¿Impulsa el gasto del consumidor el crecimiento de los beneficios?

Parece evidente que la mayoría de los inversores entienden que el gasto de los consumidores impulsa el crecimiento económico y, en última instancia, genera un aumento de los beneficios empresariales. Sin embargo, a pesar de esta afirmación un tanto tautológica, Wall Street parece ignorar esta sencilla realidad a la hora de prever los beneficios futuros. Como se ha comentado recientemente, las estimaciones actuales de S&P Global muestran que los beneficios están creciendo muy por encima de la tendencia de crecimiento exponencial a largo plazo desde 1936. Desgraciadamente, los beneficios tienden a volver repetidamente a la tendencia a largo plazo debido a recesiones económicas, crisis financieras u otros acontecimientos que reducen la actividad económica. En el gráfico siguiente, los beneficios no han permanecido mucho tiempo en la parte superior del canal de la tendencia de crecimiento a largo plazo. La actual tendencia de crecimiento exponencial de los beneficios es de 195 $/acción.

Log scale linear earnings growth trend.

Fuente: Real Investment Advice

La pregunta obvia es: ¿qué podría provocar una reversión tan drástica de los beneficios con respecto a los niveles actuales? Por desgracia, no hay una respuesta exacta, ya que la causa de cada reversión anterior fue algo único desde una perspectiva histórica. Por ejemplo, desde el cambio de siglo, sólo ha habido una «caída de las punto.com», una «crisis financiera» y, afortunadamente, sólo una «pandemia de COVID». Aunque únicos e inesperados, cada acontecimiento provocó retrocesos similares en el crecimiento de los beneficios.

Para los inversores, el precio del mercado está altamente correlacionado con las expectativas de beneficios futuros. Por ello, cada uno de esos acontecimientos, como se muestra a continuación, provocó una inversión bastante brusca de los precios para ajustar las valoraciones futuras a los beneficios esperados.

Market annual rate of change vs Forward EPS.

Fuente: Real Investment Advice

Por lo tanto, si los beneficios futuros son tan importantes para los resultados del mercado, los inversores necesitan comprender de dónde procederá el crecimiento futuro de los beneficios.

Como ya se ha dicho, los beneficios proceden del gasto de los consumidores. Si observamos la cuenta de resultados, los ingresos son la línea superior y los «beneficios» o «ingresos netos» es la línea inferior. La cuenta de resultados se divide en tres secciones principales: ingresos, gastos de explotación y otros gastos (intereses e impuestos). Un término que puede oír con frecuencia es EBITDA. Se trata de un acrónimo de «Beneficios antes de impuestos, depreciaciones y amortizaciones», que permite comprender mejor la rentabilidad operativa de la empresa y su potencial para generar flujo de caja a partir de sus actividades principales. Sin embargo, una vez incluidas esas partidas, llegamos a los ingresos netos o beneficios de la empresa. El último paso es dividir esos beneficios por el número de acciones en circulación para obtener el «beneficio por acción».

Basic Income Statement Example

Fuente: Real Investment Advice, HBS

Una vez entendido esto, debemos volver a centrarnos en la primera partida: las ventas netas (también conocidas como ingresos, ventas, ventas brutas, etc.). Una empresa debe vender un producto o servicio a sus clientes para generar ingresos. El siguiente diagrama básico muestra el ciclo de ingresos de una empresa. Por lo tanto, para entender qué esperar en términos de beneficios futuros con cierto grado de precisión, debemos comprender la dirección del gasto de los consumidores.

Earnings Generation Cycles

Fuente: Real Investment Advice

Una de las mejores medidas para desarrollar un marco para el crecimiento de los beneficios futuros es el gasto en consumo personal (PCE), ya que comprende casi el 70% de la ecuación económica. La variación porcentual anual de los beneficios futuros sigue bastante de cerca la variación porcentual anual del PCE.

PCE vs Forward Earnings

Fuente: Real Investment Advice

Para los «frikis de los datos», la correlación entre las dos medidas es ligeramente superior al 51%, por lo que la correlación no es insignificante. Observarán que los valores atípicos han sido en su mayoría anomalías recientes causadas por el bloqueo de la COVID y las posteriores intervenciones fiscales y monetarias.

Correlation between PCE and Forward Earnings.

Fuente: Real Investment Advice

Por lo tanto, aunque no resulte sorprendente, la fortaleza del gasto de los consumidores tiene mucho que ver con las expectativas de beneficios futuros.

Sin embargo, sería negligente no abordar el otro impacto que tiene la manipulación de la cuenta de resultados en los beneficios finales.

Aunque Wall Street espera una mejora de los beneficios, puede haber algo más. Muchas empresas han compensado el crecimiento de los beneficios con medidas de recorte de costes. El problema con el recorte de costes, la supresión de salarios, el acaparamiento de mano de obra y la recompra de acciones, junto con una miríada de trucos contables, es que su eficacia tiene un límite finito.

Y lo que es más importante, Wall Street ya lo sabe, y no debería sorprender que las empresas manipulen los beneficios finales. Utilizando reservas «de galleta», un uso intensivo de la contabilidad de ejercicio y otros instrumentos contables, pueden aumentar o reducir los beneficios.

Aunque nada de esto debería sorprender, una encuesta del WSJ entre directores financieros fue reveladora en cuanto a la profundidad de la manipulación.

"Los trucos son bien conocidos: Un trimestre difícil puede hacerse más llevadero liberando reservas o reconociendo ingresos antes de que se realicen las ventas, mientras que un buen trimestre suele ser el momento de ocultar un gran «gasto de reestructuración» que, de otro modo, resaltaría como un pulgar dolorido.

Sin embargo, lo más sorprendente es que los directores financieros creen que estas prácticas dejan una huella significativa en los beneficios y pérdidas declarados por las empresas. Cuando se les preguntó por la magnitud de la tergiversación de los beneficios, los encuestados del estudio dijeron que se situaba en torno al 10% de los beneficios por acción."

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Fuente: Real Investment Advice, WSJ

Por supuesto, sería negligente por mi parte pasar por alto el «elefante en la habitación» de las recompras de acciones.

Reported Earnings Vs Buybacks

Fuente: Real Investment Advice

Hoy más que nunca, muchos directivos de empresas tienen un gran porcentaje de su retribución vinculado al rendimiento de las acciones de la empresa. Un «fallo» en las expectativas de Wall Street puede suponer una penalización significativa en el precio de las acciones de la empresa. Como era de esperar, el 93% de los encuestados señalaron la «influencia en el precio de las acciones» y la «presión externa» como razones para manipular las cifras mediante trucos contables y recompras.

Para los inversores fundamentales, esta manipulación de los beneficios sesga el análisis de valoración, especialmente en lo que se refiere a PER, EV/EBITDA, PEG, etc. Los ingresos, que son más difíciles de ajustar, pueden proporcionar medidas de valoración más reales, como P/VENTAS y EV/VENTAS.

Sin embargo, incluso con los trucos contables y las recompras, es crucial comprender el impacto del gasto de los consumidores en los beneficios futuros.

Como se ha mostrado anteriormente, si los gastos de consumo personal se correlacionan con el crecimiento de los beneficios futuros, y el crecimiento de los beneficios esperados impulsa la fijación de precios del mercado, entender hacia dónde se dirige probablemente el PCE puede ser crucial para los inversores. Entonces, ¿qué impulsa el PCE? Como se ha comentado en «Datos de empleo», los consumidores NO pueden consumir sin producir algo primero. La producción debe ser lo primero para generar los ingresos necesarios para ese consumo. El ciclo se muestra a continuación.

Economic Cycle.

Fuente: Real Investment Advice

Por lo tanto, si los consumidores están más preocupados por su situación financiera, ya sea por la posible pérdida de empleo, la falta de acceso al crédito o el aumento del coste de la vida, esto se reflejará en la confianza de los consumidores. Como era de esperar, en los últimos meses el índice compuesto de confianza de los consumidores ha disminuido debido a la preocupación por los aranceles, el aumento del riesgo de recesión y la ralentización del empleo. (En particular, con las recientes negociaciones arancelarias que reducen ese riesgo, es probable que la confianza mejore en la próxima lectura). Sin embargo, incluso si ese es el caso, sugiere que deberíamos ver cierta debilidad en los futuros informes del PCE.

PCE vs Consumer Consumer Confidence

Fuente: Real Investment Advice

Además, dada la correlación entre el PCE y los beneficios futuros, y entre el PCE y la confianza de los consumidores, no debería sorprender que exista una correlación decente entre la confianza de los consumidores y los beneficios futuros.

Forward earnings and consumer confidence

Fuente: Real Investment Advice

Aunque las previsiones de beneficios futuros desafían las normas históricas, los inversores deben seguir basándose en los fundamentos que, en última instancia, impulsan esos beneficios: el gasto de los consumidores. A pesar del frecuente distanciamiento de Wall Street de la realidad económica, la evidencia es clara: los ingresos empresariales y, en última instancia, los beneficios, están inextricablemente ligados a la salud financiera y a la confianza de los consumidores.

Aunque los beneficios se pueden mejorar a corto plazo mediante trucos contables y recompras, estas tácticas son insostenibles y a menudo ocultan las debilidades subyacentes. Dado que los gastos de consumo personal constituyen la mayor parte de la actividad económica y muestran una fuerte correlación con los beneficios futuros, resulta crucial vigilar los cambios en la confianza de los consumidores.

Para contrarrestar el riesgo potencial de revisiones a la baja de los beneficios, los inversores deberían considerar varias medidas estratégicas:

Gestionar el riesgo de inversión reequilibrando periódicamente, controlando el exceso de concentración y reduciendo los valores rezagados.
Centrarse en empresas con un crecimiento fuerte y transparente de los ingresos, en lugar de aquellas que dependen de la ingeniería financiera o de una agresiva reducción de costes.
Incorporar métricas de valoración basadas en los ingresos (P/S, EV/Ventas) en lugar de cifras de beneficios fácilmente manipulables como el PER o el EBITDA.
Mantener una asignación flexible de la cartera que pueda ajustarse a los cambios económicos, haciendo hincapié en los sectores defensivos cuando disminuya la confianza de los consumidores.
Utilizar estrategias de cobertura o aumentar los niveles de liquidez para proteger el capital durante las caídas del mercado impulsadas por los beneficios.

En última instancia, el éxito de la inversión a largo plazo no dependerá de previsiones esperanzadoras, sino de una comprensión clara de lo que alimenta la rentabilidad empresarial, y ese combustible sigue siendo el consumidor.

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