Los comentarios habituales repiten un sencillo estribillo: «Las recompras devuelven capital a los accionistas». La lógica parece convincente. Una empresa reduce sus acciones en circulación, lo que da a cada accionista una porción mayor del pastel de beneficios. La realidad es más compleja. Si las recompras corporativas fueran una devolución real de capital, como un dividendo, significaría «dinero en el bolsillo» pagado por igual a todos los accionistas. Sin embargo, las recompras, en realidad, distribuyen ese «rendimiento» de forma desigual, principalmente debido a la venta con información privilegiada (insiders).

¿Qué significa eso?

Para beneficiarse de una recompra corporativa, un individuo debe vender sus acciones a la empresa. Por el contrario, aquellos que conservan sus acciones no reciben ninguna compensación. El único beneficio que pueden obtener los accionistas es un aumento proporcional de su porcentaje de propiedad, lo cual no tiene sentido si el valor intrínseco de la empresa no aumenta.

Cabe destacar que los últimos datos sobre ventas con información privilegiada y recompras corporativas dejan muy clara esta desconexión. En julio, las empresas del S&P 500 anunciaron 166.000 millones de dólares en recompras, la cifra más alta registrada en julio.

Fuente: Real Investment Advice

Sin embargo, para que las empresas puedan realizar recompras, necesitan a alguien a quien comprarle sus acciones. Entonces, ¿quiénes son los que más venden sus acciones? 

Son los propios empleados de las empresas, por supuesto. ¿Por qué? Desde principios de siglo, los cambios en las estructuras de remuneración han hecho que las empresas dependan en gran medida de la remuneración basada en acciones. Los empleados liquidan regularmente las acciones que se les «otorgaron» como parte de su estructura de remuneración global para convertirlas en riqueza real. Como escribió anteriormente el Financial Times: 

«Los ejecutivos de las empresas dan varias razones para la recompra de acciones, pero ninguna de ellas se acerca al poder explicativo de esta simple verdad: los instrumentos basados en acciones constituyen la mayor parte de su remuneración y, a corto plazo, las recompras hacen subir el precio de las acciones. »

Además, un informe sobre un estudio de la Comisión de Bolsa y Valores llegó a la misma conclusión:

«La investigación de la SEC reveló que muchos ejecutivos de empresas venden cantidades significativas de sus acciones después de que sus empresas anuncian la recompra de acciones.»

Curiosamente, los datos de julio también respaldan ese análisis.

En julio, las ventas de insiders alcanzaron su nivel más alto desde al menos 2018, y solo 151 empresas informaron de compras de información privilegiada. Eso significa que menos de un tercio de las empresas vieron cómo los insiders aumentaban sus participaciones. Si las recompras representaran realmente un retorno de capital seguro, los insiders, las personas con más información, comprarían junto con la empresa. No lo hicieron.

Fuente: Real Investment Advice

Esto se debe a que las recompras suelen utilizarse con un fin totalmente distinto: aumentar las ganancias por acción (EPS) sin mejorar los beneficios reales. Esta inflación de las EPS puede ayudar a cumplir los objetivos de Wall Street, activar las bonificaciones de los ejecutivos y mantener el impulso del precio de las acciones a corto plazo. Para los insiders que planean vender, es una situación ideal. Anuncian la recompra, dejan que el precio se estabilice y venden al alza. Es perfectamente legal según las disposiciones de salvaguardia de la SEC, pero esa misma manipulación de los precios llevó a la SEC a prohibir las recompras antes de 1982.

En resumen, «las recompras devuelven capital a los accionistas» es más bien un mito. Sin embargo, para muchas empresas, «las recompras devuelven capital a los insiders que venden».

Debería llamar la atención cuando se observan recompras récord y un aumento en las ventas de información privilegiada en el mismo mes. Como se ha señalado, los anuncios de recompra por valor de 166.000 millones de dólares en julio batieron un récord, al tiempo que también se dispararon las ventas de información privilegiada. Esto no debería sorprender, dado el fuerte repunte del mercado desde los mínimos de abril. Si eres un insider de una empresa y tienes importantes ganancias procedentes de la remuneración basada en opciones, tiene sentido convertir esas ganancias en riqueza real. Sin embargo, esos datos también deberían servir de advertencia.

Examinemos la «fuerte temporada de resultados» del segundo trimestre. Sí, hubo una importante «tasa de superación» de las empresas que superaron las estimaciones.

Fuente: Real Investment Advice, FactSet

Sin embargo, los inversores deben tomar esa noticia con cautela por dos razones.

En primer lugar, desde abril, las expectativas consensuadas sobre el PIB de EE. UU. para el cuarto trimestre han caído alrededor de un punto porcentual, mientras que las expectativas de beneficios para el S&P 500 con ponderación equitativa han caído alrededor de un 6 %. La ventaja de las bajas expectativas es que establecen un listón bajo que superar. Con tres cuartas partes de la temporada de presentación de resultados completadas, más del 80 % de las empresas del S&P 500 han superado las expectativas de beneficios del segundo trimestre, muy por encima de la media de los últimos diez años, que es del 75 %.

En segundo lugar, la debilidad de la economía en general era evidente. El crecimiento de los beneficios no se habría producido sin las mega empresas tecnológicas y los principales bancos de Wall Street.

Fuente: Real Investment Advice

Sí, a simple vista, el mercado está funcionando bien. Sin embargo, como se ha comentado anteriormente, existe una correlación significativa entre la recompra de acciones por parte de las empresas y el rendimiento del mercado bursátil.

Fuente: Real Investment Advice

No se trata de una anomalía aislada. Es lógico que los insiders sean más propensos a vender, y en mayores volúmenes, a medida que suben los precios de las acciones. Por lo tanto, tampoco debería sorprender que el momento en que los insiders venden y las empresas recompran acciones sea deliberado. Cuando una recompra reduce el número de acciones, aumenta el beneficio por acción (BPA). Wall Street recompensa esos aumentos del BPA, lo que a menudo hace que las acciones suban a corto plazo. Los insiders aprovechan entonces esa fortaleza para liquidar parte de sus participaciones a mejores precios. 

Eso no es una devolución de capital, es una transferencia de capital de la tesorería de la empresa a quienes venden sus acciones.

Los inversores deben evaluar continuamente los programas de recompra en el contexto de la actividad de los insiders. Una recompra combinada con la venta de insiders no es una señal de confianza. A menudo es un evento de liquidez para los ejecutivos. A pesar de las autorizaciones de recompra masivas, la falta de compras por parte de los insiders en julio dice más que cualquier comunicado de prensa corporativo.

En 2023, Jason Zweig escribió un artículo para el WSJ en el que afirmaba: 

«Según los índices S&P Dow Jones, en los últimos cinco años, las grandes empresas estadounidenses han gastado 3,9 billones de dólares en la recompra de sus propias acciones. Las recompras no son ni buenas ni malas. Son simplemente una herramienta. Al igual que se puede utilizar un martillo para construir una casa o para derribarla, las recompras son útiles en manos de las empresas adecuadas y peligrosas en manos de las inadecuadas.»

Es una afirmación acertada. El impacto de las recompras de acciones es fundamental para el crecimiento de los beneficios del sector manufacturero, ya que medimos los beneficios por acción. En otras palabras, si se reduce el número de acciones en circulación, los beneficios empresariales «por acción» mejoran, como se muestra a continuación.

Fuente: Real Investment Advice

La relación entre la venta de acciones por parte de personas con información privilegiada y la recompra de acciones es más que un problema de imagen; es una mala asignación fundamental del capital de los accionistas.

Pero me han dicho que cuando una empresa recompra sus acciones, eso demuestra su confianza en el futuro del negocio… 

Sí, hay ocasiones en las que eso puede ser cierto. Pero piénsalo de esta manera: si estuviera convencido de mi negocio, ¿no preferiría invertir mi capital en inversiones o activos que aumentaran mis ingresos y mi crecimiento futuros? Tomemos como ejemplo a Apple. En los últimos tres años, el crecimiento de los ingresos y las ganancias se ha estancado, ya que la empresa ha recomprado más de 500 000 millones de dólares en acciones.

Fuente: Real Investment Advice

Sin embargo, la amenaza de la administración actual de imponer aranceles masivos fue suficiente para empujar a Apple a gastar 600 000 millones de dólares en los próximos cinco años para invertir en la empresa en lugar de limitarse a recomprar acciones. ¿Es eso una muestra de «convicción» sobre el futuro de la empresa o una medida defensiva para proteger la rentabilidad actual? Si invertir 600 000 millones de dólares es una «buena idea», ¿por qué Apple no lo hizo hace años? 

En el caso de Apple, al igual que en la mayoría de las empresas que realizan recompras de acciones, esto no ha beneficiado a todos los accionistas. La reducción del número de acciones, que infla el beneficio por acción, ayuda a la dirección a cumplir los objetivos trimestrales. Pero esos aumentos no incrementan necesariamente el valor intrínseco. Por eso la SEC los prohibió inicialmente, ya que se consideraban una forma de manipulación del mercado. 

Los inversores deben ser cautelosos a la hora de comprender el impacto de las recompras en los beneficios cuando invierten en empresas. Como señaló Warren Buffett:

«Por último, una advertencia importante: incluso la cifra de beneficios operativos que nos gusta puede ser fácilmente manipulada por los directivos que así lo deseen. Los directores generales, los consejeros y sus asesores suelen considerar que este tipo de manipulación es sofisticada. Los periodistas y analistas también aceptan su existencia. Superar las «expectativas» se proclama como un triunfo de la gestión. Esa actividad es repugnante. No se necesita talento para manipular las cifras: solo se requiere un profundo deseo de engañar. La «contabilidad audaz e imaginativa», como me describió una vez un director ejecutivo su engaño, se ha convertido en una de las vergüenzas del capitalismo.»

¿Por qué querrían los directores ejecutivos manipular las ganancias? Como era de esperar, una encuesta del WSJ a directores financieros reveló que el 93 % señalaba la «influencia en el precio de las acciones» y la «presión externa» como razones para manipular las cifras de ganancias.

Fuente: Real Investment Advice

Cuando los insiders venden en un entorno aparentemente «alcista», se benefician de la valoración inflada, mientras que los accionistas restantes se quedan con unas acciones potencialmente sobrevaloradas. Con el tiempo, esta práctica puede erosionar la rentabilidad de los accionistas, especialmente si la empresa ha desviado efectivo de usos productivos, como I+D, adquisiciones o reducción de deuda, hacia recompras destinadas a mejorar las métricas. 

Los datos de julio deberían servir de advertencia. Las recompras récord con compras históricamente bajas por parte de los insiders son una señal de alarma. Sugieren que los insiders pueden no creer que las acciones estén infravaloradas o que las perspectivas de crecimiento sean tan sólidas como se supone. También indican que los principales beneficiarios del programa de recompra son los propios insiders.

Para los inversores a largo plazo, eso es un problema. El capital utilizado hoy en día para la ingeniería financiera es capital que no se utiliza para el crecimiento futuro. 

Si está evaluando una empresa con un programa de recompra activo, siga de cerca las transacciones de los insiders. Busque patrones en los que las recompras coincidan con ventas masivas por parte de los insiders. Esos patrones suelen preceder a un rendimiento inferior al esperado.

Recuerde: un dividendo le aporta dinero en efectivo. Una recompra solo le beneficia si las acciones están realmente infravaloradas y los insiders las mantienen, en lugar de venderlas.

En julio, ese no fue el caso.

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Después de haber estado en el mundo de las inversiones durante más de 25 años, desde la banca privada y la gestión de inversiones hasta el capital privado y de riesgo; Lance Roberts ha “estado ahí y ha hecho eso” en un momento u otro. Su enfoque de sentido común, sus claras explicaciones y su experiencia en el “mundo real” han atraído al público durante más de una década. Es el Chief Investment Strategist de Real Investment Advice.

Fuente / Autor: Real Investment Advice / Lance Roberts

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Imagen: Real Investment Advice