Así es como la MMT podría funcionar

No somos admiradores de la Teoría Monetaria Moderna (MMT). Sin embargo, se está volviendo gradualmente más popular entre políticos y economistas. Eso no es sorprendente dado que la MMT promete a los políticos que podrán tener déficits durante mucho más tiempo de lo que pensamos actualmente sin causar inflación o una crisis de deuda.

Los países que han tenido grandes déficits durante demasiado tiempo acabaron siendo abandonados por los inversores en bonos y se enfrentaron a una devaluación de la moneda que desencadenó la inflación y/o a un aumento drástico del coste de la deuda mediante el aumento de los tipos de interés reales. La primera se pudo observar en los países de América Latina a lo largo de los años ochenta y noventa, y la segunda en Grecia en 2011.

Sin embargo, si se trata de los Estados Unidos, tiene una ventaja distintiva. Debido a que su moneda es la moneda de reserva mundial, la demanda de su deuda está siempre presente, tanto de los inversores nacionales como de los extranjeros. Además, debido a que todos los productos básicos cotizan en dólares, no se obtiene un gran aumento de la inflación en el momento en que su moneda se debilita. Sí, los precios de los productos básicos aumentan si el dólar se debilita y sí, los inversores extranjeros pueden reducir sus compras de bonos del Tesoro, pero el impacto de tales acontecimientos es mucho menor para los Estados Unidos en comparación con otros países.

Y esto significa que mientras el dólar siga siendo la moneda de reserva mundial, los Estados Unidos probablemente puedan salirse con la suya con déficits masivos y una política inspirada en la MMT de gasto deficitario imprudente. Y como se ha argumentado, no hay ningún reemplazo para el dólar como moneda de reserva mundial a la vista. El Renminbi chino está probablemente a varias décadas de competir con el dólar, y mucho menos de reemplazarlo como la moneda internacional de elección.

En cierto sentido, los Estados Unidos ya se están embarcando en un gasto deficitario masivo. La pandemia del Covid-19 obviamente ha aumentado el déficit presupuestario proyectado para 2020 y la Oficina Presupuestaria del Congreso estima que en 2020 el déficit presupuestario de los EE.UU. alcanzará el 16%, luego se reducirá al 8,6% en 2021 y luego fluctuará entre el 4% y el 5% por año durante el resto de la década sin ninguna reducción del déficit a la vista. Nótese que el consenso entre los economistas es actualmente aún más pesimista, ya que se espera que los déficits presupuestarios de los EE.UU. superen también el 10% en 2021. Sean cuales sean las cifras exactas, los Estados Unidos están inflando su deuda a gran velocidad y están en camino de alcanzar niveles de deuda al estilo italiano dentro de una década. Pero si Italia puede salirse con la suya con este tipo de niveles de deuda (y Japón con mucha más deuda que eso), entonces los Estados Unidos también pueden hacerlo fácilmente.

Fuente: Klement on Investing, Congressional Budget Office

De hecho, el gasto deficitario de los estadounidenses abre una puerta para que el gasto deficitario excesivo sea implementado con éxito por otros países. El Reino Unido, Alemania, Francia, etc., no pueden simplemente incurrir en déficits para su deleite sin arriesgarse a ser castigados por ello por los inversores. Pero mientras estos países tengan déficits menores que el déficit de los Estados Unidos y mientras su relación deuda/PIB y otras mediciones sigan siendo mejores que las mediciones de los Estados Unidos, pueden contar con suficiente demanda de su deuda pública para evitar una crisis de deuda o una devaluación significativa de su moneda frente al dólar.

Las regulaciones para los bancos, las compañías de seguros y los fondos de pensiones garantizan que siempre habrá alguna demanda interna residual de bonos del gobierno, sin importar cuán desfavorables sean los términos. Basta con mirar los bonos del gobierno suizo que han tenido rendimientos negativos para vencimientos de hasta 30 años y más desde hace años. Sin embargo, el gobierno suizo no tuvo problemas para encontrar compradores para estos bonos porque, en comparación con otros países, los niveles de deuda de Suiza son mucho, mucho más bajos.

Y es probable que el mismo mecanismo se mantenga para otros países también. Francia puede tener una deuda y un déficit masivos, pero mientras Francia tenga unos fundamentales ligeramente mejores que los de los Estados Unidos, encontrará inversores internacionales dispuestos a comprar sus bonos para obtener ese poco de seguridad adicional (sabemos que esa palabra suena fuera de lugar cuando hablamos de las finanzas del gobierno francés, pero eso es lo que es). Es una carrera hacia el fondo en la que otros países pueden ser los tuertos entre los ciegos, siempre y cuando logren tener unos fundamentales algo mejores que los Estados Unidos.

De hecho, los países que no participan en esa carrera hacia el fondo y se niegan a tener grandes déficits pueden tener problemas. Un país con finanzas gubernamentales sólidas y poca deuda puede llegar a ser tan popular que su moneda se aprecie significativamente frente al dólar. Para Alemania eso es menos problemático, porque es parte de la Eurozona y el Euro será evaluado en base a la situación en la Eurozona en general. Por lo tanto, Alemania puede tener déficits bajos sin arriesgarse a una apreciación del euro (y, por lo tanto, vientos en contra significativos para sus exportadores) porque tiene a Francia, Italia, Grecia y otros países de la zona del euro que tienen una deuda masiva. En este sentido, la economía de Alemania se beneficia de la imprudencia de sus vecinos de la zona del euro.

Pero, ¿qué sucede con países como Suiza y, en menor medida, Suecia? Ambos países tienen una deuda baja, bajos déficits (si no un superávit) y una economía que depende en gran medida de las exportaciones. Mientras estos países insistan en unas finanzas públicas sólidas, se enfrentarán a presiones masivas sobre sus monedas nacionales para que se revaloricen, lo que perjudicará significativamente el crecimiento económico y la prosperidad.

Lo que nos lleva a una conclusión incómoda: En un mundo en el que los Estados Unidos se embarcan en un gasto deficitario interminable, los países que tienen finanzas sólidas corren el riesgo de convertirse en los perdedores, mientras que los países con déficits más grandes (pero no demasiado grandes) pueden ser los ganadores. Realmente un mundo al revés.

Pero, para que este mundo exista, los países de todo el mundo tienen que coordinar sus acciones. Esto no significa que tenga que haber una conspiración entre los políticos o los banqueros centrales para tener déficits grandes pero no tan grandes como para superar a los Estados Unidos y arriesgarse a una crisis de deuda. Todo lo que se necesita es que los políticos estadounidenses y los bancos centrales sean fiables.

Si se proyecta que el gobierno de los EE.UU. tendrá un déficit del x% el próximo año y luego tiene un déficit que es del x% o mayor, los otros países pueden crear cada uno por su cuenta políticas que tengan un déficit del x% - 1%, por ejemplo. No se necesita ninguna conspiración o coordinación entre los países. Todo lo que se necesita es que los Estados Unidos hagan su trabajo y haga lo que dice que hará.

Pero si los Estados Unidos reducen sus déficits inesperadamente, este castillo de naipes puede colapsar rápidamente. Si se espera que los Estados Unidos tengan un déficit del x% el próximo año, pero luego tiene un déficit de sólo la mitad de eso, los otros países que tratan de tener un déficit a la sombra de los Estados Unidos de repente se expondrán como pecadores del déficit y se arriesgan a una devaluación masiva de la moneda enviándolos a una crisis monetaria. Así que esperemos que el gobierno de los Estados Unidos no se vuelva frugal de repente y deje de gastar el dinero que no tiene, porque en este extraño nuevo mundo de eternos déficits, si llegara a suceder, es cuando las crisis pueden comenzar.

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