La nueva estrategia de la Reserva Federal conlleva grandes riesgos

Después de una revisión de más de un año de su estrategia de política monetaria, la Reserva Federal ha decidido tirar el libro de reglas y dejar que la inflación suba y el desempleo baje antes de intentar endurecer las condiciones financieras. Para que quede claro, este cambio deja al banco central aplicando una política monetaria casi completamente discrecional, en la que el riesgo es que la Reserva Federal fomente un entorno de políticas más incierto.

La Reserva Federal no añadió ninguna sustancia a su estrategia actualizada, quizás eso venga más tarde, dejando a los participantes del mercado un poco a la deriva con respecto a qué exactamente están tratando de lograr los responsables de las políticas monetarias. Esta falta de claridad puede haber estado detrás del aumento de las rentabilidades de los bonos el jueves tras el anuncio. Es razonable pensar que los rendimientos continuarán subiendo hasta que la Reserva Federal aclare sus intenciones.

Los responsables políticos se han movido durante mucho tiempo en la dirección de una mayor discreción. El viejo enfoque basado en reglas que gobiernan cuándo apretar y aflojar la política monetaria ha caído en desgracia, ya que esas reglas demostraron ser poco fiables en tiempos donde las condiciones económicas cambiaron con rapidez. En retrospectiva, la dependencia de guías como la regla de Taylor (que relaciona las tasas de política con las diferencias de producción e inflación) y la Curva de Phillips (que relaciona la inflación con las tasas de desempleo) provocó que la Reserva Federal esperara una inflación más alta y estableciera tipos de interés demasiado altos en 2018.

Aunque la Reserva Federal no pudiera confiar en las viejas reglas económicas para guiar su política, esa orientación estaba todavía dirigida a llevar a la inflación hacia su objetivo del 2%. Implementado por primera vez en 2012, el objetivo daba una idea de hacia dónde quería ir la Reserva Federal, incluso aunque los cambios en los fundamentales económicos la hacían menos certera en cómo llegar allí. Eso cambió el jueves, con el presidente de la Reserva Federal Jerome Powell señalando que el banco central tolerará una tasa de inflación por encima de su objetivo del 2% en una magnitud no especificada durante un período de tiempo no especificado antes de endurecer la política monetaria. No sólo la economía está a la deriva sin reglas políticas, el objetivo final de la Fed ya no es seguro porque no está claro qué sucede y cuándo si la inflación se eleva por encima del objetivo del banco central.

Más concretamente, la Reserva Federal adoptó formalmente una estrategia de objetivo de inflación media en la que intenta fomentar la inflación por encima del objetivo para compensar los períodos de inflación por debajo del objetivo. Suena sencillo, pero la Reserva Federal no dejó de hacer advertencias a la estrategia:

"Con el fin de anclar las expectativas de inflación a largo plazo a este nivel, el Comité trata de lograr una inflación media del 2% a lo largo del tiempo y, por lo tanto, juzga que, tras los períodos en que la inflación ha estado persistentemente por debajo del 2%, es probable que la política monetaria apropiada trate de lograr una inflación moderadamente superior al 2% durante algún tiempo."

Observen todos los moduladores de esa frase, "probable", "moderada" y "durante". Hay mucho espacio de maniobra ahí. Consideren también la explicación adicional de Powell:

"Al tratar de lograr una inflación que promedie el 2 por ciento a lo largo del tiempo, no nos estamos atando a una fórmula matemática particular que defina el promedio. Por lo tanto, nuestro enfoque podría ser visto como una forma flexible de objetivo de inflación promedio."

Si bien la Reserva Federal movió la política en dirección a una mayor flexibilidad, también trajo más incertidumbre sobre el objetivo final. Sin una fórmula que defina el promedio, la interpretación de la Fed del promedio está sujeta a cambios. No conocemos realmente el objetivo de la Reserva Federal para la tasa de inflación a corto o medio plazo, ni sabemos el plazo o qué es lo que la Reserva Federal está dispuesta a hacer para lograr ese objetivo. Y aunque sabemos que la Fed está dispuesta a permitir que la inflación suba más, no tenemos idea de cuánto más y por cuánto tiempo. ¿Intentará la Reserva Federal proactivamente estimular una inflación más alta? ¿O pretende una estrategia totalmente pasiva? ¿Piensa permitir que los rendimientos de los bonos a largo plazo continúen su tendencia al alza? ¿Era esta su intención cuando el control de la curva de rendimiento quedó en un segundo plano?

Sin duda, este bandazo hacia la política monetaria discrecional no es del todo inoportuno. Como la Reserva Federal aprendió durante el último ciclo, un paisaje económico cambiante significa que no puede ser encorsetado en una política monetaria. Pero la nueva discrecionalidad crea incertidumbre en los participantes del mercado debido a todas las preguntas sin respuesta. La Reserva Federal no parece estar lista para dar respuestas, ya que las actas de su última reunión a finales de julio revelaron que no tenía prisa por adoptar una mejor orientación hacia el futuro. Eso puede cambiar a medida que los responsables políticos actualicen la estrategia.

En cierto sentido, la Reserva Federal ha desanclado las expectativas de política monetaria al crear incertidumbre sobre lo que significa cumplir con su objetivo de inflación. Los economistas y participantes en el mercado estarán a la deriva hasta que se proporcionen más directrices. El resultado podría ser potencialmente perturbador. Por ejemplo, se cree que la Reserva Federal en última instancia no quiere que los rendimientos de los bonos suban. Si esto es correcto, se corre el riesgo de que se produzca una fuerte caída de las rentabilidades cuando la Reserva Federal deje claras sus intenciones de política monetaria.

El cambio de la Fed hacia una mayor discreción puede mejorar los resultados económicos, pero conlleva el riesgo de más errores de comunicación, como los experimentados con el "taper tantrum" de 2013. La publicación de esta nueva estrategia sin una orientación normativa adicional puede haber sido el primer paso en falso.

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