"La política monetaria más inapropiada que he visto quizás en mi vida."

Paul Tudor Jones sobre la Reserva Federal en CNBC

La Reserva Federal tiene tres mandatos según su reglamento del Congreso. Se trata de promover eficazmente el máximo empleo, precios estables y tipos de interés moderados a largo plazo. La Reserva Federal ha cumplido el primer objetivo, el empleo se ha maximizado en gran medida. En cuanto a los otros dos, la Fed está aplicando una política monetaria consistente con la desestabilización de los precios y lo hace con tipos de interés muy por debajo de los moderados.

¿Por qué están empleando la "política monetaria más inapropiada" que el famoso inversor Paul Tudor Jones ha visto en su vida? Tal vez la mejor pregunta sea si una política tan agresiva, que va a propósito contra su mandato, esconde algo.

Para contextualizar las preguntas, repasemos los tres mandatos de la Fed y comparemos su situación actual con el pasado.

Fuente: Real Investment Advice

La tasa de desempleo está ligeramente por encima de la media de los cinco años anteriores a la pandemia, pero más de un 1% por debajo de la media a largo plazo. Las dos medidas alternativas de empleo, que tienen en cuenta las ofertas de trabajo y las personas que abandonan voluntariamente su empleo, muestran que la tasa de desempleo ajustada está muy por debajo de la media de 20 años.

Las medidas tradicionales de empleo se han recuperado totalmente de la pandemia. Las medidas alternativas, como las anteriores, nos indican que el mercado laboral está más sano que en cualquier otro momento de los últimos 20 años.

La inflación medida por el IPC y el método preferido de la Fed, el PCE, es dos o tres veces superior a la de los últimos cinco y veinte años. Las expectativas de inflación implícitas en el mercado a cinco años son del 2,90%, aproximadamente el doble que en los diez años anteriores. Las expectativas de inflación de los consumidores, medidas por la Universidad de Michigan, se acercan al 5%, también el doble que en los últimos diez años.

Los precios están lejos de ser estables. Todas las mediciones de la inflación están al rojo vivo y muestran signos de que pueden ser más persistentes de lo que la verborrea de la Fed "transitoria" nos hace creer. Incluso Jerome Powell lo está admitiendo finalmente. En un reciente discurso, dijo lo siguiente con respecto a las presiones inflacionarias: "han sido mayores y más duraderas de lo previsto".

Los tipos de interés para casi todo están muy por debajo de la media. La Reserva Federal sigue manteniendo el tipo de interés de los fondos federales en un nivel cercano a cero y no tiene intención de subirlo en breve. Los rendimientos de las empresas y los tipos hipotecarios también están en o cerca de mínimos históricos.

Dado que la Reserva Federal parece ignorar sus tres mandatos del Congreso, analizamos la cantidad de estímulo monetario que la Reserva Federal está aplicando al sistema.

La Reserva Federal dirige la política monetaria mediante la manipulación del tipo de interés de los fondos federales. En 2008, cuando el tipo llegó a cero, la Fed quiso hacer más. Al no querer bajar los tipos por debajo de cero, introdujo la flexibilización cuantitativa o QE. El QE reduce efectivamente los tipos mediante la compra de valores del Tesoro y de hipotecas. La reducción de la oferta conduce a un aumento de los precios y, por tanto, a una reducción de los tipos de interés y de los rendimientos.

Antes de 2008 podíamos medir la agresividad de la política monetaria comparando los fondos de la Fed con medidas de crecimiento económico. Los gráficos siguientes, por ejemplo, comparan el crecimiento del PIB nominal y el IPC con los Fed Funds.

Fuente: Real Investment Advice

En el gráfico superior, la Fed ha mantenido los fondos federales muy por debajo de la tasa de crecimiento económico durante prácticamente todo el período desde la crisis financiera. El segundo gráfico muestra que han mantenido la tasa real de los Fondos Federales (ajustada a la inflación) negativa desde 2008.

Como se muestra, la Fed está utilizando cada vez más tasas de estímulo de los Fondos Federales.  Esta última dosis de estímulo es aún más excesiva que las anteriores si se compara con las condiciones económicas.

Desde el nacimiento del QE, los gráficos anteriores no pintan una imagen completa de la política monetaria. Para ello, debemos tener en cuenta la QE y el efecto que tiene sobre los tipos de interés.

El ex presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, estima que cada 6.000-10.000 millones de dólares adicionales de exceso de reservas en poder de los bancos (un subproducto de la QE) equivale aproximadamente a una reducción de los tipos de interés de un punto básico.

Fuente: Real Investment Advice

El "ajuste de Bernanke" a los Fondos Federales hace que el nivel efectivo de los Fondos Federales esté un 5% por debajo del nivel actual. Repito, los fondos federales están efectivamente en un -5%.

Si miramos a los últimos diez años, los Fed Funds estaban efectivamente entre un 2,00 y un 2,50% por debajo del tipo de interés establecido.

Podemos hacer un análisis similar utilizando un modelo alternativo que la Fed sigue de cerca. 

Según la Escuela de Negocios Booth de la Universidad de Chicago: "Jing Cynthia Wu y Fan Dora Xia, de Chicago Booth, ahora en el Banco de Pagos Internacionales, idearon un tipo alternativo de los Fondos Federales en la sombra que puede ser negativo, reflejando la flexibilización adicional de la Fed a través de políticas no convencionales".

Al igual que nuestro tipo de interés ajustado de los fondos federales, el tipo de interés alternativo de Wu Xia cuantifica el tipo de interés efectivo de los fondos federales teniendo en cuenta el QE.  Como mostramos a continuación, el modelo de Wu Xia estima que los Fed Funds son esencialmente negativos en un 2,50% en la actualidad.

Fuente: Real Investment Advice

Con los datos anteriores que muestran la naturaleza sin precedentes del estímulo monetario, debemos preguntarnos por qué la Fed sigue arrastrando los pies y manteniendo una política de nivel de crisis extrema.  Tal vez el Congreso debería preguntar a Powell por qué ignora su mandato.  

Creemos que hay dos respuestas.

En primer lugar, el sistema financiero es muy frágil. La QE ayuda a estabilizar la caída de los mercados y proporciona un sólido viento de cola para los precios de los activos. Sin embargo, hace poco por incentivar el endeudamiento y el crecimiento económico. 

El S&P 500 ha subido un 34% desde los máximos anteriores a la pandemia. Durante el mismo periodo, el PIB real ha crecido menos del 1% y los beneficios del S&P 500 un 14%. Además, los bonos basura con calificación ccc rinden ahora un 7,5%, un 4,5% menos que antes de la pandemia. Hay muchos más ejemplos de precios de activos que han superado los fundamentos que los respaldan. 

Los precios y las valoraciones de los activos, que ya eran históricamente elevados, se han enriquecido aún más. Los mercados confían en que la Reserva Federal siga aplicando los estímulos. La Fed entiende su papel. Han mencionado repetidamente que serán muy lentos a la hora de retirar los estímulos para no alterar la "estabilidad financiera".

La estabilidad financiera es el código de los precios de los activos, y lo último que quiere hacer la Reserva Federal es reventar una burbuja, especialmente desde que la hicieron explotar. 

En segundo lugar, la prudencia fiscal es una broma, como se nos recordó recientemente cuando el Congreso elevó el techo de la deuda por 81ª vez.  

Fuente: Real Investment Advice

El aumento de la deuda no es necesariamente malo. Sin embargo, cuando crece mucho más rápido que la capacidad de pagarla, se vuelve problemático. La relación entre la deuda federal y el PIB se sitúa ahora en el 125%, frente al 105% de antes de la pandemia y más del doble del porcentaje de antes de la crisis financiera. 

El Tesoro necesita tipos de interés bajos y compradores constantes de su deuda para mantener un ritmo tan insostenible. Mediante tipos de interés cero y compras de 80.000 millones de dólares de bonos del Tesoro al mes, la Reserva Federal satisface ambas necesidades.

Sin unos tipos de interés extremadamente bajos que hagan asequible la deuda nueva y la existente, el crecimiento económico desaparecería y los impagos financieros serían abundantes.  La Fed debe creer que debe ayudar al Congreso a empeorar los desequilibrios fiscales de la nación en lugar de tratar el problema de forma sostenible. La conveniencia a costa del mañana, una vez más, parece estar ganando la partida.

La Fed no quiere pinchar las múltiples burbujas de activos ni obligar al Tesoro a pagar los tipos de interés normales del mercado. Los mercados financieros son extremadamente frágiles y la situación de la deuda es insostenible. Ocultar estas acciones bajo la apariencia de una política monetaria adecuada parece ser su modus operandi. 

Seguirán utilizando argumentos incoherentes para evitar abordar los verdaderos problemas. William White, un distinguido economista con gran experiencia en bancos centrales, escribe: "¿Quizás el verdadero marco sea cualquier cosa que justifique no endurecer la política monetaria?"

Tenga cuidado al invertir. "La política monetaria más inadecuada" es el único cimiento que sostiene las valoraciones de activos más atroces en más de 100 años.

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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz

https://realinvestmentadvice.com/what-is-the-federal-reserve-hiding-from-us

Imagen: CNBC