Los pesimistas sostienen que la economía china ha entrado en una "trampa de liquidez" y se enfrenta a una deflación al estilo japonés. Aquí no compartimos esta opinión: la reciente ralentización monetaria puede explicarse por un endurecimiento erróneo de la política hacia finales de 2022, que ahora se está revirtiendo, mientras que el crecimiento monetario amplio tendría que caer mucho más para sugerir una caída sostenida de los precios. 

Una revisión de la política monetaria en los últimos años es útil para entender las condiciones actuales. Una consideración importante es que, al igual que la Reserva Federal hace décadas, el Banco Popular de China no anuncia cambios en su política monetaria, que a menudo sólo se manifiestan a posteriori en los movimientos de los tipos del mercado monetario y las tendencias crediticias y monetarias. 

El PBoC relajó su política entre finales de 2020 y el verano de 2022 para amortiguar la debilidad económica relacionada con la crisis. El SHIBOR a tres meses cayó de más del 3% al 1,5%, mientras que las tasas de crecimiento a seis meses del dinero y el crédito comenzaron a repuntar a partir de mediados de 2021.

Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream

Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream

Las medidas monetarias ajustadas y amplias siguieron acelerándose en el primer semestre de 2022, sentando las bases para una sólida recuperación económica tras la reapertura en el primer semestre de 2023: el PIB real creció un 6,1% anualizado entre el cuarto trimestre de 2022 y el segundo trimestre de 2023. 

Sin embargo, el PBoC emborronó su cuaderno de bitácora a finales de 2022, endureciendo su política por la preocupación equivocada de un repunte de la inflación impulsado por la reapertura, aunque para entonces el crecimiento del dinero estrecho y del crédito se estaban enfriando y la relación entre el dinero amplio y el PIB nominal estaba cerca de la tendencia (en contraste con EE.UU./Europa, donde un gran exceso monetario alimentó fuertes presiones sobre los precios). 

El SHIBOR a tres meses repuntó del 1,7% en septiembre al 2,4% a finales de año, y volvió a subir hasta el 2,5% en marzo. La opinión generalizada en aquel momento, que no compartimos aquí, era que la subida de los tipos monetarios reflejaba una mayor demanda de dinero debida a la reapertura, es decir, que el aumento era "endógeno" más que impulsado por la política monetaria y no amenazaría las perspectivas económicas. 

El endurecimiento de la política monetaria se ha traducido en una caída del crecimiento semestral del dinero en sentido amplio y estrecho hasta los niveles de finales de 2021, aunque la expansión del crédito ha disminuido menos (a pesar de una cifra de julio muy débil, como se aprecia en el segundo gráfico). La ralentización monetaria sugiere una pérdida de impulso económico hasta finales de 2023.

Al menos, el PBoC no ha tardado en reconocer su error, reanudando la relajación monetaria a principios del segundo trimestre. El SHIBOR a tres meses ha retrocedido la mitad de su subida de agosto-marzo, pero puede que tenga que volver al mínimo para compensar el reciente daño monetario. 

El gráfico a continuación ilustra la relación directa inversa entre las variaciones de los tipos de interés (en este caso, el rendimiento del Estado a dos años) y el impulso del dinero estrecho. La inversión de los tipos sugiere que se ha tocado fondo y se ha reactivado el impulso monetario, aunque el momento es incierto.

Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream

¿Por qué Japón entró en una deflación sostenida a principios de 1990 y existen paralelismos con las actuales condiciones chinas? 

Desde una perspectiva monetaria, un entorno deflacionista requiere que el crecimiento monetario (amplio) caiga por debajo de la suma del crecimiento tendencial del PIB real y el aumento tendencial de la relación dinero / PIB nominal. 

La relación entre el dinero en sentido amplio M3 y el PIB nominal en Japón ha aumentado un 1,8% anual de media a largo plazo. El crecimiento tendencial del PIB real se situaba en torno al 2% a principios de los años noventa, por lo que el dinero en sentido amplio debía crecer en torno al 4% anual para mantener la estabilidad de los precios. El crecimiento anual cayó por debajo de este nivel en 1991, camino de cero en 1992, con una media del 2,7% entre 1991 y 1999.

Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream

La relación entre el dinero en sentido amplio y el PIB nominal de China ha aumentado a una tasa tendencial similar del 1,7% anual. Si se supone que el crecimiento tendencial del PIB real se sitúa en torno al 5%, la expansión del dinero en sentido amplio debe mantenerse por encima del 7% para evitar un escenario deflacionista. El crecimiento anual es actualmente del 11,6%, con una tasa de aumento semestral del 10,4% anual.

Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream

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Simon Ward ha trabajado como economista en los mercados financieros durante más de 30 años. Su proceso de proyección combina el análisis monetario y de ciclo. Money Moves Markets ofrece actualizaciones periódicas de las señales de su proceso y presenta una selección del análisis que Simon distribuye entre los equipos de inversión de Janus Henderson, donde se incorporó en 2009 tras trabajar en New Star Institutional Managers, Lombard Street Research y Bank Julius Baer. 

Fuente / Autor: Money Moves Markets / Simon Ward

https://moneymovesmarkets.com/journal/2023/8/23/chinese-weakness-due-to-policy-misstep.html

Imagen: The Workers Rights