China no saldrá de sus problemas gastando

Los economistas progresistas tienden a considerar el enorme paquete de estímulo que China desplegó en respuesta a la crisis financiera mundial de 2008-09 -que ascendió al 12,5% del PIB- como un audaz golpe maestro keynesiano que todos los gobiernos deberían tratar de emular. El Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional también alabaron a China, al igual que las economías en desarrollo que se beneficiaron del consiguiente auge de las materias primas.

Pero a medida que los economistas lo analizaban más de cerca, empezó a surgir un panorama más complejo. Aunque el mega estímulo fue innegablemente eficaz a corto plazo, también distorsionó la calidad del crecimiento de China y sembró las semillas de muchos de los problemas actuales del país. Esto ha provocado una reevaluación más amplia del papel del gobierno en la gestión de la economía. Resulta que cuando el Estado ejerce demasiado control, a menudo hace más mal que bien.

Por supuesto, el paquete de estímulo inicial de China, lanzado a finales de 2008 y vigente hasta 2010, no marcó el final del apoyo gubernamental. Al permitir a los gobiernos locales obtener préstamos extracontables, garantizando de hecho los bonos de las empresas locales de construcción, China proporcionó un apoyo masivo a los sectores de infraestructuras e inmobiliario y amplió el estímulo durante otra década. En consecuencia, estos dos sectores representan ahora aproximadamente un tercio de la demanda total, superando con creces los niveles de la Unión Europea, Japón y Estados Unidos.

Un reciente artículo del economista de Princeton Wei Xiong y sus coautores en la conferencia Brookings ofrece una visión aleccionadora de cómo el prolongado estímulo gubernamental de China ha afectado a la actividad del sector privado. Analizando datos locales, muestran que, en contra de las expectativas de los modelos keynesianos estándar, el crecimiento del PIB provincial estuvo fuertemente correlacionado tanto con los beneficios empresariales como con las ventas minoristas entre 2002 y 2008. Sorprendentemente, esas correlaciones desaparecieron por completo entre 2011 y 2019. Un análisis relacionado en el mismo documento encuentra que el crecimiento de la productividad a nivel de ciudad - controlando los insumos de capital y mano de obra - fue robusto antes del estímulo, pero disminuyó significativamente en los años posteriores.

Estas conclusiones coinciden con un estudio anterior del que fui coautor con Yuanchen Yang, del FMI, en el que se afirmaba que el sector de la construcción en China ha ido generando rendimientos decrecientes tras años de exceso de construcción. Esto ha creado un exceso de viviendas que ha provocado una caída libre de los precios en muchas ciudades. Dado que el sector inmobiliario representa una parte sustancial de la riqueza de los hogares chinos, no es de extrañar que la demanda de los consumidores se haya desplomado, desencadenando la deflación, incluso cuando las cifras oficiales de crecimiento del PIB siguen rondando el 5%.

Los analistas occidentales se sienten a menudo frustrados por la reticencia del gobierno chino a poner en marcha un importante paquete de estímulo destinado a impulsar la demanda de los consumidores, como hizo Estados Unidos mediante transferencias directas de efectivo durante la pandemia del COVID-19. Pero a menudo pasan por alto un punto clave: la crisis económica mundial. Pero a menudo pasan por alto un punto clave destacado por Wei y sus coautores: China es una economía híbrida en la que el gobierno desempeña un papel mucho más central que en cualquier país desarrollado.

Durante años, los responsables políticos chinos podían defender el statu quo señalando el rápido crecimiento de la economía. Hoy, ese argumento tiene mucho menos peso. La calidad del crecimiento ha disminuido constantemente, y tarde o temprano ya no será posible enmascarar las debilidades subyacentes de la economía con trucos contables y proyectos de infraestructuras improductivos. El único camino sostenible para reactivar el crecimiento es que el Gobierno central -que ha consolidado el poder a la fuerza durante la última década- ceda parte de él a los gobiernos locales y, lo que es fundamental, al sector privado.

La guerra comercial del presidente estadounidense Donald Trump ha hecho aún más urgente que China recupere el dinamismo del sector privado. Las exportaciones siguen siendo la parte más dinámica y competitiva a escala mundial de la economía china, y representan la mejor esperanza del país para impulsar la productividad y salir de su malestar actual. Ahora que este motor está fallando, el gobierno debe encontrar nuevas fuentes de crecimiento, y sólo el sector privado está en condiciones de afrontar el reto.

Aunque hay mucho que admirar en los logros económicos de China en las últimas décadas, el estímulo masivo desplegado después de 2008 no fue el éxito rotundo que tantos keynesianos progresistas afirman. De hecho, debería servir como advertencia.

Una de las consecuencias es el aumento de la ratio deuda/PIB en China, que limita aún más la capacidad del gobierno para estimular la economía. Según el Monitor Fiscal del FMI, se prevé que la deuda pública china supere el 100% del PIB en 2027, y más del 300% si se incluye la deuda de las empresas y los hogares. Aunque algunos pueden argumentar que los bajos tipos de interés de China hacen que esta carga de la deuda sea manejable, vale la pena recordar que lo mismo se dijo en su día de Estados Unidos. Al igual que Japón, China puede mantener bajos los tipos de interés durante largos periodos mediante la represión financiera, pero la contrapartida probable es un crecimiento más lento. La experiencia de Japón en las tres últimas décadas permite vislumbrar adónde puede conducir ese camino en última instancia.

Los responsables políticos chinos son creativos y capaces, pero algunos de los problemas actuales son de su propia cosecha. Sigue siendo una incógnita si serán capaces de salir del atolladero actual o si China se convertirá en otra víctima de la trampa de la renta media. Pero ya está claro que esperar que se repita lo de 2008 es un gran error. Un estímulo bien elaborado, dirigido a aumentar el gasto de los consumidores, podría ayudar, pero sólo si se canalizara principalmente a través de la demanda del sector privado.

Contáctanos