Este mercado requiere una cartera todoterreno

La inmensa mayoría de las ganancias de las acciones estadounidenses en este largo mercado alcista se deben a una variable: la expansión de la relación precio-beneficios.

Los precios de las acciones han subido desde la última recesión porque la Reserva Federal y otros bancos centrales han empujado a todos los inversores hacia el mismo lado de la curva de riesgo. Las acciones, especialmente las de alta calidad que pagan dividendos, se consideran sustitutos de los bonos. Los inversores miran ahora los dividendos de esas acciones y comparan esos rendimientos con lo que pueden ganar en, por ejemplo, bonos del Tesoro a 10 años. Esta estrategia terminará en lágrimas, ya que estas acciones sustitutas de bonos están significativamente sobrevaloradas.

Hoy en día, los inversores de todo el mundo se enfrentan a grandes obstáculos. Entre ellos figuran:

El riesgo de un crecimiento económico mundial menor o negativo.
Inflación (tipos de interés altos), deflación (tipos de interés bajos) o una combinación de ambas (tipos de interés más altos y deflación).

No sabemos cuál de estos extremos va a aparecer, ni en qué orden. A pesar de su elocuencia y de la confianza que desprenden, los comentaristas financieros que defienden uno u otro punto de vista extremo tampoco lo saben. De hecho, cuanto más seguros se muestran, más peligrosos son. Nadie lo sabe.

Lo que realmente se necesita es una cartera de "no sé" que pueda manejar una variedad de resultados extremos.

Como inversores, hoy nos sentimos algo así como un viajero que se dispone a atravesar en coche un continente desconocido. Una mirada por el retrovisor nos dice que debemos elegir un coche deportivo, y si la carretera sigue como hasta ahora, nuestro viaje puede ser rápido y con muy pocos altibajos. Pero, ¿y si el camino que nos espera es pedregoso, lleno de baches y tal vez sembrado de rocas gigantes?

Un coche deportivo no superará los baches. Lo que necesitamos es un todoterreno con tracción a las cuatro ruedas. Este monstruo no tendrá la velocidad ni el sex-appeal del brillante descapotable rojo, pero completará el trayecto. Su posición en la línea de meta dependerá enteramente de una incógnita: la carretera. Si se trata de una ruta suave y sin interrupciones, entonces nuestro Land Cruiser será dejado en el polvo por los Ferraris y Maseratis.

Pero si mi predicción es correcta, vas a estar muy contento de tener tracción a las cuatro ruedas, incluso podrías terminar a la cabeza del pelotón.

¿Por qué?

A primera vista, las economías estadounidense y mundial parecen estar creciendo, y aunque el crecimiento ha sido lento, ha sido constante (a pesar de algunos altibajos). Mi preocupación es que la demanda de bienes ha sido muy inorgánica, engendrada por la relajación cuantitativa de los bancos centrales y los insostenibles déficits presupuestarios de los gobiernos. Así pues, nuestro enfoque actual de la inversión consiste en prepararnos para las consecuencias de este crecimiento inorgánico artificial.

Invertir es una tarea de futuro. Los inversores necesitan construir una cartera para la economía que tienen por delante, no para la que ven por el retrovisor. Por desgracia, la visión del camino que tenemos por delante es, en el mejor de los casos, turbia. La historia tampoco ayuda mucho, ya que el experimento de la QE nunca se ha intentado en su magnitud actual. Para un campo potencialmente similar al desierto de Mojave, va a necesitar el todoterreno.

Parafraseando a Warren Buffett: "Para acabar primero, primero hay que acabar".

En lo que respecta a las acciones, permítanme explicar lo que significa "todo terreno" en términos prácticos. Para ello, debo explicar la visión analítica tridimensional que mi empresa tiene de las acciones: calidad, valoración y crecimiento.

Los aspectos de valoración (el valor de la empresa) y crecimiento (crecimiento de los beneficios y dividendos) tienen una doble finalidad: sirven como fuente de rendimientos y como protección contra las pérdidas. Si pagamos 50 céntimos por una empresa que vale 1 $ -un margen de seguridad del 50%- y las acciones suben a 1 $, la dimensión de valoración funciona como fuente de rentabilidad. Por otro lado, esa inversión de 50 céntimos puede tolerar muchas malas noticias antes de perder dinero: ese es el margen de seguridad trabajando para protegerle contra las pérdidas.

La dimensión de crecimiento le protege contra el reloj. Una empresa que aumenta sus beneficios y paga dividendos le está compensando por su tiempo. Los dividendos enriquecen tangiblemente sus ingresos trimestrales. El crecimiento de los beneficios aumenta el valor de la empresa a lo largo del tiempo: si los beneficios se duplican, los 50 céntimos antes mencionados se convierten no sólo en 1 $, sino en 2 $.

¿Y qué hay de la dimensión de calidad? La definición tradicional de una empresa de calidad es la siguiente: una ventaja competitiva significativa, un alto rendimiento del capital (que suele acompañar a la ventaja competitiva), una buena gestión (hábil tanto en la dirección del negocio como en la asignación del capital) y, por último pero no menos importante, un balance sólido. Sin embargo, hay una prueba más sencilla de lo que constituye una empresa de calidad. Es aquella que usted se sentiría cómodo poseyendo durante cinco o diez años, incluso si el mercado de valores estuviera cerrado.

Por supuesto, en un entorno en el que se desconoce el verdadero coste del dinero (debido a las maquinaciones de los bancos centrales) y en el que el crecimiento mundial se ha convertido en una creación tipo Frankenstein (vuelva a dar las gracias a su banquero central local), las dimensiones de valoración y crecimiento han perdido su tangibilidad para las empresas de menor calidad. Pensabas que estabas comprando una empresa de 1 dólar por 50 céntimos, pero en ausencia de calidad, la valoración puede degradarse mucho más rápido que tu margen de seguridad y 1 dólar puede convertirse en 20 céntimos en un minuto neoyorquino.

Por eso nos hemos vuelto dogmáticos sobre la calidad. Ahora es un filtro inflexible en nuestro análisis. Si una empresa no pasa nuestro filtro de calidad, simplemente nos detenemos: la empresa está muerta para nosotros, y no nos molestamos con las dimensiones de valoración y crecimiento. Pasar la prueba de calidad no significa que una empresa sea una compra, pero le da derecho a ser examinada en cuanto a valoración y crecimiento.

La calidad es la superestructura de la empresa y la cartera todoterreno: Deben ser capaces de sobrevivir a todo lo que les arroje la economía mundial.

Es el momento de que los inversores muestren humildad y paciencia. Humildad, porque decir las palabras "no lo sé" es difícil para nosotros, los gestores monetarios, y el camino por recorrer es incierto.

Paciencia, porque la mayoría de los activos actuales tienen un precio perfecto. Su precio se basa en la confluencia de dos resultados: unos tipos de interés bajos (o negativos) que se mantengan en los niveles actuales o sigan bajando, y un crecimiento económico mundial superior a la media.

Es muy improbable que se den ambas cosas a la vez. Si se elimina uno de ellos, los índices bursátiles están sobrevalorados entre mucho y muchísimo.

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