¿Puede la Fed superar su error de política transitoria?

Ha tardado demasiado, pero los principales funcionarios de la Reserva Federal de EE.UU. han reconocido finalmente que durante meses caracterizaron erróneamente un aumento de la inflación que ha resultado ser mayor y más persistente de lo que esperaban. Este reconocimiento es bienvenido, especialmente teniendo en cuenta la probabilidad de que la inflación siga siendo incómodamente alta en los próximos meses. El reto ahora, no sólo para la Reserva Federal, sino también en general para los Estados Unidos y otras economías importantes, es navegar por un terreno político en el que la comunicación y la aplicación se han vuelto significativamente más complejas por una interpretación errónea fundamental de la inflación como "transitoria".

Esta caracterización inicial de la inflación a principios de año era comprensible. De marzo a mayo, en particular, se produjeron fuertes efectos de base, ya que la inflación en el período anterior se había visto reprimida por el bloqueo de la economía mundial en respuesta a la COVID-19. Además, los responsables de la política económica esperaban que los mercados resolvieran rápidamente el desajuste inicial entre la robusta demanda y el retraso de la oferta a medida que la economía continuaba abriéndose.

Para el verano, era evidente para algunos de nosotros que estos factores transitorios iban acompañados de problemas a más largo plazo. Las empresas estaban detallando la naturaleza persistente de las interrupciones en sus cadenas de suministro. La escasez de mano de obra se multiplicaba y se sumaba a los factores que impulsaban la inflación. Pocas empresas, por no decir ninguna, esperaban que estos dos problemas se resolvieran pronto, y así lo manifestaron en una convocatoria de resultados tras otra.

Sin embargo, en lugar de revisar su propuesta inicial sobre la inflación a la luz de los datos, la Reserva Federal redobló la apuesta. Lo transitorio pasó de significar unos meses a unos trimestres, y algunos comentaristas y funcionarios incluso adoptaron los conceptos de "transitorio ampliado", "transitorio persistente" y "transitorio rodante". En el proceso, perdieron de vista la analítica de un fenómeno transitorio.

Algo transitorio se considera en general como algo temporal y rápidamente reversible. Como tal, los agentes económicos, ya sean consumidores, productores o asalariados, no ven ninguna razón para cambiar su comportamiento. En su lugar, "miran a través" del fenómeno.

Pero a finales del verano, quedó claro que el comportamiento sobre el terreno estaba cambiando, especialmente cuando la inflación continuó su ascenso constante (hasta el 6,2% para el índice general de precios al consumo en octubre y el 4,1% para el índice de precios de los gastos de consumo personal básicos, el indicador preferido de la Fed). Sin embargo, en consonancia con las clásicas trampas de comportamiento, la Fed siguió aferrada a un concepto transitorio, y su presidente, Jerome Powell, volvió a insistir en la última semana de noviembre en que "la inflación bajará significativamente durante el próximo año."

Muchos señalan, con razón, que la Fed no tiene las herramientas para desbloquear las cadenas de suministro o aumentar la participación de la fuerza laboral. Pero si la Fed hubiera mantenido aún más tiempo esta mentalidad de inflación transitoria, se arriesgaría a desencadenar otro fuerte motor de futuros aumentos de precios: el de las expectativas de inflación no ancladas. Y si bien esto no significaría un retorno a las tasas de inflación de dos dígitos de los años 70, sí daría lugar a la persistencia de tasas de inflación significativamente por encima de lo que la economía y los mercados financieros están preparados para soportar.

Cuanto más tarde la Fed en reaccionar adecuadamente a la evolución de la inflación, mayor será la probabilidad de que -al tener que pisar el freno de la política con fuerza- acabe siendo la causa principal de la pauta de inflación transitoria a la que, lamentablemente, había apostado parte de su credibilidad. Pero si se demuestra que tiene razón de esta manera, la Fed se arriesgaría a una dañina recesión doméstica, a la volatilidad de los mercados y a unos efectos desestabilizadores para la economía mundial.

Los historiadores económicos están familiarizados con este patrón. Atrapada detrás de la curva de inflación, la Reserva Federal se apresura a endurecer la política monetaria de forma abrupta, golpeando fuertemente la demanda y tirando de la alfombra debajo de las empresas que buscan subir los precios y mantenerlos altos. Muchos trabajadores pierden sus puestos de trabajo, robando a los trabajadores su poder de negociación. Y los mercados atraviesan episodios de iliquidez desestabilizadora, con el riesgo de que se produzcan repercusiones negativas en una economía ya en dificultades.

Este escenario de riesgo es especialmente preocupante para los segmentos más vulnerables de la población. Habiendo tenido ya que lidiar con precios más altos que afectan a gran parte de sus presupuestos semanales, se enfrentarían también al riesgo de desempleo y a la pérdida de ingresos que conlleva. Además del daño innecesario al bienestar económico, también habría efectos sociopolíticos e institucionales negativos.

Por lo tanto, es alentador que, el último día de noviembre, Jay Powell diera un repentino giro de 180 grados en materia de inflación y afirmara que había llegado el momento de "retirar" la caracterización transitoria. La Fed debe ahora hacer dos cosas rápidamente. En primer lugar, como parte de un esfuerzo urgente para recuperar la credibilidad que es esencial para su orientación política hacia adelante y su independencia operativa, debe detallar públicamente por qué se equivocó en su decisión sobre la inflación y qué se está haciendo para evitar deslices similares en el futuro. En segundo lugar, la Reserva Federal debe actuar con mayor rapidez en la reducción de sus compras mensuales de activos. Si retira el pie de un acelerador de la política de estímulo que todavía está en modo "pedal a fondo", ayudará a mitigar el riesgo de que la Fed tenga que pisar el freno de la política de forma desordenada a mediados de 2022.

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