Las ovejas son animales tímidos, nerviosos y que se asustan fácilmente. Por razones similares, algunos inversores de renta fija suelen ser descritos como ovejas. Las ovejas inversoras se ponen nerviosas ante la volatilidad del mercado de valores y se preocupan cuando aumentan los riesgos económicos, financieros y geopolíticos. Con las valoraciones de las acciones todavía altas y los rendimientos de los bonos respetables, puede ser el momento de decir adiós a TINA,y escuchar a las ovejas de los bonos que gritan BAAA.

El acrónimo popular de Wall Street de la última década es TINA (There Is No Alternative, No Hay Alternativa). TINA implicaba que no había alternativa a mantener acciones en cartera ya que los rendimientos de los bonos eran muy bajos. Antes de este año, la limitada subida de los precios de los bonos y los escasos rendimientos hacían difícil argumentar en su contra.

Ahora, las ovejas del mercado de bonos balan y dicen BAAA. Con los rendimientos del Tesoro de EE.UU. en torno al 4% y los rendimientos de los bonos corporativos aún más altos, podríamos considerar que BAAA (Bonds Are An Alternative, Los bonos son una alternativa).

Para ayudar a apreciar el BAAA, compartimos los rendimientos esperados de las acciones y los bonos. El análisis le ayudará a decidir si las ovejas de los bonos están en lo cierto.

El cálculo de la rentabilidad esperada de los bonos es sencillo: hay que fijarse en el rendimiento. Si un bono a diez años rinde un 4%, entonces, salvo que haya un impago, el inversor ganará un 4% anual durante diez años.

Los rendimientos futuros de las acciones son desconocidos. Sin embargo, podemos utilizar ratios de valoración y estadísticas para establecer un rango de resultados esperados. A menudo se dice que operar con valoraciones es difícil. Esto se debe a que, en períodos cortos, no hay correlación entre las valoraciones y los rendimientos. Sin embargo, en periodos más largos, las valoraciones son excelentes barómetros de los rendimientos futuros.

Por ejemplo, el siguiente gráfico de John Hussman (2014) destaca lo bien que ocho ratios de valoración diferentes predijeron los rendimientos para los siguientes períodos de diez años. La dificultad para distinguir los diez rendimientos reales en el gráfico, entre las predicciones de dichos rendimientos, indica la importancia de las valoraciones como predictores de los rendimientos a largo plazo.

Fuente: Real Investment Advice, Hussman Funds

Dada la fuerte correlación entre las valoraciones y los rendimientos de las acciones a largo plazo, compartimos algunos gráficos para ayudar a formar expectativas sobre lo que los próximos diez años pueden deparar a las acciones. Esto nos permite compararlas con las alternativas del Tesoro y de los bonos corporativos con grado de inversión.

En los siguientes gráficos de dispersión se comparan tres ratios de valoración y la posterior rentabilidad total a diez años (dividendos incluidos) del S&P 500. Los puntos de datos representan la valoración de cada trimestre y la rentabilidad posterior. El círculo destaca la situación actual de la valoración. La intersección del círculo y la línea de tendencia marca la expectativa de rentabilidad anualizada a diez años. El coeficiente de valoración (eje de abscisas) no es el coeficiente real, sino el coeficiente medido en desviación estándar de la media. Este método ayuda a comparar mejor las tres valoraciones.  

Como se muestra a continuación, los tres ratios de valoración proporcionan una gama esperada de rendimientos totales anualizados del +5% al -2,5%.

Fuente: Real Investment Advice

Fuente: Real Investment Advice

Fuente: Real Investment Advice

Antes de comparar los rendimientos esperados de las acciones y los rendimientos actuales de los bonos, vale la pena contemplar que un inversor en acciones debería exigir una prima de rendimiento frente a los rendimientos de los bonos. La prima tiene en cuenta la asunción de una mayor volatilidad de precios y rendimientos y de riesgos adicionales. Desde 1950, los inversores han ganado, por término medio, una prima de rentabilidad total del 5,53% por poseer acciones frente a bonos.

Como compartimos a continuación, un inversor puede comprar un bono del Tesoro de EE.UU. a diez años al 3,95%, que es mejor que la media de los tres rendimientos esperados de las acciones. Además, un inversor puede asumir cierto riesgo crediticio y ganar casi un 6% en bonos corporativos con grado de inversión. De este modo, superaría fácilmente las expectativas de rentabilidad de las acciones.

Fuente: Real Investment Advice

Los rendimientos esperados de las acciones están a la par con los rendimientos del bono del Tesoro sin riesgo, pero lamentablemente están por debajo del diferencial de la prima que los inversores deberían exigir. La simple conclusión es que para la totalidad de los próximos diez años, los bonos son la mejor apuesta.

Para obtener más pruebas de nuestra teoría, compartimos un gráfico de Teddy Vallee, fundador de Pervalle Global. Su gráfico siguiente compara la rentabilidad de la relación de precios del S&P 500 (SPY) con los bonos UST a 20 años (TLT) frente a la media de la rentabilidad de los dividendos y de los beneficios del S&P 500 menos la rentabilidad del Tesoro estadounidense a treinta años. Si la fuerte correlación se mantiene, los bonos (TLT) podrían superar significativamente a las acciones (SPY) en los próximos dos años.

Según Teddy Vallee "La regresión implica una rentabilidad negativa para las acciones en relación con los bonos a 2 años vista".

Fuente: Real Investment Advice, Pervalle Global, Bloomberg

Para respaldar aún más nuestras expectativas de rentabilidad relativa, presentamos otro gráfico. El siguiente gráfico muestra el exceso de rentabilidad a diez años de las acciones frente a los bonos. Para calcular el exceso de rentabilidad, comparamos la rentabilidad total de las acciones a diez años y el rendimiento de los bonos estadounidenses a diez años al comienzo del periodo de diez años.

Fuente: Real Investment Advice

Los excesos de rentabilidad son cíclicos. A los periodos de alta rentabilidad le siguen a menudo periodos de rentabilidad inferior o negativa. En noviembre de 2021, el exceso de rentabilidad a diez años alcanzó un máximo del 14,21%, el segundo nivel más alto en más de 110 años. Lo más probable es que los futuros excesos de rentabilidad palidezcan en comparación. 

Las ovejas de los bonos tienen voz por primera vez en mucho tiempo. ¡Nadie sabe lo que depara el futuro, pero el grito de BAAA es sin duda más tentador que el desgastado grito de guerra de TINA!  

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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz

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