En las últimas semanas ha habido bastante discusión entre los estrategas sobre si el mercado está experimentando una rotación sostenible hacia las acciones de "valor" desde las de "crecimiento". Sorprende un poco ver la avalancha de comentarios sobre el tema, ya que según nuestros datos el valor sólo ha superado al crecimiento en un 3% más o menos desde mediados de julio. Sin embargo, es lo que hay, así que nos hemos lanzado al barro en este tema.

A la hora de la verdad, hay algunas variables macro clave que están altamente correlacionadas con el rendimiento relativo del valor frente al crecimiento, la mayoría de ellas midiendo el impulso reflacionario en el sistema de diferentes maneras. A medida que la reflación (o las expectativas de la misma) se desarrolla, tiende a ser beneficiosa para el rendimiento relativo del factor valor. Esto, por supuesto, se debe en parte al grado relativamente más alto de apalancamiento operativo entre los componentes del valor. Después de todo, una reflación que levante todas las embarcaciones tendería a ser altamente beneficiosa para las ganancias de las empresas con cuentas de resultados y balances relativamente más apalancados. La mejora de los beneficios reduce posteriormente el apalancamiento de los balances entre las compañías de valor en la medida en que esos beneficios se mantienen, lo que proporciona también una dinámica reflexiva de segundo orden.

Como se puede ver en el cuadro que figura a continuación, las medidas de los estados financieros que están indirectamente relacionadas con el apalancamiento operativo, como el volumen de rotación de inmovilizado material (bienes, planta y equipos) y la deuda neta, son significativamente diferentes para las empresas de valor y de crecimiento. Las empresas de valor, que tienen niveles relativamente más altos de activos fijos, tendrían una mejora más pronunciada en el volumen de rotación de inmovilizado material que las empresas de crecimiento en una reflación general. Las empresas de valor también tienen niveles de deuda neta más altos que las empresas de crecimiento. A medida que la línea de ingresos mejora en un escenario de reflación, el freno del servicio de la deuda se hace relativamente menor para las empresas de valor frente a las de crecimiento.

Fuente: ZeroHedge

Entonces, ¿actualmente qué dicen nuestras medidas de mercado de la dinámica de la reflación? ¿Nos están diciendo que nos preparemos para un movimiento más duradero hacia el valor?

Lo mejor que podemos decir en este momento es... tal vez.

Empecemos con la curva de tipos. El diferencial de rendimiento del Tesoro a 10 años menos el de 2 años es una de las mejores medidas de reflación/desinflación basadas en el mercado que existen, ya que influye directamente en la rentabilidad de los préstamos bancarios y, por lo tanto, en la velocidad del dinero. En la medida en que los rendimientos del Tesoro siguen teniendo un valor de señalización, el mensaje que se desprende de su curva de rentabilidades es que no ha habido ningún cambio mecánico en la dinámica de la reflación desde marzo. Lo que necesitaríamos ver de la curva de tipos para señalar un cambio mayoritario en valor frente a crecimiento sería una pronunciada ampliación del diferencial 10-2, que aún no se ha producido.

Fuente: ZeroHedge Bloomberg

Lo siguiente son las expectativas de inflación. En los gráficos siguientes vemos los bonos ligados a la inflación estadounidenses a 5 años y las expectativas de inflación a 5 años vista. Este último mide las expectativas de inflación a 5 años dentro de 5 años, uno de los indicadores preferidos de la Fed. Ambos están enviando actualmente un mensaje similar, que es que las medidas de inflación basadas en el mercado han subido mucho desde marzo, lo que debería apoyar al valor frente al crecimiento.

Fuente: ZeroHedge Bloomberg

En los dos siguientes gráficos destacamos la forma en que la relación entre los metales industriales y los preciosos informa, o al menos reacciona de forma coincidente, a la dinámica de valor/crecimiento.

Las reflaciones duraderas se asocian típicamente con el aumento de la formación de capital fijo y la producción, lo que requiere un aumento del uso de metales industriales como el cobre o incluso la plata. Los metales con usos más industriales tienden a superar las reservas de valor (oro) en los escenarios de reflación. El mensaje que recibimos del espacio de los metales actualmente es mixto.

El cobre dejó de tener un rendimiento inferior al del oro a principios de 2020, pero no ha hecho ningún progreso relativo real desde entonces.

Fuente: ZeroHedge Bloomberg

La plata, por otro lado, ha mostrado una mejora más pronunciada frente al oro.

Fuente: ZeroHedge Bloomberg

Las acciones de valor han superado a las de crecimiento en un pequeño porcentaje desde julio, pero en esta etapa carecemos de la confirmación de las medidas de reflación basadas en el mercado de que el movimiento es algo más que transitorio.

Lo que necesitamos ver más es el incentivo para el crecimiento del dinero (curva de tipos con más pendiente), expectativas de inflación por encima de la tendencia, y la confirmación por parte de los metales industriales de que el crecimiento nominal se está expandiendo. Por supuesto, hay una combinación de políticas monetarias que podrían dar lugar a esas cosas, como otra ronda de expansión fiscal y monetaria, pero todavía no hemos llegado a ese punto.

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Fuente / Autor: ZeroHedge / Bryce Coward

https://www.zerohedge.com/markets/value-over-growth-or-more-same

Imagen: Brown Brothers Harriman