"El optimismo es la locura de insistir en que todo va bien cuando somos desgraciados."

Voltaire

Algunos retos de la inversión están prácticamente grabados en piedra. Por ejemplo, las perspectivas demográficas. Nos guste o no, la población en general está envejeciendo muy rápidamente, y hay poco que podamos hacer al respecto. Hoy nos centraremos en algunas de estas cuestiones y en sus implicaciones, a saber:

1. Los rendimientos (excesivamente) altos de los últimos años, y por qué se traducirán en menores rendimientos en el futuro.

2. El nuevo orden mundial que se está formando tras la invasión rusa de Ucrania y el ascenso de China, y lo que ello implica para los inversores.

3. El envejecimiento de la población en general, y por qué los futuros rendimientos de la renta variable serán más bajos como consecuencia de ello.

Puede sorprenderle que no haya mencionado la inflación. Aunque creo que la inflación será más difícil de domar de lo que la mayoría piensa, también creo que el problema puede abordarse mediante diversos programas políticos; sin embargo, eso es tema para otro día. Hoy me centraré en cuestiones que son casi imposibles de abordar.

Empecemos por el primero y por qué los altos rendimientos de antaño conducirán a rendimientos más bajos en el futuro. Creo que la riqueza de los hogares, especialmente la de los hogares estadounidenses, es elevada en comparación con el PIB. Por las razones que he expuesto en numerosas ocasiones, a largo plazo una no puede crecer más rápido que la otra. El valor medio a largo plazo en EE.UU. es de aproximadamente el 380%, es decir, la riqueza total de los hogares estadounidenses debería ser de aproximadamente el 380% del PIB para que el sistema esté en equilibrio. Ahora bien, como puede verse en el primer gráfico, según el último recuento, la relación entre la riqueza y el PIB en EE.UU. es del 562%, casi un 50% por encima de su valor medio.

La riqueza de los hogares se compone principalmente de ahorros para pensiones, propiedades inmobiliarias y diversas inversiones directas. En Estados Unidos, estas últimas consisten sobre todo en inversiones en acciones públicas e inversiones en empresas familiares. En algunos otros países, los bonos representan una parte mucho mayor de la riqueza de los hogares que en EE.UU., donde la exposición a los bonos se produce sobre todo a través de los ahorros para pensiones.

Riqueza/PIB en EE.UU.

Fuente: Absolute Return Partners

Por desgracia, la teoría económica subyacente no dice nada sobre cómo se restablecerá el equilibrio. Tampoco dice nada sobre el momento oportuno. Dicho esto, tengo que llamar su atención sobre un documento reciente de Vanguard, la segunda mayor empresa de gestión de activos del mundo. En el documento, que puede encontrar aquí, Vanguard sostiene que los rendimientos anuales de la mayoría de los activos de riesgo serán mucho más bajos en los próximos diez años que los que hemos disfrutado en los últimos diez años.

Previsiones de rentabilidad anualizada para varias clases de activos

Fuente: Absolute Return Partners, Vanguard

Las previsiones de Vanguard se basan en la ejecución a 31 de marzo del Vanguard Capital Markets Model®. Como señala Vanguard, sus previsiones de rentabilidad reflejan una horquilla de 2 puntos en torno al percentil 50 de la distribución de resultados probables. Esto implica que son posibles rentabilidades más extremas.

Una forma de restablecer el equilibrio entre la riqueza y el PIB es que el numerador crezca más lentamente que el denominador durante un largo periodo de tiempo. Esto es esencialmente lo que los investigadores de Vanguard creen que ocurrirá. Según ellos, tras un periodo prolongado de rendimientos muy sólidos, los inversores deberían esperar tiempos de vacas flacas en los próximos años.

Hace unos 13 meses, añadimos la Globalización 2.0 a nuestra lista de megatendencias. 

En resumen, el comercio internacional genera crecimiento económico en todas partes, y el comercio internacional se está estancando tras años de expansión.  Todo empezó en otoño de 2008, tras la crisis financiera mundial. Desde noviembre de 2008 hasta octubre de 2016, unos ocho años más tarde, las medidas proteccionistas adoptadas por los miembros del G20 alcanzaron un nuevo máximo histórico de 5.560 medidas. Esto generó un enorme aumento del número de fricciones comerciales en todo el mundo. En consecuencia, el comercio internacional empezó a ralentizarse.  La OMC estima que el volumen del comercio mundial de bienes y servicios creció solo un 1,7% en 2016, muy por debajo de la tasa de crecimiento de la economía mundial, y así ha sido todos los años desde entonces.

Es fácil culpar a Rusia del desplome del comercio internacional más reciente pero, en realidad, fue un proceso iniciado por el G20 hace más de diez años. No cabe duda de que los actos de Rusia han desestabilizado aún más un equilibrio ya de por sí delicado, pero sería un error culpar de todo a los rusos. Los intereses soberanos del mundo occidental combinados con un ataque de COVID-19 también han desempeñado un papel.

Índice de incertidumbre de la OMC

Fuente: Absolute Return Partners, OMC

La última vez que la globalización sufrió un retroceso importante fue durante la Gran Depresión de los años treinta.  La lección más importante aprendida de aquel episodio fue que el autoaislamiento perjudica a todos.  Con el autoaislamiento se reduce el crecimiento económico y los beneficios de las empresas, y con ello disminuye la rentabilidad de las acciones. Los países dispuestos a ir en la dirección contraria y formar nuevas alianzas saldrán beneficiados, ya que se establecerán nuevos patrones comerciales. En este contexto, la mayoría de los países emergentes parecen mejor situados que la media de los países del G20.

La mayoría de la gente cambia la composición de su cartera a favor de los bonos, a medida que envejece. No hace mucho, atravesamos un periodo de tipos de interés excesivamente bajos, pero eso ha vuelto a cambiar. Los bonos vuelven a estar de moda, sobre todo entre las personas mayores.

Mientras tanto, los asesores de inversión de todo el mundo animan a los inversores a aumentar su asignación a los bonos a medida que envejecen. Tomemos como ejemplo a T. Row Price, que aboga por una asignación del 0-10% a los bonos en las primeras etapas de su carrera.  A continuación, recomienda aumentar gradualmente la asignación a los bonos a medida que se pasa de los 40 a los 50 años, hasta llegar al 60% al jubilarse.

Mi preocupación es la siguiente: La mayor parte de la riqueza se crea cuando la gente tiene entre 40 y 50 años, es decir, cuando hay más capital para invertir. Además, los inversores privados estadounidenses son grandes inversores en renta variable, de hecho, mucho más que los inversores privados europeos. Si se combinan estos dos hechos, de repente deja de ser un misterio por qué la renta variable estadounidense se ha comportado mucho mejor que la europea durante la última década. Sencillamente, la demografía ha tenido un impacto significativo y positivo en los rendimientos de la renta variable. Ahora, la cohorte más numerosa, la generación del baby boom, ya no tiene entre 40 y 60 años, sino entre 60 y 80, es decir, un montón de gente está ocupada pasando de la renta variable a la renta fija.

Asignación de activos recomendada al inicio de la carrera profesional

Fuente: Absolute Return Partners, T. Row Price

Asignación de activos recomendada a mediados y finales de carrera

Fuente: Absolute Return Partners, T. Row Price

Asignación de activos recomendada al prepararse para la jubilación y después de ella

Fuente: Absolute Return Partners, T. Row Price

Por lo tanto, no es de extrañar que la renta variable empiece a pasar apuros.  Durante unos años, la lucha se vio atenuada por el hecho de que la rentabilidad casi nula de los bonos no daba a los inversores que se jubilaban otra opción que seguir invirtiendo en renta variable, pero eso ya no es así. Creo que la década de 2020 podría convertirse fácilmente en una década de baja rentabilidad para la renta variable.

Vanguard afirma en su página web que "nuestro análisis muestra que la cartera del inversor medio de Vanguard tiene un 63% de acciones, un 16% de bonos y un 21% de efectivo. También encontramos una interesante diferencia en la forma en que los inversores enfocan su combinación de activos en función de su edad. Si tiene menos de 39 años, es más probable que su cartera esté fuertemente inclinada hacia las acciones. De hecho, este grupo de edad les asigna casi el 90% de su cartera. En comparación, los mayores de 55 años sólo tienen un 66% de sus activos en acciones".

Esto coincide en gran medida con las conclusiones de T. Row Price y respalda mi pensamiento.  De hecho, durante al menos uno o dos años, el impacto podría ser incluso más dramático de lo que cabría pensar.  Debido a los tipos de interés extraordinariamente bajos de los últimos años, queda mucho por hacer, ya que muchos inversores están "retrasados" en cuanto al cambio de la renta variable a la renta fija. Es casi imposible saber con exactitud cuál será el impacto de la recuperación, pero yo recomendaría un enfoque prudente, dado lo desincronizada que está la relación entre la riqueza y el PIB.

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Fuente / Autor: Absolute Return Partners / Niels Clemen Jensen

https://www.arpinvestments.com/arl/three-reasons-to-moderate-your-optimism

Imagen: Meteored