Riesgos a la baja para el crecimiento mundial

El previsible ciclo de revisión a la baja de las perspectivas económicas mundiales ha comenzado oficialmente. Este es el mensaje que se desprende de las Perspectivas Económicas Mundiales semestrales que acaba de publicar el Fondo Monetario Internacional, que refuerzan las revisiones anteriores de varios destacados equipos privados de análisis.

La revisión, en gran medida en respuesta a la guerra de Ucrania, es importante: una fuerte reducción del crecimiento económico mundial hasta el 3,6% para 2022, 1,3 puntos porcentuales por debajo de la previsión de crecimiento mundial del FMI del 4,9% realizada sólo seis meses antes. El FMI advirtió de que esto iba a ocurrir, con una revisión provisional a la baja de 0,5 puntos porcentuales publicada en enero. Aun así, si miramos a los últimos 15 años, se trata del tercer mayor recorte en el ciclo de revisión semestral del FMI.

En abril de 2009, mientras se desarrollaba la crisis financiera mundial (CFG), el FMI recortó su estimación de crecimiento mundial para el año en 4,3 puntos porcentuales (reduciendo su proyección de crecimiento positivo del 3% antes de la crisis a una contracción total del -1,3%). Y, por supuesto, al estallar la pandemia de COVID-19 a principios de 2020, el FMI recortó su estimación de crecimiento para el año en 6,4 puntos porcentuales (pasando de una proyección anterior a la pandemia del +3,4% a una contracción absoluta del -3%). En ambos casos, las enormes reducciones de las previsiones anunciaban fuertes recesiones mundiales, de hecho, las dos peores recesiones de la historia moderna.

Sin embargo, ni el FMI ni la mayoría de los pronosticadores creen que el actual déficit de crecimiento mundial vaya a llevar al mundo a una auténtica recesión. Las últimas Perspectivas Económicas Mundiales prevén un aterrizaje suave perfecto en la economía mundial de 96 billones de dólares. Tras la reciente revisión a la baja, ahora se espera que el crecimiento mundial se asiente cómodamente en una trayectoria de crecimiento del 3,6% en 2022-23, lo que está ligeramente por encima de la media del 3,4% desde 1980. Los aterrizajes no son mucho más suaves que eso.

Pero esto podría ser una ilusión, por varias razones.

Para empezar, los pronosticadores fueron demasiado optimistas al extrapolar al futuro el pico de azúcar de 2021. El aumento del 6,1% del crecimiento mundial en 2021 fue el mayor repunte registrado, según las estadísticas del FMI que se remontan a 1980. Pero esto siguió a la mayor caída registrada, un desplome del -3,1% en 2020. Al igual que los bloqueos de la COVID llevaron al grueso de la economía mundial a una virtual paralización a principios de 2020, la reapertura, junto con un agresivo estímulo monetario y fiscal, produjo la madre de todas las recuperaciones.

Los pronosticadores son una especie autorregresiva, con una extraña habilidad para extrapolar la última tendencia al futuro. Lo mismo ocurre con los inversores. Sólo por esta razón, es importante mirar a través de la extraordinaria volatilidad de 2020-21 para obtener una lectura limpia de la tendencia a extrapolar. A lo largo de esos dos años, el crecimiento del PIB mundial se situó en una media de sólo el 1,5%, muy por debajo del umbral oficial de recesión mundial, que en general se considera en torno al 2,5%. Ni que decir tiene que si el crecimiento económico mundial se ralentiza más hacia esa tendencia subyacente que hacia la trayectoria de aterrizaje suave, no es nada descabellado que se produzca otra recesión mundial.

Una segunda razón para dudar de las previsiones optimistas es que el colchón de China se ha desinflado. La economía china crece actualmente muy por debajo del ritmo de casi el 8% registrado entre 2010 y 2019. Las últimas perspectivas del FMI sitúan el crecimiento medio de China en 2022-23 en el 4,75%, sólo un poco más de la mitad de la tendencia posterior a la CFG, cuando el fuerte crecimiento chino fue literalmente lo único que impidió que el mundo recayera en la recesión durante el período 2012-16. Al igual que entonces, la capacidad de recuperación mundial sin una economía china más vigorosa es muy improbable.

Ese es el riesgo hoy. Dado que China se enfrenta actualmente a una trifecta de choques, una nueva oleada de cierres de COVID-19, las presiones actuales de desapalancamiento (especialmente en su inestable sector inmobiliario) y los daños colaterales relacionados con la guerra resultantes de su desacertada asociación con Rusia- la economía mundial ya no puede confiar en China como fuente de resistencia. Esto, por supuesto, tiene dos vertientes. Si China profundiza en su compromiso con Rusia, compartirá el aislamiento de su "socio ilimitado". Para una economía china que sigue siendo profundamente dependiente del resto del mundo, esto podría resultar el mayor reto del presidente Xi Jinping.

En tercer lugar, el cambio a la baja en el ciclo de crecimiento mundial va acompañado de un importante repunte en los ciclos de inflación y de tipos de interés a nivel mundial. Los partidarios del aterrizaje suave no tienen en cuenta las consecuencias. A medida que la inflación se dispara a máximos de 40 años, se habla de "pico de inflación" - la idea fantasiosa de que es tan malo ahora que sólo puede mejorar a partir de aquí.

Este argumento aritmético superficial no tiene sentido. El índice de precios al consumo de EE.UU. aumentó un 8,5% en marzo, por lo que es muy probable que este barómetro clave de la inflación sea considerablemente inferior a finales de año. ¿Pero cuánto más bajo? ¿Lo suficientemente bajo como para rescatar a la Reserva Federal de EE.UU. de su táctica de política monetaria más irresponsable desde mediados de los años 70 y principios de los 80?

No cuente con ello. Aunque la Reserva Federal habla ahora con dureza, las palabras son baratas. Hasta el momento, sólo ha dado 25 puntos básicos, o apenas el 10%, de los 250 puntos básicos de ajuste acumulado que los mercados financieros esperan para los próximos seis meses. Incluso si la Reserva Federal actúa como se espera y eleva el tipo de interés de los fondos federales al 2,5% en noviembre, es probable que el tipo de interés nominal se sitúe muy por debajo de la tasa de inflación.

Esto significa que el tipo de interés real (ajustado a la inflación) de los fondos federales se mantendrá en territorio negativo durante todo el año, marcando un período de 38 meses de tipos de interés reales negativos, un estímulo mucho mayor que en los anteriores períodos de "superacomodación" bajo Alan Greenspan, Ben Bernanke y Janet Yellen. Los tipos de interés reales son importantes para mantener la estabilidad de los precios e impulsar el crecimiento económico. A la hora de evaluar los riesgos para el ciclo económico mundial, lo fundamental es que el repunte de los tipos reales tiene mucho más recorrido.

Todo esto subraya los riesgos a la baja que se están acumulando en la economía mundial. Como pronosticador recuperado de Wall Street, comprendo la mentalidad de la mayoría de los equipos de previsión, incluidos los profesionales de gran talento del FMI, que creen haber tenido en cuenta la mayoría de los riesgos imaginables. En este caso, los mercados financieros están de acuerdo, convencidos de que un mundo propenso a la inflación, con unos bancos centrales todavía asombrosamente acomodaticios, se desliza de alguna manera gloriosa hacia un aterrizaje suave para las edades. Pero, ¿se supone que este escenario, ya de por sí muy inestable, se desarrollará sin China? Siga soñando.

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