacunación siguen aumentando y la política macro sigue siendo acomodaticia. Sin embargo, la supresión prematura de los planes de suspensión y de diversas garantías crediticias podría provocar una cicatrización e histéresis más permanentes.

Además, sin las reformas estructurales que se necesitan desde hace tiempo, algunas partes de la eurozona seguirán registrando un bajo crecimiento potencial y elevados ratios de deuda pública. Mientras el Banco Central Europeo siga comprando activos, los diferenciales soberanos (es decir, la diferencia entre los rendimientos de los bonos alemanes e italianos) pueden seguir siendo bajos. Pero, con el tiempo, el apoyo monetario tendrá que desaparecer y los déficits tendrán que reducirse. Y el espectro de los partidos populistas euroescépticos que buscan explotar la crisis se cernirá constantemente.

Japón también ha tenido un reinicio mucho más lento. Tras un bloqueo para controlar una nueva ola de infecciones, experimentó un crecimiento negativo en el primer trimestre de este año y ahora está luchando por mantener los Juegos Olímpicos de verano en Tokio. Japón también necesita desesperadamente reformas estructurales para aumentar el crecimiento potencial y permitir una eventual consolidación fiscal. Y su enorme deuda pública puede llegar a ser insostenible, a pesar de la persistente monetización del Banco de Japón.

Por último, las perspectivas son más frágiles para muchas economías emergentes y en desarrollo, en las que la alta densidad de población, la debilidad de los sistemas sanitarios y las bajas tasas de vacunación seguirán permitiendo la propagación del virus. En muchos de estos países, la confianza de las empresas y los consumidores está deprimida; los ingresos procedentes del turismo y las remesas se han agotado; los coeficientes de endeudamiento son ya elevados y posiblemente insostenibles; y las condiciones financieras son estrictas, debido al aumento de los costes de los préstamos y a la debilidad de las monedas. Además, el margen de maniobra para la flexibilización de las políticas es limitado y, en algunos casos, la credibilidad de las políticas podría verse socavada por las políticas populistas.

Entre las economías más problemáticas que hay que vigilar están India, Rusia, Turquía, Brasil, Sudáfrica, muchas partes del África subsahariana y las partes más frágiles e importadoras de petróleo de Oriente Medio. Muchos países están experimentando una depresión, no una recesión. Más de 200 millones de personas corren el riesgo de volver a caer en la pobreza extrema. Para agravar estas desigualdades, los países más vulnerables al hambre y a las enfermedades suelen ser también los más amenazados por el cambio climático, por lo que seguirán siendo fuentes potenciales de inestabilidad.

Aunque la confianza general se está recuperando, algunos mercados financieros son irracionalmente exuberantes, y hay mucho riesgo e incertidumbre subyacentes. Es probable que la crisis COVID-19 provoque un aumento de la desigualdad dentro de los países y entre ellos. Cuanto más se dejen atrás las cohortes vulnerables, mayor será el riesgo de inestabilidad social, política y geopolítica en el futuro.

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