"Ya ven lo que está ocurriendo en Europa. Hay histeria y cierta confusión en los mercados. ¿Por qué?... Algunos están especulando con las cuestiones del cambio climático, algunos están subestimando algunas cosas, algunos están empezando a recortar las inversiones en las industrias extractivas. Tiene que haber una transición suave".

Vladimir Putin

Nos sorprende lo poco que el intenso debate sobre la inflación en 2021 se centró en las implicaciones inflacionistas de la transición a la energía verde.  Tal vez sea porque se asume que el uso de más energías renovables debería reducir los costes energéticos, ya que el sol y el viento proporcionan "energía gratuita". 

Sin embargo, pronto veremos que no es el caso, al menos no pronto; de hecho, es nuestra opinión que probablemente será lo contrario durante los próximos años y tenemos un poderoso aliado. Larry Fink, director general de BlackRock, una organización muy pro-ESG, es uno de los pocos miembros de la élite de Wall Street que admitió esto en el verano de 2021.  La historia, sin embargo, recibió una cobertura de prensa mínima y fue rápidamente olvidada.

Este artículo esbozará una miríada de razones por las que creemos que el Sr. Fink estaba diciendo las cosas como son, a pesar de la presión política que podría caer sobre él.  En primer lugar, sin embargo, evitaremos cualquier discusión sobre si la humanidad es la principal causa del calentamiento global.  A efectos de este análisis, vamos a suponer que, por ahora, se va a seguir produciendo una transición energética verde a gran velocidad.  

La razón por la que hemos puesto "por ahora" es que, en nuestra opinión, es muy probable que los votantes de muchos países occidentales se vuelvan muy reacios a las políticas energéticas que ya están creando dificultades extremas.  Aunque sólo es el principio del otoño cuando escribimos estas palabras, los precios de la energía están experimentando subidas sin precedentes en Europa.  Como es "allá", la mayoría de los estadounidenses sólo son vagamente conscientes de la gravedad de la situación.  Pero los hechos son estremecedores.

En la actualidad, el gas natural se vende a 29 dólares por millón de unidades térmicas británicas (BTU) en Europa, lo que supone una cuadruplicación en comparación con el mismo momento en 2020, frente a "sólo" 5 dólares en Estados Unidos, lo que supone una mera duplicación.  Como consecuencia, el coste de la energía al por mayor en Gran Bretaña aumentó un inaudito 60% incluso antes de que terminara el verano.  Al parecer, nueve empresas energéticas británicas están al borde de la quiebra en este momento debido a su incapacidad para repercutir plenamente los enormes aumentos de costes.  Como resultado, el gobierno británico estaría a punto de nacionalizar algunas de estas entidades, supuestamente, de forma temporal, para evitar su colapso  (la CNBC recientemente informó que los precios del gas natural en el Reino Unido han subido un 800% este año; en Estados Unidos, el gas natural subió un 20% sólo el martes, antes de ceder un poco más de la mitad al día siguiente).

Se prevé incluso una grave escasez de alimentos después de que los exorbitantes costes del gas natural obligaran a cerrar la mayor parte de la producción comercial de CO2 en Inglaterra (el CO2 se utiliza tanto para aturdir a los animales antes del sacrificio como para el envasado de alimentos).  Además, los precios desorbitados del gas natural han obligado a cerrar dos grandes fábricas de fertilizantes en Estados Unidos debido a una posible escasez de nitrato de amonio, del que el gas natural es una materia prima clave. 

A medida que se acerca el invierno de 2021, se anuncia a los hogares británicos que podrían tener que racionar la calefacción. Incluso crece la preocupación por la pérdida generalizada de vidas si este invierno resulta ser frío, como lo fue el de 2020 en Europa.  Los meteorólogos indican que es una posibilidad clara.  

En España, los consumidores están pagando un 40% más de electricidad en comparación con el año anterior.  El gobierno español ha empezado a recurrir a los controles de precios para suavizar el impacto de esta rápida escalada de costes (la historia de los controles de precios es que a menudo agravan la escasez). Naturalmente, el aumento de los precios de la electricidad afecta más a los más pobres, lo que es típico de la inflación, ya sea de la variedad energética o de los aumentos de precios generalizados.  

Debido a estos aumentos masivos de los precios de la energía, la inflación de la eurozona alcanzó recientemente el nivel más alto de los últimos 13 años, impulsada en gran medida por los precios del gas natural, que equivalen a 200 dólares por barril de petróleo.  

En Asia, que también tuvo un invierno brutalmente frío en 2020 - 2021, hay una grave escasez de energía.  China ha dado instrucciones a sus proveedores de energía para que aseguren todo el carbón que puedan en preparación para que se repitan las condiciones gélidas y los déficits agudos incluso antes de que llegue el invierno.  El gobierno también ha dado instrucciones a sus distribuidores de energía para que adquieran todo el gas natural licuado (GNL) que puedan, independientemente del coste.  El GNL alcanzó recientemente los 35 dólares por millón de unidades térmicas británicas en Asia, multiplicándose por siete en el último año. China también está racionando la energía para sus industrias pesadas, agravando aún más la escasez mundial de casi todo, con notables implicaciones inflacionistas.

En la India, donde la quema de carbón proporciona cerca del 70% de la generación de electricidad (al igual que en China), se está instando a las empresas de servicios públicos a que importen carbón, a pesar de que ese país cuenta con las cuartas mayores reservas de carbón del mundo. Varias centrales eléctricas indias están a punto de agotar sus reservas de carbón a medida que aumenta el uso de la energía.

Normalmente, diríamos que el remedio para estos precios extremos son los precios extremos, parafraseando un poco el viejo axioma.  Pero estos días no estamos tan seguros; de hecho, lo dudamos.  Después de todo, la enormemente influyente Agencia Internacional de la Energía ha recomendado que no se desarrollen nuevos combustibles fósiles después de 2021, "no nuevos", es decir, cero. 

Es por esta presión que, aunque los precios del gas natural en EE.UU. han alcanzado los 5 dólares este año, el número de plataformas de perforación de gas natural se ha mantenido estable.  La última vez que los precios fueron tan altos había tres veces más plataformas en funcionamiento. 

Lo mismo ocurre con la producción de petróleo.  La mayoría de los estadounidenses no parecen darse cuenta, pero Estados Unidos ha aportado el 90% del crecimiento de la producción de petróleo del planeta en la última década.  En otras palabras, sin el extraordinario auge de la producción de petróleo de esquisto de Estados Unidos , que elevó la producción total de petróleo de unos 5 millones de barriles al día en 2008 a 13 millones de barriles al día en 2019- el mundo habría tenido hace tiempo una escasez aguda (si se excluye el año 2020, que es el año del Covid, la demanda de petróleo crece todos los años, en función del mundo en desarrollo, incluida China, por cierto).

Sin duda, las empresas petroleras estadounidenses podrían aumentar sustancialmente la producción, sobre todo en la cuenca del Pérmico, posiblemente (aunque no mucho) la región productora de petróleo más prolífica del mundo.  Sin embargo, con la presión ejercida por el Congreso sobre la Reserva Federal para que castigue a los bancos que prestan a cualquier operador de combustibles fósiles, y la extrema hostilidad general hacia los productores de energía nacionales, ¿por qué iban a hacerlo? 

También existe una enorme presión de Wall Street sobre estas empresas para que cumplan con las normas ESG.  Esto significa reducir su huella de carbono.  Eso es difícil de hacer mientras se expande su volumen de petróleo y gas. 

Además, los inversores, ya sea en Wall Street o en su equivalente londinense, Lombard Street, o en casi cualquier centro financiero occidental, están en contra de que las empresas energéticas estadounidenses aumenten su producción.  Preferirían verlas recomprar acciones y repartir exuberantes dividendos.  Las empresas están adoptando ese mensaje.  Uno de los principales consejeros delegados de las empresas petroleras y de gas ha comentado públicamente que la recompra de sus propias acciones a las valoraciones extremadamente bajas actuales era un uso mucho mejor del capital que la perforación en busca de petróleo, incluso a 75 dólares el barril.

Como publicó Morgan Stanley, en el verano de 2021, de sus 400 clientes, ¡sólo uno consideraría invertir en una empresa energética!  En consecuencia, el hecho de que la industria sea tan detestada significa que sus acciones están asombrosamente infravaloradas. ¿Cómo de infravaloradas? Un gran número de productores de petróleo y gas de EE.UU. cotizan con rendimientos de flujo de caja libre del 10% al 15% y, en algunos casos, hasta el 25%.

En Europa, donde se dan las mismas presiones, una de sus mayores empresas energéticas genera un rendimiento del flujo de caja libre del 16%.  Además, esto se basa en una estimación de 60 dólares por barril de petróleo, y no en el precio actual de 80 dólares en el continente.

Por lo tanto, debido a la intensa antipatía hacia los productores de energía occidentales, éstos no están muy dispuestos a explorar nuevos recursos.  Otro hecho que se pasa por alto sobre la industria de esquisto estadounidense, que, como se ha señalado, ha sido casi la única fuente de crecimiento de la producción mundial durante los últimos 13 años, es su rápida naturaleza de declive. 

La mayoría de los pozos petrolíferos disminuyen su producción en un 4% o 5% anual.  Pero en el caso del esquisto, esa tasa de declive es del 80% después de sólo dos años (debido al colapso de las actividades de exploración en 2020 a causa del Covid, hay muchos menos pozos nuevos que entran en funcionamiento; por lo tanto, la base de producción se compone de pozos más antiguos con tasas de declive más lentas, pero sigue siendo un precipicio mucho más pronunciado que con los pozos tradicionales). 

En consecuencia, Estados Unidos, el principal productor mundial de petróleo, tiene que producir alrededor de 1,5 millones de barriles al día (bpd) para mantenerse en pie   (esta era anteriormente una cifra de alrededor de 3 millones de bpd debido tanto al factor mencionado anteriormente como a la caída de 2 millones de bpd en la producción total de petróleo de Estados Unidos, de 13 millones de bpd a alrededor de 11 millones de bpd desde 2019).  Recordemos que la producción total de petróleo de EE.UU. en 2008 era de sólo unos 5 millones de bpd.  Por lo tanto, 1,5 millones de barriles por día es mucho petróleo y requiere considerables actividades de perforación y exploración.  Una vez más, esto es simplemente para mantenerse en estado estable, y mucho menos para crecer. 

Lo anterior es la razón por la que pensamos, durante 2020, cuando el precio de los futuros del petróleo cayó por debajo de cero, que el crudo tendría una espectacular recuperación de precios más adelante ese año y, especialmente, en 2021.  En nuestra opinión, ¡todavía no hemos visto nada!  Con una oferta muy limitada por las razones anteriores y una demanda que está volviendo, en 2022 el crudo podría alcanzar los 100 dólares, e incluso más. 

Mike Rothman, de Cornerstone Analytics, tiene uno de los mejores historiales de previsión de precios del petróleo de Wall Street. Al igual que nosotros, se mostró vehementemente alcista con el petróleo tras el desplome del Covid en la primavera de 2020.  Esto es lo que escribió a finales de este verano:  "Nuestra previsión para 2022 parece que la capacidad de producción mundial de petróleo se agotará a finales de año y nuestro balance sugiere que la OPEP (y los participantes de la OPEP +) se enfrentarán a presiones para eliminar completamente cualquier cuota". 

Nuestra expectativa es que la oferta mundial probablemente alcanzará su máximo en algún momento del próximo año, salvo que se produzca un poderoso shock de crecimiento negativo (como una variante del Covid aún más resistente a las vacunas que la Delta). Parece inevitable que se produzca un importante déficit de oferta a medida que la demanda mundial se recupere y supere su nivel anterior al Covid.  Esta es una opinión que también comparten Goldman Sachs y Raymond James, entre otros; de ahí nuestra previsión de precios de tres dígitos para el próximo año.  Raymond James señaló que en junio el mercado del petróleo estaba desabastecido en 2,5 millones de bpd.  Mientras tanto, la demanda mundial de petróleo aumentaba rápidamente, con expectativas de un consumo casi anterior a la crisis del petróleo para finales de año.  Mike Rothman presentó este gráfico en un webcast el 10/9/2021 en el que revelaba hasta qué punto habían caído los inventarios de petróleo por debajo de la media de siete años.  Es muy probable que este déficit de oferta se agudice en 2022.

Fuente: Evergreen Gavekal, Raymond James

De hecho, a pesar de que los precios del petróleo se acercan a los 80 dólares, se prevé que la producción total de crudo en Estados Unidos disminuya este año.  Se trata de un hecho sin precedentes.  Sin embargo, como explicaba el Financial Times, muy favorable a las energías renovables, en un artículo del 11 de agosto de 2021  "Las empresas energéticas están en un aprieto. La antigua solución sería invertir más en aumentar la producción de gas. Pero con la mayoría de los países desarrollados adoptando planes para ser 'cero neto' en emisiones de carbono para 2050 o antes, el apetito por tirar miles de millones en proyectos de gas a largo plazo ha disminuido". 

El autor, David Sheppard, continua: "En la industria del petróleo hay quienes piensan que se avecina un periodo de más de 100 dólares por barril de petróleo, ya que las empresas reducen sus inversiones en futuros suministros, mientras que se espera que la demanda siga aumentando como mínimo durante la mayor parte de esta década".  

Por lo tanto, si tiene razón sobre el aumento de la demanda, como creemos, se avecina una gran colisión entre esa realidad y la alta probabilidad de que los suministros sean limitados a largo plazo.  Uno de los análisis de Wall Street más relevantes y fascinantes que leímos mientras investigábamos el tema de lo que hemos estado llamando "Greenflation" es de Morgan Stanley.  Su título planteaba una pregunta provocadora:  "Con el 64% de los coches nuevos ahora eléctricos, ¿por qué Noruega sigue usando tanto petróleo?". 

Mientras que casi dos tercios de las ventas de vehículos nuevos en Noruega son vehículos eléctricos, lo que supone un notable aumento de la cuota de mercado en poco más de una década, la cifra en Estados Unidos es de un modestísimo 2%.   Sin embargo, según el artículo de Morgan Stanley, a pesar de este extraordinario impulso a los vehículos eléctricos, el consumo de petróleo en Noruega se ha mantenido obstinadamente estable. 

Casualmente, esa ha sido también la experiencia del mundo desarrollado en general durante los últimos 10 años; el consumo de petróleo se ha estancado en gran medida.  Donde la demanda no se ha horizontalizado es en el mundo en desarrollo, que incluye a China.  Como se puede ver en el siguiente gráfico de Cornerstone Analytics, la demanda de petróleo de China se ha disparado en unos 6 millones de barriles por día (bpd) desde 2010, mientras que su producción nacional de crudo se ha contraído ligeramente.

Fuente: Evergreen Gavekal, Cornerstone Analytics

Otra coincidencia es que este aumento de 6 millones de bpd en el apetito de China por el petróleo, coincidió casi exactamente con el aumento de la producción de petróleo de Estados Unidos.  Una vez más, piensen dónde estarían hoy los precios del petróleo sin el auge del petróleo de esquisto de Estados Unidos.

Es poco probable que esto cambie en la próxima década.  Se calcula que en 2031 habrá mil millones de consumidores asiáticos que ascenderán a la clase media.  La historia demuestra que más ingresos significan más consumo de energía. Sin duda, las energías renovables proporcionarán gran parte de esa energía, pero el petróleo y el gas natural van a desempeñar un papel fundamental de forma igualmente incuestionable.  Para subrayar este punto, a pesar del crecimiento exponencial de las energías renovables en los últimos 10 años, todas las categorías de combustibles fósiles han aumentado su uso. 

Por lo tanto, incluso si China alcanza el 64% de cuota de mercado de vehículos eléctricos de Noruega en las ventas de coches nuevos durante la próxima década, es probable que su uso de petróleo siga aumentando. Hay que tener en cuenta que China se ha convertido en el mayor mercado mundial de vehículos eléctricos, con diferencia.  A pesar de ello, el gráfico anterior muestra claramente un inmenso aumento de la demanda de petróleo.  

He aquí un dato similar, que apoya un sólido argumento alcista para las acciones energéticas:  "(Hubo) un estudio de la ONU y del gobierno de los Estados Unidos basado en el Modelo para la Evaluación del Cambio Climático Inducido por los Gases de Efecto Invernadero (MAGICC).  El modelo predijo que 'la eliminación completa de todos los combustibles fósiles en EE.UU. de forma inmediata sólo restringiría el aumento de la temperatura mundial en menos de una décima parte de un grado centígrado para 2050, y en menos de una quinta parte de un grado centígrado para 2100'.  ¿Otra vez?  Si el mayor emisor de carbono per cápita del mundo provoca una mejora mínima al dejar de consumir combustibles fósiles, ¿estamos haciendo lo correcto al asignar decenas de billones de dólares que no tenemos a las soluciones de energía verde actualmente en boga?".

En la segunda part examinaremos más de cerca la creciente dependencia de China del carbón para satisfacer sus necesidades energéticas, a pesar de su compromiso de reducir las emisiones.  También consideraremos las implicaciones medioambientales y de inflación que conlleva el intento de sustituir decenas de millones de vehículos de gasolina por vehículos eléctricos.  Dado que es muy poco probable que este impulso termine pronto, y tiene una plétora de consideraciones de inversión, no querrá perdérselo.

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Fuente / Autor: Evergreen Gavekal / David Hay

https://blog.evergreengavekal.com/green-energy-a-bubble-in-unrealistic-expectations/

Imagen: Global Risk Insights