El mundo de la inversión parece muy incierto estos días. Es comprensible que los inversores tengan problemas para conciliar los beneficios, la Fed, la política fiscal, la inflación, el crecimiento económico, el control de enfermedades y la política geopolítica y estadounidense.

Sin embargo, parece que hay dos acontecimientos relativamente seguros que son fundamentales para el posicionamiento actual de nuestra cartera: 1) la Fed seguirá endureciendo la política monetaria y 2) los beneficios seguirán desacelerándose.

Si hubiera que construir una matriz de 2x2 de posibles entornos de mercado en los que hubiera que elegir entre que la Fed se endurezca o se relaje y elegir entre que los beneficios se aceleren o se desaceleren, es muy poco probable que los inversores eligieran la combinación de endurecimiento de la Fed y desaceleración de los beneficios. Esa ha sido históricamente una combinación menos común pero desfavorable para los mercados de renta variable, pero parece ser la que podría enfrentar a los inversores durante la segunda mitad de 2022.

Fuente: Richard Bernstein Advisors

El primer gráfico muestra la evolución del tipo de interés de los fondos federales y el ciclo de los beneficios en Estados Unidos. Con la excepción del período inmediatamente posterior a la crisis financiera mundial, hubo una correlación razonablemente alta entre el tipo de los fondos federales y el ciclo de beneficios, es decir, los tipos de interés subieron cuando los beneficios se aceleraron y bajaron cuando los beneficios se desaceleraron. Esa relación histórica implicaba que la política monetaria era un buen lastre para el crecimiento económico y de los beneficios.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, FRB, S&P Global, Bloomberg

Ha habido periodos en los que la Fed ha subido los tipos a pesar de un ciclo de beneficios en desaceleración (por ejemplo, 1989 o 2005). Sin embargo, si nuestra previsión de crecimiento de los beneficios está en la senda correcta y la Fed sigue subiendo los tipos de interés, los inversores podrían enfrentarse a esta combinación relativamente rara.  

La siguiente matriz muestra la rentabilidad trimestral media del S&P 500® durante las distintas combinaciones de política de la Fed y crecimiento de los beneficios:

Fuente: Richard Bernstein Advisors, FRB, S&P Global, Bloomberg

Hay tres categorías de indicadores económicos.  Los indicadores adelantados, que tienden a girar antes que la economía en general, los indicadores coincidentes, que tienden a girar al mismo tiempo que la economía, y los indicadores atrasados, que tienden a girar después de que la economía gire.  

Por razones que nunca entenderemos, los inversores suelen estar fascinados por los indicadores retrasados.  Por ejemplo, la tasa de desempleo recibe mucha atención a pesar de ser un indicador rezagado, mientras que las solicitudes semanales de subsidio de desempleo reciben poca atención a pesar de ser un indicador adelantado.  La inflación también es un indicador rezagado porque los cuellos de botella y el desequilibrio entre la oferta y la demanda no suelen producirse al principio del ciclo económico.

El mandato de la Fed es la estabilidad de los precios y el pleno empleo, es decir, la inflación y el desempleo, que son dos indicadores retardados. Por lo tanto, la Fed es, por definición, un indicador rezagado en sí mismo.  Sus acciones durante el ciclo actual personifican su naturaleza retardada.

Según algunas mediciones, la Reserva Federal está históricamente retrasada durante el ciclo actual. La Fed ha admitido estar sorprendida por la inflación de este ciclo y ha sido lenta en reaccionar a las tasas de inflación más altas de los últimos 40 años.

El tipo real de los fondos federales (es decir, el tipo de los fondos federales menos la inflación) se ha considerado históricamente un indicador fiable de lo estimulante o restrictiva que ha sido la política monetaria a lo largo del tiempo.  En general, se consideraba que un tipo de interés real positivo reflejaba una política restrictiva, mientras que un tipo de interés real negativo se consideraba estimulante. Todas las recesiones de los últimos 50 años fueron precedidas por un tipo de interés real positivo de los fondos federales.

La media histórica del tipo real de los fondos federales es de aproximadamente el 1%.  Alcanzó un máximo del 10% durante la Fed de Volcker, que luchaba contra la inflación, a principios de la década de 1980. Hoy en día, el tipo real de los fondos federales está cerca de los mínimos históricos. El tipo real de los fondos federales es más estimulante que después de la crisis financiera mundial. (gráfico 2)

Un tipo de interés real de los fondos federales históricamente negativo sugiere que la Reserva Federal podría tener más dificultades para luchar contra la inflación de lo que los economistas esperan actualmente, y sugiere además que la Reserva Federal podría verse obligada a ponerse al día y a subir los tipos a pesar de la desaceleración del ciclo de beneficios para mantener la estabilidad de los precios que desean.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg

El gráfico a continuación muestra el rendimiento de los sectores durante los periodos en los que el ciclo de beneficios se ha desacelerado históricamente. Como cabría esperar, los sectores defensivos tienden a obtener mejores resultados. Esto es especialmente interesante porque el debate actual parece centrarse en si hay que acentuar los sectores cíclicos o los de crecimiento, y apenas se mencionan los sectores defensivos tradicionales.

Fuente: Richard Bernstein Advisors, S&P Global, FTSE, Bloomberg

Hay demasiados temas por los que los inversores podrían preocuparse. Sin embargo, parecen ignorar las dos certezas relacionadas: 1) la Fed seguirá endureciendo la política monetaria y 2) los beneficios seguirán desacelerándose.

Dado que la inflación es un indicador rezagado, seguimos sobreponderando los sectores tradicionales de ciclo tardío, como la energía. Sin embargo, no se puede ignorar que los beneficios se están desacelerando y eso favorece a los sectores defensivos tradicionales, como los productos básicos de consumo, la sanidad y los servicios públicos.

Nuestras carteras cambian con el tiempo para reflejar la economía global.  Hemos sido grandes fans de la energía y seguimos creyendo que es la mejor historia de crecimiento secular a largo plazo.  Sin embargo, los ciclos tienden a alterar las historias seculares y ahora estamos más sobreponderados en Bienes de Consumo que en Energía.

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Fuente / Autor: Richard Bernstein Advisors

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Imagen: Financial News London