La pasarela entre el mundo físico y el digital

Analog Devices, conocida en el sector como ADI, fabrica chips semiconductores que operan principalmente en la frontera entre el mundo físico y el digital, más comúnmente denominados chips analógicos y de señal mixta. Estos chips suelen desempeñar un papel secundario frente al "cerebro digital" más atractivo, que es el último y mejor procesador de Nvidia, Intel, AMD, Apple o Qualcomm. Aunque los cerebros digitales reciben mucha más atención mediática, los chips analógicos de apoyo son tan vitales como esos grandes y caros procesadores digitales a la hora de aportar valor a los dispositivos electrónicos, que se están convirtiendo en omnipresentes e inteligentes en todas nuestras vidas.

Todo lo que tiene un interruptor de encendido y apagado necesita muchos de estos chips analógicos para transmitir información de entrada y salida al mundo físico y gestionar la alimentación eléctrica del dispositivo. Aunque fabricar y distribuir estos chips analógicos es relativamente barato, lleva mucho tiempo diseñar y construir un catálogo de literalmente miles de productos específicos para crear la escala que los convierte en empresas económicamente atractivas y con reputación de fiabilidad y calidad.

Lo que hace únicos a esta clase de chips es que las empresas que los fabrican no necesitan hacer las enormes apuestas de inversión que requieren los chips digitales tanto en I+D como en fabricación para mantenerse a la cabeza en la cinta de rendimiento de la Ley de Moore. Los chips analógicos suelen utilizar equipos de fabricación con varios años o incluso décadas de antigüedad, que resultan mucho más baratos de adquirir que lo último y más avanzado que requieren los chips digitales.

Además, la consolidación ha reducido el número de actores en la industria de semiconductores a unos pocos grandes actores a nivel mundial y sólo un puñado en los EE.UU., con los fabricantes de chips analógicos demostrando un enfoque en fuertes retornos sobre el capital invertido, altos niveles de flujo de caja libre, y buenas ventajas competitivas construidas sobre la escala, la reputación, y un recurso de talento acaparado de ingenieros analógicos especializados que exploraremos más adelante.

Para entender por qué creemos que ADI es a la vez diferente y valiosa, tenemos que ahondar un poco en los aspectos técnicos de los semiconductores. Aunque pensamos que los chips "piensan" en unos y ceros, el mundo real no funciona con unos y ceros. Las fuerzas del mundo físico tienen más bien una forma de onda analógica continua que no es binaria; ejemplos de ello son el color y el brillo de la luz, la frecuencia y el volumen del sonido, la presión, la temperatura, etc.

Los chips de señal mixta toman esas señales continuas y las transforman en datos digitales que los procesadores digitales y los chips de memoria pueden entender. A continuación, los chips digitales pueden operar con esos datos para calcular nueva información o activar una señal de salida, que un chip de señal mixta vuelve a traducir para su consumo en el mundo físico. Los chips analógicos desempeñan un papel similar, pero normalmente en el ámbito de la regulación de potencia y la comunicación. Los chips analógicos y los de señal mixta suelen ser fabricados por las mismas empresas y a veces se hace referencia a ellos indistintamente.

A medida que la tecnología ha ido penetrando en nuestro mundo y en nuestra vida cotidiana, los semiconductores también han hecho lo propio como sustrato de hardware subyacente. La Ley de Moore ha permitido que sus capacidades crezcan y que su coste y consumo de energía disminuyan a un ritmo exponencial, lo que ha impulsado su adopción y uso en una amplia gama de aplicaciones en todas las industrias, llevándonos hasta donde nos encontramos hoy, al borde de la inteligencia conectada ubicua.

A medida que los dispositivos son capaces de hacer más cosas y se vuelven más inteligentes, su contenido en semiconductores ha aumentado, dependiendo de más sensores, gestión de energía y capacidades de comunicación. Estos dispositivos y sistemas están dispersos por toda nuestra vida... desde teléfonos inteligentes a ordenadores, coches, aviones, microondas, ecógrafos, sistemas de climatización, torres de radio de telefonía móvil, centros de datos, fábricas, etc. Dado su papel, es importante reconocer que cuanto más potente y capaz sea el procesador digital principal, más datos necesitará para aportar nuevas aplicaciones y valor al mercado.

Muchas de estas aplicaciones también aprovechan los dispositivos conectados -pensemos en las bombillas, el frigorífico o los coches inteligentes- y todas estas aplicaciones, que pueden hacer más cosas, suelen requerir más chips analógicos para realizar la "detección" que crea los datos que alimentan la aplicación o el procesador principal. En el caso de los coches más modernos, con control de crucero adaptativo, luces LED inteligentes y vehículos eléctricos -que básicamente se están convirtiendo en ordenadores sobre ruedas-, el número de chips necesarios multiplica al de los vehículos de hace unos años y es entre 10 y 100 veces mayor que el de los productos tradicionales que consideramos tecnológicos, como iPhones, PC y videoconsolas.

Por lo tanto, creemos que el segmento analógico del mercado de semiconductores puede ver un crecimiento más rápido en el futuro, pero sin el riesgo y los altos niveles de reinversión de efectivo en curso necesarios para la parte del cerebro digital sexy de la industria. En el sector analógico, el ritmo del cambio tecnológico es más lento y los ciclos de los productos son mucho más largos, abarcando décadas en muchos casos. Esto se traduce en un mayor rendimiento sostenible de las inversiones en I+D y fabricación, junto con una previsibilidad secular más consistente. Además, los mercados a los que venden son globales y abarcan todas las industrias, lo que les hace relativamente menos dependientes de uno o dos mercados finales, como los smartphones o el centro de datos.

Empresas como ADI y Texas Instruments (a la que la industria se refiere como TI), dos de las mayores empresas analógicas, han creado amplias carteras de decenas de miles de productos, cada una con más de cien mil clientes que fabrican millones de productos que venden miles de millones de unidades. Las necesidades y los ciclos de vida de los productos en todos los sectores pueden variar de un año a décadas, ¡por eso ADI obtiene la mitad de sus ingresos de productos que tienen más de diez años! Históricamente, los precios de estos chips han oscilado entre menos de un dólar y unos pocos dólares, mientras que los volúmenes de miles de millones de chips suponen unos ingresos de entre 10.000 y 20.000 millones de dólares para cada una de estas empresas, con unos márgenes de beneficio operativo del 30-50%.

Una vez que estos chips se incorporan a los productos de los clientes, no suele ser rentable cambiarlos por un chip de la competencia porque el precio medio de venta es muy bajo en relación con los costes de reingeniería, especialmente si se tiene en cuenta el software que se crea sobre el hardware diseñado. Esto hace que los productos de ADI sean pegajosos una vez diseñados, lo que da lugar a un foso competitivo que se extiende a través de la escala de productos y distribución, los costes de cambio y la capacidad de servicio.

Otra fuente de ventaja competitiva y valor para los clientes es que, a diferencia del diseño de chips digitales, la ingeniería de chips analógicos y de señal mixta conlleva mucho "arte" o conocimientos técnicos basados en la experiencia que se ocupan de su propio conjunto único de retos de diseño. Esto da lugar a una reserva de talentos en ingeniería difícil de reproducir en las nuevas empresas o incluso en los equipos de diseño de productos de los clientes. La consolidación del sector ha hecho que estos recursos se concentren aún más en las empresas más grandes, lo que les permite aumentar la eficiencia en el desarrollo de productos.

En conjunto, en la mayoría de los mercados finales distintos de la electrónica de consumo, todos estos factores dificultan que un nuevo competidor adquiera la escala suficiente en un plazo inferior a una década para convertirse en un competidor rentable.

Aunque la consolidación se ha producido en su mayor parte en el sector, la creciente complejidad, automatización e integración crean otras vías para aumentar los ingresos y los márgenes, una en la que ADI se ha centrado especialmente con la diversidad de chips funcionales que tiene en su catálogo de casi 80.000 chips. Los clientes confían cada vez más en la compra de soluciones completas a ADI, que se está convirtiendo más en un socio de soluciones que en un mero proveedor de componentes de chips. Esto permite a ADI acercarse a los equipos de ingeniería de sus clientes y ayudarles a diseñar y construir subsistemas compuestos por múltiples chips que sus propios ingenieros han integrado para realizar funciones completas. Históricamente, los ingenieros de los centros de diseño de los clientes compraban chips a varias empresas y los integraban ellos mismos en las placas de los sistemas.

La oferta de soluciones más completas ha permitido a ADI aumentar sus precios medios de venta y construir un negocio con mayores márgenes a lo largo del tiempo, al tiempo que le ha proporcionado una mayor protección frente a la competencia y los efectos nocivos de la presión sobre los precios en el futuro, en épocas económicamente más difíciles.

Ejemplos de ello son la gestión de baterías y los sistemas de infoentretenimiento en automóviles, la infraestructura de radio celular 5G, los sistemas digitales en instrumentos sanitarios y las fábricas inteligentes. ADI se ha centrado en estas industrias de alto crecimiento y ha creado con éxito negocios a nivel de sistemas.

Basándonos en lo que dicen líderes del sector como ADI y TI y en nuestro propio conocimiento más amplio de las tendencias en diversos sectores, como el del automóvil, la energía, las comunicaciones, la industria y la sanidad, parece que las tendencias en esta parte del sector de los semiconductores se encuentran en un punto de inflexión de aceleración. Mientras que históricamente el crecimiento orgánico se ha situado en torno a un dígito, en los próximos años se prevé un crecimiento anual superior al 10%. De hecho, estas empresas confían tanto en estas previsiones, basadas en las conversaciones con los clientes, que están destinando miles de millones más de capital a crear nueva capacidad de fabricación para satisfacer la demanda.

Mientras tanto, los múltiplos de valoración en este sector son razonablemente baratos, ya que la industria de semiconductores, al margen de las empresas relacionadas con la inteligencia artificial, ha experimentado una corrección de inventarios como resultado del reequilibrio tras los años del trastorno COVID. Creemos que nos encontramos en la última parte del ajuste cíclico que fluctúa en torno a una tendencia secular acelerada.

El futuro es brillante para los líderes analógicos como ADI y TI, aunque persiguen esa oportunidad con estrategias empresariales diferentes que nos llevan a preferir actualmente a ADI sobre TI. No obstante, creemos que ambos podrían salir ganando en diferentes etapas a medida que el sector evolucione para aprovechar la oportunidad de crecimiento que se avecina.

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