Los mercados del gas natural, al límite

En nuestra opinión, los precios del gas natural están alcanzando un punto de inflexión. La primavera pasada, tras la invasión rusa de Ucrania, el gas alcanzó máximos de una década, pero volvió a caer debido a un invierno más suave de lo normal. En lugar de quedarse sin gas, los operadores se preocuparon por quedarse sin almacenamiento, ya que los precios se desplomaron hasta mínimos históricos.

Durante el pánico o la euforia del mercado, los inversores cometen el error de extrapolar linealmente las tendencias actuales. Como resultado, no ven que el suelo se mueve bajo sus pies y pierden excelentes oportunidades. El gas natural representa una oportunidad de compra clásica, y creemos que los inversores vuelven a centrarse en los temas equivocados.

Hace sólo unas semanas, oímos a muchos analistas preguntarse abiertamente si EE.UU. se quedaría sin reservas de gas natural antes del final de la temporada de inyección. Un acontecimiento así crearía la temida "competencia gas contra gas", que podría llevar los precios a cero (o por debajo). Con la temporada de inyección a medio completar, estas preocupaciones eran infundadas. Las existencias empezaron el año en línea con la media estacional. El clima extremadamente benigno provocó casi un 5% menos de días-grado de calefacción entre enero y abril, lo que redujo considerablemente la demanda de calefacción. En abril, las existencias se situaban 382 bcf por encima de la media estacional. Tras un invierno suave, el verano comenzó con temperaturas suaves. Los días-grado de refrigeración en abril, mayo y junio fueron casi un 30% inferiores a la media quinquenal, lo que redujo la demanda de aire acondicionado. A pesar de un comienzo de verano más suave de lo normal, las existencias estadounidenses no crecieron respecto a las medias estacionales. A mediados de junio, los inventarios se mantenían 385 bcf por encima de la media. Con la llegada del calor en julio, las existencias han empezado a descender y actualmente se sitúan 320 bcf por encima de la media, el nivel más bajo desde febrero. Cabe destacar que julio fue un 3% más suave que la media, lo que sugiere que el mercado tendría un déficit aún mayor si las temperaturas hubieran sido medias. Las exportaciones de gas natural licuado (GNL) ayudan a explicar por qué los inventarios estadounidenses disminuyeron en relación con las medias estacionales a pesar del clima benigno. La demanda de GNL alcanzó un récord de 12,5 bcf/d en mayo, cuando Freeport volvió a funcionar tras un incendio que la dejó inoperativa durante más de un año. Según nuestro análisis, la probabilidad de que el almacenamiento se llene al final de la temporada de inyección en otoño es muy baja; es probable que los precios del gas suban a partir de aquí.

En los próximos dos años, entrarán en funcionamiento otros 6.000 millones de pies cúbicos de GNL en Golden Pass, Plaquemines y Corpus Christi. Otros 1,6 bcf/d entrarán en funcionamiento en Port Arthur en 2027. ¿De dónde obtendrán el gas estas instalaciones?

Los mismos problemas de agotamiento que afectan a las pizarras petrolíferas afectan también a las pizarras gasíferas. El Marcellus representa el 25% de todo el suministro de gas seco de EE.UU. y no ha crecido en casi dos años. La producción alcanzó su máximo a finales de 2021 con 26,5 bcf/d, casi un bcf/d más que los niveles actuales. El Pérmico produce gas natural junto con petróleo, pero la disminución de la productividad en toda la cuenca sugiere que el crecimiento sostenido será difícil. Haynesville aumentó a casi ocho bcf/d en 2011 antes de reducirse a la mitad hasta 2017. El renovado interés dio lugar a un segundo período de crecimiento, hasta que a finales de 2022, la producción alcanzó un máximo de 14,3 bcf/d. Por desgracia, la producción lleva ocho meses estancada.

Haynesville es profundo y está muy sobrepresionado, lo que se traduce en elevados costes de perforación y terminación. Las empresas se apresuraron a retirar equipos cuando los precios cayeron de 7,00 dólares por mcf en diciembre de 2022 a 2,00 dólares en febrero de 2023. Después de alcanzar un máximo de setenta y dos equipos en diciembre, ahora sólo hay cuarenta y cuatro equipos operando en la zona, y la mayor parte del descenso se produjo en junio. La producción suele seguir a la perforación con varios meses de retraso. Si setenta y dos plataformas no pueden producir un gran crecimiento en los primeros meses de 2023, entonces la producción probablemente caerá a partir de aquí. Los precios altos probablemente incentivarían un aumento de la perforación en Haynesville, similar a lo que ocurrió en 2017. Sin embargo, entonces el yacimiento solo había producido el 20% de sus reservas, frente a casi el 50% en la actualidad. Probablemente será más difícil -si no imposible- aumentar la producción esta vez, una vez que los descensos a nivel de cuenca se afiancen, teniendo en cuenta que se trata de un yacimiento mucho más maduro.

Nuestros modelos nos dicen que hemos sobredimensionado nuestra capacidad de exportación de GNL sin tener debidamente en cuenta de dónde procederá la materia prima. El gas natural estadounidense sigue siendo, con diferencia, la unidad de energía más barata del mundo, con una diferencia de hasta el 75%. Una vez que la demanda, impulsada por la expansión del GNL, supere la oferta nacional, prevemos que este descuento se evaporará, lo que multiplicará los precios del gas en EE.UU., al converger los precios estadounidenses con los internacionales.

En Europa, el calor del verano no ha sido suficiente para contrarrestar el invierno templado (el aire acondicionado sigue estando menos extendido en Europa que en Norteamérica). Las reservas europeas de gas están llenas en un 88%, frente al 74% de media en esta época del año, lo que supone un excedente de 14 puntos porcentuales. Aunque sigue siendo alto, es mucho menor que el récord alcanzado tras el invierno, el 26 de marzo, cuando los inventarios alcanzaron el 56% de llenado, un excedente del 22% en comparación con las medias estacionales. En marzo, el ministro alemán de Energía, Klaus Mueller, advirtió de que Alemania se quedaría sin gas natural en enero de 2024 por un clima más frío que la media. Teniendo en cuenta que en aquel momento los inventarios se situaban por encima de la media estacional, cabe esperar que su preocupación no haya disminuido.

Tanto el mercado estadounidense como el mundial del gas natural están en el filo de la navaja. Tras el invierno increíblemente suave del año pasado, los inventarios ya no se encuentran en niveles peligrosamente bajos. Sin embargo, las tendencias a más largo plazo de la oferta y la demanda apuntan a un endurecimiento extremo, sobre todo en Estados Unidos. Los inversores extrapolan las tendencias actuales y pasan por alto los importantes cambios que se están produciendo. Deberían prestar atención.

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