La gente que piensa en la economía es un subconjunto no aleatorio de la población. La mayoría de la gente no es como nosotros. Peor aún, no siempre somos como nosotros. De ahí las interminables discusiones.

Actualmente nuestro subconjunto está debatiendo si nos enfrentamos a la inflación o a la recesión. En mi opinión, no es una cuestión de uno u otro: podemos tener inflación y recesión. Por eso sigo hablando de "estanflación", una economía aquejada de ambos problemas.

De los dos, creo que la inflación es la amenaza más grave. No minimizo el dolor que muchos sentirán por las condiciones de recesión. La diferencia es que las recesiones tienen un límite inferior. La economía sólo puede contraerse hasta cierto punto, y entonces las recesiones terminan. Los períodos de inflación, si se permite que persistan, pueden empeorar infinitamente y durar mucho tiempo.

La experiencia de inflación de cada persona es única. Todos tenemos nuestros patrones de gasto particulares, por lo que nuestra experiencia se sentirá peor si la inflación es más severa en los bienes y servicios que normalmente compramos. O puede que no la notemos tanto como otros. Por ejemplo, si uno ya es dueño de su propia casa, no se preocupa realmente por la inflación de la vivienda (a menos que quiera venderla).

Del mismo modo, la inflación varía entre países, incluso entre los que tienen estrechas relaciones económicas, debido a las causas subyacentes y a las políticas locales. Hoy exploraremos algunas de estas variaciones internacionales, basándonos en una nueva investigación del Banco de la Reserva Federal de Chicago, y terminaremos con unas citas de Jerome Powell en Jackson Hole, sonando como Paul Volcker.

La idea de que la inflación tiene diferentes sabores no es nueva. La teoría keynesiana reconoce como fenómenos distintos la inflación por incremento de los costes (cost-push ) y la inflación por aumento de la demanda (demand-pull). Y aunque considero que la escuela keynesiana tiene carencias en otras áreas, esos son conceptos útiles en este momento.

La inflación por incremento de los costes significa que el aumento de los costes de los insumos hace que los productores suban el precio de sus bienes y servicios. El aumento de los costes de la energía, por ejemplo, reduce la rentabilidad de la fabricación y el transporte marítimo, que consumen mucha energía. No tienen necesariamente que subir los precios; pueden optar por aceptar márgenes más bajos por razones de competitividad. Pero cuando los costes de todos los productores aumentan, los clientes acaban por notarlo, como ocurre ahora debido a los efectos tanto del COVID como de la guerra entre Rusia y Ucrania. 

Por el contrario, la inflación por aumento de la demanda se produce cuando la demanda agregada aumenta más rápidamente que la oferta. O puede ocurrir que la oferta se reduzca mientras la demanda se mantiene estable. En cualquiera de los dos casos, una menor oferta en relación con la demanda se traduce en un aumento de los precios. Lo hemos visto recientemente cuando el COVID cambió las preferencias de los consumidores. De repente, la gente quería más comida, entretenimiento y otros servicios a domicilio de los que los productores podían ofrecer. Luego, al disminuir las restricciones, la gente quería más viajes y comidas en restaurantes. No son problemas insuperables, pero la adaptación lleva tiempo en una economía de gran tamaño.

La inflación impulsada por los costes y la impulsada por la demanda no son mutuamente excluyentes. Ambas pueden darse al mismo tiempo en diferentes bienes y servicios. Sin embargo, suele predominar una u otra. En 2021, la inflación que tuvimos en EE.UU. fue principalmente de la variedad de demanda. Eso continuó en este año, con la guerra añadiendo a la mezcla la inflación de la energía y de los alimentos por el impulso de los costes.

Lo interesante es que en otras economías se observan patrones diferentes. La inflación varía mucho más de lo que muchos observadores creen.

Esta es la inflación interanual de los precios de los alimentos en Nigeria:

Fuente: Mauldin Economics, Trading Economics

En julio, los precios de los alimentos en Nigeria subieron un 22% con respecto al mismo punto de 2021. La variación comparable en EE.UU. (categoría de alimentos del IPC) fue "sólo" del 10,9%. Los estadounidenses lo tienen mal, pero no como los nigerianos. Y muchos países en vías de desarrollo están incluso en peor situación. 

Sin embargo, hay que tener en cuenta que el eje Y del gráfico está establecido en el 17%. Eso hace que la inflación alimentaria de antes de la guerra parezca leve cuando definitivamente no lo era. La guerra simplemente agravó la ya mala situación de Nigeria. Los precios de los alimentos allí han estado aumentando a tasas anuales del 10% o más desde 2016.

Muestro esto para ilustrar cómo la inflación que los estadounidenses encontramos tan problemática no es nueva. Es nueva para nosotros, o al menos para los menores de 55-60 años. Por una amplia variedad de razones, la oferta mundial de alimentos ha ido a la zaga de la demanda mundial de alimentos durante algún tiempo, causando el aumento de los precios (afortunadamente, los alimentos existen, sólo que a precios más altos. El tipo de hambrunas que eran tan comunes hace un siglo son raras ahora. Eso es progreso).

¿Habría llegado esta inflación a Estados Unidos de no ser por la pandemia y la guerra? No podemos asegurarlo. Creo que probablemente lo habría hecho, aunque quizá no en la misma magnitud. Este es un punto importante: la inflación no está golpeando al mundo a través de un único interruptor de encendido/apagado. Es más bien como varios juegos de interruptores de intensidad luminosa. Una mano invisible los sube y baja, por razones que no siempre tenemos claras.

Un reciente documento de la Fed de Chicago hizo algunas comparaciones interesantes en ese sentido. Analizaba la variación de la inflación en varios países tanto antes de la pandemia (mayo de 2019) como la más reciente disponible, que era mayo de 2022. Tenga en cuenta que esto muestra el cambio entre esos dos períodos, no la tasa de inflación real. La idea es medir cuánto aumentó la inflación y por qué.

Fuente: Mauldin Economics, The Federal Reserve Bank of Chicago

Cada barra representa un país de la OCDE. Los colores muestran qué parte de la variación procede de los alimentos, la energía y la inflación "subyacente" (es decir, todo lo que no sea alimentos y energía).

Lo que debería notar es cuánto varió el impacto entre los países. Las partes verdes (energía) de las barras varían de diminutas a enormes. Hemos oído que la energía es un mercado global. Los cambios de precios deberían ser similares en todas partes. Sin embargo, es evidente que no lo son. La contribución amarilla de los precios de los alimentos y la variación azul de la inflación subyacente también varían enormemente entre países.

Aquí tenemos una visión diferente, esta vez desglosando la variación de la inflación subyacente por bienes duraderos, bienes no duraderos y servicios (nótese que se trata del PCE, no del IPC).

Fuente: Mauldin Economics, The Federal Reserve Bank of Chicago

Obsérvese cómo la barra de EE.UU. tiene la mayor contribución azul (bienes duraderos). Volveremos a ello en un momento. El punto importante: Una vez superado el ruido, parece que hay dos categorías: los países en los que los precios de los alimentos y de la energía impulsan la inflación, y los países en los que hay otros factores que son los principales responsables.

En estos dos gráficos de barras, Estados Unidos no es ni el mejor ni el peor. Está en la mitad de la media en comparación con otros países desarrollados. Pero esto no siempre fue así. Al principio de la pandemia, la inflación estadounidense estaba muy por encima de la mayoría de esos mismos países.

Pero el análisis de la inflación general oculta muchos detalles. Los investigadores de la Fed de Chicago observaron cómo los precios de los alimentos y la energía han desempeñado un papel mucho más importante en Europa.

A diferencia de muchos países europeos, EE.UU. destaca por el hecho de que los productos básicos son responsables de más de la mitad de su aceleración de la inflación, mientras que los alimentos y la energía desempeñan un papel comparativamente menor. Las materias primas, como los alimentos y el petróleo, se cotizan frecuentemente en dólares estadounidenses. Debido a la reciente depreciación de la mayoría de las divisas mundiales frente al dólar, estos países se enfrentan a mayores presiones sobre los precios de las materias primas que Estados Unidos. Además, el impacto de la energía en la aceleración de la inflación varía en la muestra debido a las diferencias en la intensidad energética. Es decir, un país que consume más energía en proporción a su gasto total de los hogares experimentará un mayor impacto de los precios de la energía en su tasa de inflación.

En primer lugar, hay que tener en cuenta que esto hace que un dólar fuerte sea importante en la historia de la inflación. Y si el dólar se debilita, eso hará subir los precios de forma habitual e incremental, haciendo más difícil la tarea de luchar contra la inflación.

Otra diferencia importante y que a menudo se pasa por alto: Estados Unidos es un exportador neto de energía. Por eso disfrutamos de unos precios del combustible relativamente bajos en comparación con, por ejemplo, Francia o Alemania. La mayoría de los demás países de la OCDE gastan más en energía, lo que significa que gastan menos en otras cosas. Cuando los precios de la energía subieron, sus tasas de inflación aumentaron más que las nuestras, y viceversa.

Una vez más, eso no significa que la inflación energética (y alimentaria) no haya afectado a Estados Unidos. Ciertamente lo ha hecho. Estamos observando el impacto relativo, y muestra que la inflación estadounidense está más arraigada en las categorías "básicas", y concretamente en los precios de los bienes duraderos.

Pero está ocurriendo algo extraño. La demanda de bienes duraderos aumentó mucho más en Estados Unidos que en otros países. ¿Qué podría explicarlo? La investigación de la Fed de Chicago apunta a las diferencias en el estímulo fiscal de la era COVID.

Aquí hay un gráfico muy ruidoso que normalmente no incluiría, pero es importante. El panel de la izquierda representa la variación de la inflación frente a la variación de los desembolsos del gobierno durante el mismo periodo. Citaré su explicación debajo del gráfico:

Fuente: Mauldin Economics, The Federal Reserve Bank of Chicago

En el panel A del gráfico, se representa la relación entre la aceleración de la inflación subyacente y el estímulo fiscal. Vemos que los países con mayores paquetes de estímulo tienden a experimentar una mayor aceleración de la inflación. De todos los países que proporcionan los datos pertinentes, Estados Unidos promulgó el segundo mayor estímulo fiscal, con una brecha de desembolsos del 17,6%, lo que indica que el gasto público y las transferencias aumentaron considerablemente en relación con las tendencias anteriores a la pandemia. Este gran estímulo fiscal puede haber impulsado el aumento de la demanda de bienes duraderos en Estados Unidos.

Esto respalda lo que muchos esperábamos: las enormes inyecciones de efectivo en la economía hicieron lo que se pretendía, es decir, apoyar el gasto de los consumidores y el empleo. Pero también tuvieron un coste, parte del cual vemos ahora en la tasa de inflación.

El panel derecho de ese gráfico muestra la inflación frente a la variación del empleo (en comparación con las proyecciones anteriores a la pandemia). Esta es la explicación de los autores.

En el panel B, se traza la aceleración de la inflación subyacente frente a la brecha de desempleo, o la diferencia entre las tasas de desempleo observadas y las previsiones prepandémicas de la OCDE para la tasa natural de desempleo de 2021 en cada país. Una brecha de desempleo positiva implica que el mercado laboral de un país aún no se ha recuperado de la recesión pandémica. En todos los países, la magnitud de la aceleración de la inflación está correlacionada negativamente con la brecha de desempleo, lo que sugiere que las diferencias en la holgura del mercado laboral explican una parte significativa de la variación entre países en la aceleración de la inflación. El panel B también revela que la aceleración de la inflación en Estados Unidos es mucho mayor que en otros países con brechas de desempleo igualmente pequeñas pero positivas. Esto sugiere que, además de las condiciones del mercado laboral, hay otros factores importantes para explicar el aumento de la inflación en EE.UU.

"Diferencias en la holgura del mercado laboral" es una forma educada de decir "los desempleados no gastan tanto". Pero en este caso la relación es más débil, lo que significa que también intervienen otros factores. ¿Cuáles podrían ser?

La política monetaria debería ser la primera en la lista. Ningún banco central actuó lo que yo llamaría "responsablemente" en este periodo, lo que significa que se limitaron a mantener el sistema bancario a flote. Todos, de diversas maneras, trataron de apuntalar sus economías y proteger los intereses de los poderosos locales. Tal vez eso fuera apropiado en el choque inicial de la COVID, cuando no teníamos ni idea de a qué nos enfrentábamos. Rápidamente dejó de serlo, pero siguieron bombeando, ninguno más que la Reserva Federal. Por eso, ahora se enfrenta a una elección tan poco probable entre la inflación y la recesión.

Esto también complica la estrategia de inversión. Aunque todos los bancos centrales actúen racionalmente, que no lo harán, sus respuestas variarán porque sus situaciones de inflación varían. La economía mundial está más interconectada y más fragmentada que nunca.

Creo que esta vez la economía "saldrá adelante", soportando mucho dolor innecesario, pero al final saldrá (casi) intacta. Pero esto es lo que mi amigo William White llama "sistemas complejos". Yo los he llamado "pilas de arena", propensos a averías imprevisibles pero catastróficas.

No sabemos qué va a pasar, ni dónde, y por eso debemos estar preparados para cualquier cosa, en cualquier momento.

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Desde 2004 el autor, analista y escritor financiero de best-sellers John Mauldin ha estado ayudando a inversores individuales e instituciones a desarrollar una comprensión más clara de las fuerzas que impulsan la economía mundial y los mercados de inversión desde 2004. En 2012 nace Mauldin Economics con la misión de llamar la atención de sus suscriptores sobre las inversiones específicas que John y su equipo descubren para cumplir con los objetivos de inversión más urgentes de hoy en día.

Fuente / Autor: Mauldin Economics / John Mauldin

https://www.mauldineconomics.com/frontlinethoughts/your-inflation-may-vary

Imagen: Ámbito Financiero