Tras un tumultuoso comienzo de 2022, el S&P 500 ha bajado un 16,8% y el NASDAQ se ha desplomado un 26,6% hasta el 9 de mayo, la pregunta que está en la mente de todos, y a menudo en los labios, es si el hundimiento es simplemente una corrección en el gran mercado alcista secular o algo más ominoso. En el capítulo 9 de mi libro de 2011, Una década de delirios (que abarca los años 2005 y 2006), se describe el preludio de la crisis financiera como una tormenta especialmente violenta surgida de la confluencia de una serie de factores negativos e imprevisibles. ¿Podría la actual volatilidad ser una Tormenta Perfecta 2.0 en el horizonte?

El mensaje general que se transmite en la siguiente serie de gráficos puede ayudar a los inversores a comprender los precedentes históricos y a estar mejor preparados para lo que se avecina. El caso supone una correlación que se refuerza a sí misma y quizás incluso un contagio entre elementos dispares. El objetivo último de nuestra investigación es examinar la intersección entre el S&P 500 y el ciclo económico. Aunque los indicadores del ciclo son ocasionalmente engañosos, dada la amplia ingeniería financiera de la última década, es primordial prestar atención, ya que la gravedad de la próxima recesión podría rivalizar con la más dolorosa de la historia.

Incluso los propios datos pueden inducir a error, empezando por las recesiones sombreadas en azul (gráfico 1). Representan los meses de inicio y fin de las tres recesiones más recientes. Sin embargo, los inversores, los responsables políticos y el público en general sólo conocen las fechas de inicio y finalización a posteriori. Obsérvense las líneas verticales rojas y verdes muy próximas a las zonas sombreadas en azul. Estas fechas posteriores son los puntos en los que se alcanzaron formalmente las conclusiones de la recesión.

Fuente: frank-k-martin.com

Esa es la tarea del Comité de Datos de Empresas de la Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER). Examina los datos económicos y, cuando está satisfecho, anuncia a los medios de comunicación el comienzo y el final de una recesión, después del hecho. Este proceso suele durar muchos meses. La más reciente recesión de 2020 es claramente un caso atípico porque la pandemia fue una causa precipitante no económica. Por lo tanto, volvamos a la Gran Recesión, que comenzó oficialmente en diciembre de 2007 y terminó en junio de 2009. El Comité de Datos del Ciclo Económico no anunció que la recesión había comenzado hasta diciembre de 2008, un año entero después, y tres meses después del caótico fin de semana del 15 de septiembre, cuando Lehman se declaró en quiebra y el castillo de naipes financiero del país se derrumbó. En aquella ocasión, el S&P 500 estaba cerca de sus últimos mínimos, que se registraron en marzo de 2009. Los que basaron sus decisiones de venta en la recepción de las noticias oficiales de la recesión estaban trágicamente atrasados. Los que esperaron a que la recesión terminara para comprar acciones también llegaron tarde a la fiesta. El comité no anunció el fin de la recesión hasta septiembre de 2010.

La advertencia del miembro del Salón de la Fama del Hockey, Wayne Gretzky, bien puede aplicarse: "Patino hacia dónde va a estar el disco, no hacia donde ha estado". Entonces, ¿hacia dónde se dirige el disco de la recesión? El siguiente dato es el tipo de interés de los fondos de la Reserva Federal. Históricamente, la principal herramienta de la Fed para frenar la demanda, subió llamativamente antes de cada una de las tres últimas recesiones. Pero en el momento de escribir este artículo, el tipo de los fondos de la Fed es sólo del 0,75%. Por eso se incluye la curva del Tesoro a dos años. Históricamente es una indicación de la trayectoria probable del tipo de los fondos de la Reserva Federal dentro de nueve meses. Esta es una de las razones por las que los críticos están gritando que la Fed está detrás de la curva. Si las relaciones pasadas se mantienen, dondequiera que el rendimiento del Tesoro a dos años llegue a su máximo, el tipo de los fondos de la Reserva Federal encontrará su camino.

Aunque da cualquier número de falsos positivos, el índice de indicadores económicos adelantados del Conference Board tiende a la baja antes de las recesiones (gráfico 2). De utilidad para los inversores que buscan señales para saber cuándo comprar, también toca fondo durante las contracciones económicas y, con menos exactitud, en los principales mínimos del mercado bajista. La tasa de desempleo también tiende a tender a la baja antes de una recesión, lo que a menudo indica un sobrecalentamiento de la economía, como es el caso actual. Sin embargo, se trata más bien de un indicador casual.

El registro histórico da razones para sospechar de cualquier predicción de un aterrizaje suave. En ese escenario, la Fed logra un entorno de Ricitos de Oro en el que el crecimiento se ralentiza, pero se evita la recesión. Si nos remontamos a 1970, siempre que la tasa de desempleo ha aumentado en sólo 50 puntos básicos, se ha producido una recesión.

Fuente: frank-k-martin.com

El siguiente gráfico muestra el índice de precios al consumo urbano (IPC), así como el índice de costes de empleo de la Oficina de Estadísticas Laborales de Estados Unidos (BLS) (gráfico 3). La rápida subida de los precios al consumo acapara los titulares en Estados Unidos y en todo el mundo. A nivel nacional, es la primera preocupación económica del público. Las causas que lo han provocado están bien documentadas y no se van a revisar aquí. La inflación salarial, generalmente positiva desde el punto de vista político y, por tanto, no castigada por los medios de comunicación, también presenta una fuerte tendencia al alza, aunque los precios aumentan más rápidamente. El doble aumento puede crear una espiral de precios y salarios socialmente destructiva. 

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La Fed, por necesidad, ha cambiado su retórica, pasando de calificar la inflación de "transitoria" hace unos meses, a hacer de la estabilidad de precios su principal objetivo político. La inflación de los precios al consumo es uno de los dispares caprichos de una tormenta perfecta. El último ciclo inflacionista amenazó la estabilidad durante la presidencia de Carter y fue célebremente atajado por Paul Volcker, presidente de la Fed. Hicieron falta dos recesiones a principios de los 80 para romper el ciclo. Muchos dudan de que la frágil economía actual pueda soportar semejante tensión. Desde el punto de vista social, el público en general, que en los últimos años ha sido condicionado repetidamente a esperar un alivio del dolor, puede no estar dispuesto a aceptar un golpe semejante.

En The Sun Also Rises, Ernest Hemingway plantea la pregunta retórica obvia: "¿Cómo te has arruinado? De dos maneras. Gradualmente, luego de repente". Cuanto más largo es un período de estabilidad garantizado por el gobierno, más fácil es justificar más y más apalancamiento, que se acumula insidiosamente y sin miramientos hasta un día prácticamente inevitable de ajuste de cuentas. Las masas se sorprenden a menudo de algo que no es sorprendente. Como muestra el gráfico, los últimos superávits presupuestarios federales se produjeron a finales de la presidencia de Bill Clinton y por razones en gran medida no relacionadas con sus políticas (gráfico 4).

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Desde entonces, se justificaron notables aumentos del déficit anual en porcentaje del PIB (una medida de magnitud relativa), en una desviación del precedente de menos del 5%, como único medio de evitar que el país se hundiera en otra Gran Depresión. ¿Cuál será la respuesta fiscal cuando la próxima recesión amenace la estabilidad? Las actitudes y comportamientos del gobierno federal, en mayor o menor medida, son imitados por el sector privado. La gran diferencia: El sector privado no puede imprimir dinero para aplazar las consecuencias y, por lo tanto, tiene que rendir cuentas casi inmediatamente. Incluso el gobierno, cabe señalar, es responsable en última instancia ante sus acreedores globales. Algo existencial en lo que pensar. En definitiva, no hay almuerzo gratis.

Por último, está el riesgo de valoración. Cuando la emoción se impone a la mente racional, la valoración queda relegada a un segundo plano. Parece que la mayoría de los inversores hacen ping-pong entre la indiferencia y la aversión al riesgo. Durante la burbuja de la tecnología digital de primera generación (también conocida como punto.com), la media móvil de 10 años del ratio P/E alcanzó su máximo histórico de 41 veces los beneficios. En marzo de 2009, con el reflujo de la crisis financiera, se redujo a 11 veces. En el mercado de la burbuja tecnológica de segunda generación, que probablemente culminará en 2021, volvió a los elevados niveles de principios de 2000.

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Del mismo modo, la relación precio/ventas, persuasivamente simple, que la historia ha confirmado que tiende a revertirse eventualmente, también ofrece una dura advertencia. La relación ha pasado de 0,75 en las profundidades del mercado bajista de la crisis financiera a 3,1 veces a finales de 2021.

La sobrevaloración es un riesgo que se puede aplazar, pero no se puede negar. Es como la gravedad. Aquellos que niegan su presencia se encontrarán con que son devueltos a la tierra sin previo aviso ni piedad. Si la tormenta perfecta de la sobrevaloración, el azote de la inflación, la inquietante subida de los tipos de interés, el efecto de la riqueza invertida y, probablemente, una recesión que amenace la estabilidad, acaban con el apetito por el alto riesgo y dan paso a su contrario, el nivel al que podría caer el S&P 500 antes de volver a ser demostrativamente atractivo no es algo que deba considerarse de forma casual.

Aunque la confluencia de elementos críticos no imita las disposiciones precisas de los castillos de naipes encontrados en el pasado, el conjunto actual recuerda demasiado. ¿Podría constituir una Tormenta Perfecta 2.0? A mediados de la década de 2000, pocos conectaron los puntos entre las normas de crédito peligrosamente relajadas, la temeraria especulación financiada por Wall Street en el sector inmobiliario residencial, la complicidad de las estimables agencias de calificación, los mercados de capitales y la economía. En 2022, hay riesgos más que suficientes para perfilar los elementos de la próxima tormenta. Al final, 2007-09 resultó ser un brebaje tóxico. Análogamente, no es necesario conocer el peso exacto de un hombre para saber que es obeso.

Nuestra preocupación se relaciona más directamente con los precios de las acciones. Si la consecuencia lógica de otra tormenta perfecta es el riesgo de que los índices bursátiles bajen drásticamente, esperamos que este post llame la atención sobre esos riesgos mutantes. Al hacerlo, protegemos el capital de los clientes contra una pérdida potencialmente permanente, al tiempo que los preparamos para las futuras oportunidades que seguramente se encuentren al final de la masacre.

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Frank Martin, fundador de Martin Capital, ha practicado la inversión de valor de retorno absoluto durante más de 50 años y tiene un amplio historial en la industria financiera, tanto en empresas cotizadas como privadas.

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Fuente / Autor: frank-k-martin.com / Frank Martin

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Imagen: ThoughtCo