La nueva política de la Reserva Federal se arriesga a un retorno de los años 70

El 27 de agosto, la Reserva Federal publicó una importante revisión de su estrategia de política monetaria, sustituyendo el objetivo de inflación de precios del 2 por ciento, inicialmente adoptado en 2012, por un nuevo enfoque en el que la Reserva Federal se fijará como objetivo una tasa de inflación media. Citando la declaración de la Reserva Federal, "después de los períodos en que la inflación ha estado persistentemente por debajo del 2 por ciento, la política monetaria apropiada probablemente apuntará a lograr una inflación moderadamente superior al 2 por ciento durante algún tiempo". Por lo tanto, la idea es permitir que la inflación se mueva por encima del 2 por ciento hasta que alcance un promedio del 2 por ciento en algún número no especificado de períodos anteriores, en lugar de apuntar a un nivel consistente de 2 por ciento.

Además de constituir una violación del mandato de estabilidad de los precios de la Reserva Federal, que, como ha señalado Philipp Bagus, "significa literalmente y es una inflación de precios del 0 por ciento", la nueva estrategia, tal como se ha descrito hasta ahora, también carece de dos detalles esenciales que serían necesarios para que cuente como algo más que una licencia autoconferida para elaborar la política monetaria sobre la marcha.

En primer lugar, como han señalado muchos autores, prácticamente cualquier medida de política podría justificarse mediante una elección adecuada del número de períodos en los que se debe promediar. Tampoco hay nada que descarte la posibilidad de que este número pueda modificarse arbitrariamente para adaptarse a los caprichos de los responsables políticos. En segundo lugar, no hay ninguna indicación de cómo la Reserva Federal reaccionaría a una tendencia alcista constante en la inflación de los precios. Nos gustaría centrarnos en esta última omisión, que nos parece especialmente flagrante dados los riesgos de inflación al alza resultantes de la explosión sin precedentes de la oferta monetaria de este año.

El trabajo del banquero central, como dijo el ex presidente de la Reserva Federal William McChesney Martin, es "quitar la bebida justo cuando la fiesta se pone en marcha". Claramente, mientras la inflación se mantenga por debajo del objetivo del 2 por ciento, habrá mucha bebida para todos. La tasa de fondos federales se mantendrá en cero y la nueva política será discutible. El cambio de política sólo empezaría a importar con la inflación por encima del 2 por ciento. Al principio, el promedio presumiblemente seguiría estando por debajo de este nivel, lo que implica que las tasas se mantendrían sin cambios cuando de otra manera podrían haber sido aumentadas. Pero, ¿qué pasaría si el promedio siguiera subiendo hasta que también superara el 2 por ciento? ¿Cómo de abruptamente habría que retirar la bebida en ese punto?

En estas circunstancias, es difícil ver cómo el mandato de estabilidad de los precios sería coherente con los 25 puntos básicos por ritmo de reunión que ha sido típico de los anteriores ciclos de aumento de los tipos. Con la tendencia de la inflación al alza, proceder tan lentamente después de retrasarse durante tanto tiempo correría el riesgo de "desamarrar" las expectativas de inflación y desencadenar una espiral inflacionaria incontrolable.

Lógicamente, con el nuevo régimen de objetivos de inflación media, el banco central tendría que responder con mucha más fuerza una vez que el promedio superara su objetivo. Esto significaría que la fase de "más bajo por más tiempo" tendría que ser revertida a través de un endurecimiento agresivo posterior. En los casos en que anteriormente se esperaba que la Reserva Federal ajustara los tipos al alza de manera suave y razonablemente previsible, la nueva política podría exigir una trayectoria de los tipos de interés caracterizada por saltos bruscos al alza, que posiblemente terminaría con unos tipos a un nivel aún más alto de lo que habría sido necesario para restablecer la estabilidad de los precios con una función de reacción más preventiva.

Este escenario será familiar para cualquiera que conozca la historia económica de los años setenta. La inflación de los Estados Unidos empezó a repuntar a finales del decenio de 1960 en conjunción con el gasto deficitario resultante de los programas de la "Gran Sociedad" y la guerra de Vietnam, y luego se disparó a un nivel más alto tras las crisis del petróleo de 1973 y 1979. La política monetaria se mantuvo excesivamente acomodaticia hasta el final del decenio, cuando la Reserva Federal se vio finalmente obligada a virar al extremo opuesto, lo que hizo que la tasa efectiva de los fondos federales se situara en casi el 20% a principios de la década de los 80.

La nueva política de objetivos promedio sólo tiene sentido en un mundo de inflación permanentemente baja, donde la Reserva Federal podría dejar de lado con seguridad su mandato de estabilidad de precios y centrarse en otros objetivos. Lamentablemente, no hay razón para descartar futuros períodos de alta inflación, y es poco probable que sea obvio de antemano cuando el próximo episodio de este tipo haya comenzado. Siempre que se produzca esta transición, el objetivo de inflación media garantiza virtualmente que los bancos centrales estarán muy por detrás de la curva.

Es fácil ver por qué la Reserva Federal podría haber descuidado la descripción de sus planes para hacer frente a una futura tendencia alcista de la inflación al explicar su nueva estrategia. La Reserva Federal desea tranquilizar a los mercados comprometiéndose a dejar el golpe sobre la mesa durante demasiado tiempo, pero tal vez prefiera no considerar el hecho de que este compromiso debe tener un precio. Como en 1980, será necesario llevar un mazo para las botellas cuando la fiesta termine.

Contáctanos