Ray Dalio predice una crisis financiera... otra vez

Ray Dalio, vuelve a los medios de comunicación, tratando de seguir siendo relevante afirmando que el «déficit se ha vuelto crítico»:

«Es como si fuera un médico, examino al paciente, y le digo, usted está teniendo esta acumulación, y le puedo decir que esto es muy, muy grave, pero no le puedo decir el momento exacto de cuándo le afectará. Yo diría que, si realmente estamos mirando a los próximos tres años, un año o dos arriba o abajo, que estamos en ese tipo de situación crítica, crítica.»

Y de Bloomberg:

«Si no lo haces (comprometerte a reducir el déficit), vas a tener problemas. No puedo decirte exactamente cuándo llegará, es como un ataque al corazón. Te estás acercando. Yo diría que, en tres años, más o menos"»

Por supuesto, las tácticas de miedo no estarían completas sin un gráfico aterrador que las respalde, como éste de Deutsche Bank:

«Aquí recordamos a los lectores, que el Gran, Hermoso Proyecto de Ley actualmente en el Congreso añadirá alrededor de 5 billones de dólares a la deuda, lo que resulta en lo que dijimos sería el Día del Juicio Final de la Deuda para los EE.UU.; esto es simplemente un intercambio de prosperidad a corto plazo (unos pocos billones adicionales en los próximos 4 años) para el colapso económico a largo plazo (el 220% de deuda a largo plazo sobre el PIB).»

Deutsche Deficit and Debt Projection

Fuente: Real Investment Advice, Deutsche Bank

Se trata, sin duda, de un gráfico espeluznante. La «cifra» es de la Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO). La CBO analiza los proyectos de ley de gasto e intenta determinar el impacto del gasto futuro frente a los ingresos. He aquí el cálculo del último «déficit» espantoso.

Big Beautiful Bill In Numbers

Fuente: Real Investment Advice, Bank of America

El problema es que ni Dalio ni la CBO aciertan en sus previsiones. Examinaremos ambos para explicar por qué.

No hace falta mucho para comprender que Ray Dalio, un titán de los hedge funds, es como cualquier otro ser humano y es propenso al error. No voy a descartar a Dalio por completo, ya que su historial de gestión de dinero en Bridgewater no es nada desdeñable. Sin embargo, su historial es mucho menos envidiable en lo que respecta a las predicciones sobre la crisis de la deuda. He aquí una breve cronología:

Marzo 2015 - Dalio cree que la Fed puede repetir lo de 1937 de nuevo.
Enero 2016 - El superciclo de deuda de 75 años llega a su fin.
Septiembre 2018 - Ray Dalio dice que la economía parece la de 1937 y que se avecina una recesión en unos dos años
Enero 2019 - Ray Dalio ve un riesgo significativo de recesión en EE.UU.
Octubre 2022 - Dalio advierte de una tormenta perfecta para la economía (ese fue también el mínimo de la bolsa.).
Septiembre 2023 - Dalio dice que EE.UU. va a tener una crisis de deuda.

Pero incluso se puede ir más atrás, cuando escribió sobre algunos de sus mayores errores hace aproximadamente una década:

«El mayor de estos errores ocurrió en 1981-82, cuando me convencí de que la economía estadounidense estaba a punto de caer en una depresión. Mis análisis me habían llevado a creer que, con la política monetaria restrictiva de la Reserva Federal y la gran cantidad de deuda, se produciría una oleada mundial de impagos de deuda, y si la Reserva Federal intentaba solucionarlo imprimiendo dinero, la inflación se aceleraría. Estaba tan seguro de que se avecinaba una depresión que lo proclamé en columnas de prensa, en televisión, incluso en declaraciones ante el Congreso.»

Aunque Dalio comprende sus errores de 1981 a 1982, los ha repetido durante la última década.

Para los inversores que escucharon las predicciones de Dalio sobre una próxima «depresión» hace una década, se perdieron participar en uno de los mercados alcistas más importantes de la historia de Estados Unidos.

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Fuente: Real Investment Advice

De nuevo, por favor, no se equivoquen en lo que digo. Ray Dalio es una persona inteligente. Sin embargo, la inteligencia no demuestra necesariamente exactitud a la hora de predecir el futuro. Se equivocó en los 80 y se ha equivocado en la última década.

¿Significa eso que «nunca» acertará? No. Pero los inversores han perdido más dinero preocupándose por las predicciones de Dalio del que probablemente habrían perdido, aunque hubiera acertado.

Pero, ¿qué hay de las proyecciones de la CBO?

Cada año, la Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO, por sus siglas en inglés) publica una serie de proyecciones que estiman los déficits federales y los niveles de deuda en un horizonte de 10 años. Estas previsiones, a menudo consideradas como un evangelio tanto por los legisladores como por los medios de comunicación, se utilizan para dar forma a los debates de política pública, informar las decisiones presupuestarias y enmarcar la narrativa fiscal a largo plazo de Estados Unidos. Sin embargo, con sorprendente regularidad, estas previsiones no se materializan.

La razón es que, al igual que en el caso de Dalio, las proyecciones de la CBO son a menudo estimaciones sesgadas o unilaterales, se excluyen datos y otras cuestiones diversas merman la precisión futura, tanto para bien como para mal. Además, la metodología de previsión de la agencia tiene defectos estructurales, que van desde supuestos rígidos a exclusiones de la retroalimentación económica dinámica, pasando por puntos ciegos en el comportamiento fiscal y el cambio de políticas. El resultado es un conjunto de proyecciones que a menudo engañan más de lo que informan. A continuación se explican brevemente estos defectos.

La naturaleza estática de los modelos de la CBO (el marco analítico de la CBO se basa en un modelo de puntuación estático). Este enfoque parte del supuesto de que la política futura, como los tipos impositivos, los niveles de gasto, los programas de prestaciones sociales, etc., se mantendrán sin cambios a lo largo del horizonte de previsión de 10 años, a menos que YA se haya promulgado nueva legislación. En la práctica, esto no suele ocurrir. Por ejemplo, si está previsto que expire un recorte fiscal, la CBO asume que expirará, aunque la probabilidad de una prórroga sea alta. Lo mismo ocurre con los topes de gasto discrecional, las reducciones de pagos de Medicare y los desembolsos en defensa. Como resultado, las proyecciones de la CBO a menudo incluyen futuros «precipicios de déficit» o contracciones fiscales repentinas que los legisladores evitan más tarde, lo que hace que las proyecciones queden obsoletas incluso antes de ser útiles.
Ignorar la retroalimentación económica dinámica - Tal vez el defecto más significativo del modelo de la CBO es su uso limitado de la puntuación dinámica, es decir, la idea de que la política fiscal puede influir en los resultados económicos más amplios, afectando a los ingresos fiscales y al gasto. En su lugar, se basan en gran medida en previsiones económicas de referencia que suponen una trayectoria suave de crecimiento e inflación, a menudo tomadas de previsiones privadas consensuadas. Sin embargo, esos supuestos son retrospectivos, calibrados en función de medias históricas en lugar de adaptarse a las condiciones actuales o previstas.
Hipótesis poco realistas sobre el crecimiento y los tipos de interés - Uno de los elementos más desconcertantes de las proyecciones de deuda de la CBO es su falta de voluntad para incorporar tasas realistas de crecimiento económico futuro. En un horizonte de 10 años, incluso pequeños ajustes en las hipótesis de crecimiento del PIB pueden alterar drásticamente los ratios deuda/PIB. Sin embargo, la CBO adopta por defecto una tasa de crecimiento real del PIB a largo plazo de entre el 1,8% y el 2,0%, una cifra derivada del crecimiento tendencial de la productividad y de la población activa, y no de los cambios cíclicos o estructurales de la economía.

Este pesimismo encubierto ignora posibles escenarios alcistas, como los cambios demográficos, los aumentos de productividad debidos a la tecnología o la aceleración económica inducida por las políticas. Por el contrario, no modela adecuadamente los riesgos a la baja, como las recesiones, las perturbaciones geopolíticas o los eventos crediticios. El resultado es un «camino intermedio» engañoso que rara vez refleja los resultados reales.

Del mismo modo, el CBO asume un entorno de tipos de interés gradualmente al alza, en el que los costes de endeudamiento aumentan junto con la emisión de deuda. Sin embargo, la historia demuestra que los tipos de interés pueden permanecer bajos, incluso cuando aumenta la deuda. Como se ha demostrado, los tipos bajan con déficits mayores, ya que el gasto improductivo frena el crecimiento económico. El reciente aumento de los tipos se debió a la inflación provocada por el envío de cheques a los hogares mientras se paralizaba la economía. A medida que los restos de esa infusión se desvanezcan, el crecimiento económico y los tipos disminuirán. Sin embargo, Dalio y la CBO olvidan la causa del aumento de los tipos y asumen que la subida fue orgánica cuando no lo fue. A medida que el crecimiento se ralentice aún más, las intervenciones de los Bancos Centrales pondrán en tela de juicio la narrativa recurrente de la CBO de que el aumento de la deuda conducirá inevitablemente a una crisis fiscal a través de los crecientes pagos de intereses.

Deficit vs 10-year yield

Fuente: Real Investment Advice

Para ser claros, la CBO es vital para aportar transparencia fiscal a las operaciones gubernamentales. Pero sus previsiones deben tratarse como escenarios, no como certezas. Algunos economistas han abogado por incluir proyecciones basadas en intervalos, es decir, una banda de posibles trayectorias de la deuda y el déficit con distintos supuestos de crecimiento, tipos de interés y política fiscal. Otros han pedido un uso más agresivo de la puntuación dinámica para tener en cuenta las reacciones económicas y de comportamiento.

Una cosa es segura. El futuro es muy incierto. Por ello, cualquier previsión que se haga a 10 años vista será errónea, para bien o para mal. Por ejemplo, lo más probable es que Estados Unidos esté en la cúspide de la próxima revolución industrial. Ésta transformará la economía, el trabajo y la mano de obra de formas que actualmente no podemos imaginar. El impacto de la Inteligencia Artificial en el empleo, la productividad y el crecimiento salarial podría ser transformador. Sin embargo, también debemos considerar el impacto de la IA en las necesidades de infraestructuras altamente intensivas en capital.

La inteligencia artificial generativa tiene el potencial de automatizar muchas tareas laborales y, con el tiempo, impulsar el crecimiento económico mundial. La IA empezará a tener un impacto mensurable en el PIB de EE.UU. en 2027 y empezará a afectar al crecimiento de otras economías de todo el mundo en los años siguientes. La base de la previsión es la constatación de que la IA podría llegar a automatizar en torno al 25% de las tareas laborales en las economías avanzadas y entre el 10% y el 20% del trabajo en las economías emergentes.

En la actualidad, estiman que la IA impulsaría el crecimiento del PIB de Estados Unidos en 0,4 puntos porcentuales. Esto reduciría sin duda el impacto del aumento de los niveles de deuda.

Boost to GDP growth by AI

Fuente: Real Investment Advice, Goldman Sachs

Las previsiones de deuda y déficit de la CBO tienen valor, pero están profundamente limitadas por los supuestos en los que se basan. Sus previsiones ignoran cómo evoluciona la política, cómo se adaptan las economías y lo impredecible que es el futuro. Excluyen pasivos significativos, no tienen en cuenta los bucles de retroalimentación económica y asumen una rigidez en la política fiscal que no existe en el mundo real.

Tanto para los inversores como para los responsables políticos y los ciudadanos, la clave no es descartar el trabajo de la CBO, sino comprender sus limitaciones. En particular, considérese lo siguiente para aquellos que, como Dalio, pontifican sobre los crecientes niveles de deuda como porcentaje del PIB.

US vs Japan Debt To GDP Ratio

Fuente: Real Investment Advice

Japón es un país relativamente pequeño en comparación con Estados Unidos.

No es el emisor de la moneda de reserva mundial.
No tiene la capacidad de crecimiento económico ni los recursos de EE.UU.
Carece de fuerza militar para defender su soberanía.
Tiene un problema demográfico acuciante.

¿Tienen ambos países problemas financieros? Por supuesto. Sin embargo, a pesar de todas sus deficiencias, Japón no ha caído en la bancarrota ni se ha enfrentado a la devastación económica. En otras palabras, como inversor, apostar por la desaparición de EE.UU. con un 120% de deuda respecto al PIB, ante el auge de la Inteligencia Artificial y su impacto potencial, será probablemente una apuesta perdedora.

También es crucial que los inversores comprendan los datos que ven y utilizan para construir supuestos de inversión. Como en el caso de Dalio, suponer que se avecina una «crisis de la deuda» ha perjudicado gravemente el proceso de creación de riqueza de las personas. ¿Tendrán razón finalmente la CBO y Dalio? ¿Se producirá finalmente una crisis de la deuda? Puede que sí. Todo es posible. Usted debe responder si eso ocurrirá durante su plazo de inversión. Y lo que es más importante, ¿qué hará después?

La decisión es suya. Sin embargo, una decisión equivocada puede afectar gravemente a su proceso de creación de riqueza y a la consecución de sus objetivos financieros.

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