El siguiente gráfico, que circula por las redes sociales, sirve de prueba para muchos expertos del mercado de que el rendimiento significativamente superior de las acciones de crecimiento de gran capitalización frente a las acciones de valor de pequeña capitalización está a punto de revertirse. Aunque sus predicciones pueden resultar correctas, si se basan en el gráfico, se trata de un argumento muy erróneo.
Fuente: Real Investment Advice, Bank of America
El gráfico muestra el precio de una cartera de valores de crecimiento de gran capitalización dividido por el precio de una cartera de valores de valor de pequeña capitalización. La relación, o ratio de precios, está actualmente más de dos desviaciones estándar por encima de su media de 30 años. El gráfico alude a que la relación de precios media es también un valor justo. Tal suposición es ridícula.
Al igual que los valores de crecimiento de gran capitalización y los de valor de pequeña capitalización son valores, el zumo de naranja y el café son tipos de bebidas. ¿Debería ser constante el precio del café en relación con el del zumo de naranja? Probablemente no.
Pueden moverse de forma similar al alza o a la baja con los precios de las materias primas alimentarias u otros factores macroeconómicos generales. Sin embargo, su relación de precios a largo plazo depende de sus curvas individuales de oferta y demanda. Suponer que los precios del café son baratos en comparación con los del zumo de naranja basándose únicamente en el gráfico siguiente es erróneo.
Fuente: Real Investment Advice
Como el café y el zumo de naranja, los valores de pequeña capitalización difieren enormemente de los valores de gran capitalización.
Uno de los factores más importantes que explican las diferencias de rendimiento entre los valores de pequeña capitalización y los de gran capitalización es el sector en el que operan las empresas y el crecimiento de los beneficios asociado a cada industria.
Para apreciar mejor las diferencias entre ambos factores bursátiles, utilizamos dos ETF populares.
IVW es el ETF iShares S&P 500 Large Cap Growth. Sus cinco principales valores, que representan alrededor del 45% del ETF, son Microsoft (12,30%), Apple (12,10%), Nvidia (11,40%), Amazon (4,20%) y Meta (4,20%). La capitalización bursátil combinada de estos cinco valores asciende a 13 billones de dólares. Es una cifra impresionante, teniendo en cuenta que representa más del 10% del tamaño total de los mercados bursátiles mundiales y una cuarta parte de los mercados bursátiles estadounidenses.
IJS es el ETF iShares S&P 600 Small Cap 600 Value. Sus cinco principales valores, que representan menos del 5% del ETF, son Robert Half (1,05%), Comerica (1,04%), Mr. Cooper Group (0,88%), Organon (0,86%) y Lincoln National (0,86%). Su capitalización bursátil combinada asciende a 31.000 millones de dólares, es decir, el tamaño de Archer Daniels Midland, el 273º mayor valor del S&P 500.
El siguiente gráfico muestra las marcadas diferencias en las contribuciones sectoriales a IVW e IJS.
Fuente: Real Investment Advice
Los valores tecnológicos representan el 50% del IVW, pero menos del 10% del IJS. Por el contrario, los valores financieros representan el 28% del SJI, pero sólo el 5% del IVW. Los servicios públicos y el sector inmobiliario representan en conjunto menos del 1% del IVW, pero más del 10% del IJS.
Cada sector y sus empresas subyacentes tienen diferentes perfiles de crecimiento de los beneficios. El sector tecnológico tiende a mostrar el mayor crecimiento de los beneficios. Los sectores financiero, de servicios públicos e inmobiliario suelen presentar tasas de crecimiento más fiables pero más lentas.
Pregúntese lo siguiente:
¿Debería un ETF formado por empresas cuyos beneficios crecen a un ritmo de dos dígitos mantener una relación de precios estable con un ETF de empresas cuyos beneficios crecen a un ritmo mucho menor?
Para responder a esta pregunta, considere el siguiente gráfico de dispersión. En él se representa la rentabilidad anualizada a diez años del precio del S&P 500 con las tasas de crecimiento anualizadas a diez años del BPA. Obsérvese que la línea de tendencia es ascendente, lo que significa que un mayor crecimiento de los beneficios genera un aumento de los precios de las acciones y viceversa.
Fuente: Real Investment Advice
Para aproximarnos mejor al valor razonable de un par de valores, realizamos un análisis similar al del gráfico inicial, pero en su lugar utilizamos la mayor participación de IVW e IJS, Microsoft y Robert Half. El gráfico siguiente muestra que, suponiendo que la lógica del primer gráfico sea correcta, Microsoft está significativamente sobrevalorada en relación con Robert Half.
Fuente: Real Investment Advice
El siguiente gráfico muestra la tasa de crecimiento acumulado de los ingresos netos de Microsoft y Robert Half. Desde 2000, Microsoft ha aumentado sus ingresos netos a una tasa anualizada del 15%. Los ingresos netos de Robert Half han crecido a una tasa anualizada del 6%.
Fuente: Real Investment Advice
El último gráfico, que utiliza el crecimiento acumulado de los ingresos, sitúa la relación de precios en una perspectiva más realista.
Fuente: Real Investment Advice
En lugar de utilizar el ratio de precio medio, el gráfico toma el ratio de precio inicial y lo ajusta, así como las desviaciones típicas por la diferencia de crecimiento acumulado de los ingresos. Como cabría esperar, cuando se ajusta en función de los ingresos, el ratio de precio medio, o lo que algunos podrían considerar el valor razonable, crece con el tiempo. En los últimos 20 años, Microsoft está sobrevalorada en menos de una desviación típica con respecto a Robert Half, y no en siete, como sugiere la relación de precios media.
Podemos debatir dónde empezar la línea de tendencia y qué periodos utilizar. Tales suposiciones desplazarán las líneas de "media" y desviación típica hacia arriba o hacia abajo. Lo que no es discutible es que un análisis significativo de la relación de precios de dos valores no debe basarse únicamente en los precios.
El análisis anterior utiliza dos empresas. Con el tiempo, los beneficios de Microsoft se ralentizarán y dejará de considerarse una acción de crecimiento. En algún momento, el crecimiento de los beneficios de Microsoft y Robert Half puede converger, y el valor razonable de las dos puede estar mucho más cerca de una línea plana.
Sin embargo, nuestra discrepancia es con el gráfico inicial que compara las acciones de crecimiento de gran capitalización con las acciones de valor de pequeña capitalización. Con el tiempo, se eliminarán y añadirán valores a ambos índices para garantizar que sigan reflejando sus objetivos. A diferencia de Microsoft y Robert Half, que pueden ver cómo se reduce su diferencial de crecimiento de beneficios, es probable que el diferencial de crecimiento de beneficios de los ETF se mantenga mucho más consistente aunque cambien los valores subyacentes en ambos índices.
Las recompras también son un factor a tener en cuenta. Las empresas más grandes recompran acciones a un ritmo mucho mayor que las más pequeñas. Por lo tanto, su BPA crecerá más rápido, lo que justifica aún más nuestro uso de los beneficios para determinar el valor razonable.
Terminamos este artículo como lo empezamos, con el gráfico que lo ha motivado. Sin embargo, no podemos acceder a los datos de beneficios a largo plazo de un índice de crecimiento de gran capitalización o de valor de pequeña capitalización. En consecuencia, no podemos ofrecer un análisis como el que hicimos con Microsoft y Robert Half.
No obstante, el siguiente gráfico ofrece una aproximación mucho mejor de la oportunidad que ofrecen los valores de pequeña capitalización frente a los de gran capitalización.
La conclusión es que no es ni mucho menos tan tentadora como promete el gráfico principal.
Fuente: Real Investment Advice
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Michael Lebowitz tiene más de 25 años de experiencia en mercados financieros y gestión de riesgos. A lo largo de su carrera, Michael ha participado en el trading, la construcción de carteras y la gestión de riesgos de algunas de las carteras más grandes y activas del mundo. Además de su amplia experiencia institucional, también construyó una exitosa RIA independiente que le permitió ampliar su experiencia en el ámbito de la gestión de inversiones para individuos y family offices. Es Portfolio Manager de Real Investment Advice.
Fuente / Autor: Real Investment Advice / Michael Lebowitz
Imagen: iStock
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