La Reserva Federal, los mercados de bonos y los ciclos económicos han bailado de forma bien coreografiada durante los últimos 30 años.

Este antiguo trío de bailarines, la Reserva Federal, la curva de rendimientos y la economía tienen una nueva pareja de baile. Después de observar pacientemente desde la barrera, la inflación está mostrando sus movimientos. Las parejas, antes predecibles, están perdiendo el ritmo. 

Con una inflación que cuadruplica el objetivo del 2% de la Reserva Federal, ésta está ansiosa por frenarla. Sin embargo, el mercado de bonos y la economía advierten a la Fed que tenga cuidado. ¿Acaso la inflación llevará a la Reserva Federal a ignorar la economía y los mercados en su afán por domar la inflación?  

En este artículo, exploramos el trío de baile y la inflación. El objetivo es apreciar mejor la forma en que la Fed puede llevar a cabo la política monetaria en los próximos meses. ¿Subirán los tipos de interés de forma agresiva mientras la curva de rendimiento emite avisos de recesión? ¿Cómo reaccionarán la inflación y la economía si suben los tipos? Por último, ¿qué debemos esperar de las acciones si la Fed opta por luchar contra la inflación en lugar de proteger el mercado?

Desde al menos 1990, la economía, la Fed y la curva de rendimientos han seguido repetidamente el mismo ciclo predecible. A medida que la actividad económica se calienta tras una recesión, la Fed sube lentamente los tipos. La curva de rendimientos se aplana a medida que el crecimiento económico disminuye. La curva de rendimientos que se aplana acaba invirtiéndose y la Reserva Federal deja de subir los tipos en uno o dos años. Cuando llega una recesión, la Reserva Federal baja los tipos, la curva de rendimientos se empina y el ciclo vuelve a empezar.

El siguiente gráfico muestra el ciclo. Hemos invertido el eje y derecho correspondiente a la curva de rendimientos para resaltar la alineación de sus movimientos.

Fuente: Real Investment Advice

En los últimos 12 meses, la curva de rendimientos entre el bono a 2 años y el de 10 años, como se muestra a continuación, se ha aplanado 150 puntos básicos y está coqueteando con la inversión. Normalmente, una recesión se produce entre seis y 18 meses después de la inversión.

Fuente: Real Investment Advice

Fuente: Real Investment Advice, FRED

Lo más interesante es que algunas curvas de rendimiento a plazo están moderadamente invertidas. Los rendimientos a plazo son un cálculo que capta el rendimiento que los inversores esperan en el futuro. Por ejemplo, el rendimiento a plazo a dos años resuelve el rendimiento a dos años que debe producirse dentro de dos años, haciendo que un inversor sea indiferente entre mantener un bono a dos años hoy y comprar otro bono a dos años dentro de dos años frente a comprar un bono a cuatro años hoy. Por ejemplo, si el rendimiento actual de los bonos a dos años es del 1% y el de los bonos a cuatro años es del 2%, un inversor espera que el rendimiento futuro de los bonos a dos años sea aproximadamente del 3%.

El siguiente gráfico, de finales de febrero, muestra una curva de rendimiento con un vencimiento más corto. Muestra que la curva a plazo de 5 años/1 año está invertida. Y lo que es más importante, la Fed dejó de subir los tipos rápidamente las tres últimas veces que esta curva a plazo se invirtió.

Fuente: Real Investment Advice, Deutsche Bank, Bloomberg

En la reunión del FOMC de marzo de 2022, la Fed subió los tipos 25 puntos básicos desde cero. Los inversores esperan que la Fed aumente los tipos en 50 puntos básicos en las tres reuniones siguientes.  

La inflación del IPC se sitúa en el 8,5%, y la medida de inflación preferida por la Fed, el índice de precios PCE, en el 6,4%. Ambas cifras están muy por encima del objetivo del 2% de la Reserva Federal.

Es probable que la Fed siga subiendo los tipos mientras la curva de rendimiento advierte de la recesión y la ralentización del crecimiento económico. La previsión del PIB de la Fed de Atlanta prevé un escaso crecimiento del 0,9% para el segundo trimestre.

La previsión del consenso de Wall Street se ha reducido de casi el 4% al 2% en los últimos meses. Ambas estimaciones palidecen en comparación con el +12,2%, el +4,9% y el +5,6%, las tasas anualizadas de los tres trimestres anteriores.  

Fuente: Real Investment Advice

El nuevo deseo de la Fed de frenar la inflación le obliga a ignorar las advertencias de sus antiguas parejas de baile, la economía y la curva de rendimientos.

El aumento de los tipos de interés supondrá un nuevo lastre para la economía. Esto se debe a que los rendimientos ya han aumentado considerablemente para las hipotecas, los préstamos a empresas y la mayoría de las demás formas de deuda. De hecho, algunas de las razones por las que los datos económicos recientes se han debilitado se deben en parte a la subida de los tipos de interés. El efecto de la subida de los tipos de interés suele demorarse entre seis y nueve meses, por lo que se espera más debilidad.

Esto ocurre porque el estímulo fiscal se está convirtiendo rápidamente en un lastre económico. El siguiente gráfico del artículo del Wall Street Journal Fiscal Stimulus is Turning Into a Fiscal Drag muestra la contribución negativa al crecimiento económico resultante de la normalización del gasto público.

Fuente: Real Investment Advice, Wall Street Journal, Hutchins Center on Fiscal and Monetary Policy

A diferencia de todo lo que hemos visto en los últimos 30 años, la Fed se embarcará en una campaña de endurecimiento en el punto en el que normalmente detenía tales acciones.

Las valoraciones de las acciones se ven ampliadas por la generosidad fiscal y las dosis masivas de liquidez de la Fed a través de la QE y los bajos tipos de interés. Ambas cosas están llegando a su fin. No es sorprendente que los activos de riesgo hayan tomado nota.

La pregunta que nos hacemos es ¿hasta dónde llegará la Fed para reducir la inflación? ¿Subirán los tipos en caso de recesión? ¿Cambiará de opinión la continua debilidad del mercado de valores? Algunos, como el ex presidente de la Fed de Nueva York, Bill Dudley, sostienen que la Fed debería intentar reducir los precios de las acciones a propósito.

Las condiciones financieras deben endurecerse. Si esto no sucede por sí solo (lo que parece poco probable), la Fed tendrá que sacudir los mercados para lograr la respuesta deseada. Esto significaría subir el tipo de interés de los fondos federales mucho más de lo que se prevé actualmente. De un modo u otro, para controlar la inflación, la Fed tendrá que hacer subir los rendimientos de los bonos y bajar los precios de las acciones. 

Los inversores no han tenido que enfrentarse a un entorno altamente inflacionista en más de cuarenta años. Hay muy pocos inversores profesionales que hayan gestionado dinero en una situación así.

Como regla general, cuanto más decida la Fed bailar con la inflación e ignorar el mercado de bonos y la economía, más deberíamos esperar que caigan los precios de las acciones. Se trata de un baile desconocido y en el que los inversores están lamentablemente poco preparados.

La Fed está bailando con una nueva pareja, y con ella vienen riesgos desconocidos para los inversores. Nadie, ni siquiera los miembros de la Fed, sabe hasta dónde tendrán que llegar para luchar contra la inflación. Están volando por el asiento de sus pantalones.

El baile de hoy es diferente. Por ello, hay que seguir de cerca la acción en la pista de baile y reaccionar con prudencia. Probablemente estemos entrando en un periodo en el que los inversores deberían prestar más atención al riesgo frente a la recompensa. 

Como se dice, no hay que luchar contra la Fed. Este es un mantra alcista cuando la Fed aplica una política fácil. Se convierte en un mantra bajista en los momentos en que eliminan la liquidez, como hoy.

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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz

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