Asegurando lo desconocido

Para la mayoría de los financieros, el 1 de enero es un día de preparación para el año que empieza. Para los profesionales del reaseguro, en cambio, es la ocasión de relajarse. Mientras otros disfrutan de una pausa festiva durante las dos últimas semanas de diciembre, los profesionales del reaseguro siguen trabajando duro, ultimando las renovaciones de los contactos con los clientes. Cuando llega el 1 de enero, ya está todo hecho.

El proceso comienza cada mes de septiembre con una conferencia de tres días en Montecarlo. Representantes de todo el sector asegurador se reúnen en un grupo de los hoteles más prestigiosos de la Place du Casino para discutir dónde fijar los precios y otras condiciones para el año que viene.

Las compañías de seguros dependen de las reaseguradoras para transferir riesgos. Traspasar parte de sus riesgos a las reaseguradoras les permite suscribir límites de riesgo más elevados en pólizas individuales y un mayor número de pólizas en general. También puede ayudarles a reducir la volatilidad de sus beneficios y a gestionar su capital de forma más eficaz. La transferencia del riesgo a un reasegurador requiere que el asegurador primario pague una prima; la conferencia ofrece un foro para que aseguradores y reaseguradores empiecen a discutir cuál debería ser.

De los más de 7 billones de dólares del volumen mundial de primas de seguros, alrededor del 5% se destina cada año al mercado del reaseguro. Aunque se trata de una proporción relativamente pequeña, cubre los riesgos más importantes y complejos del sistema de seguros: guerra, catástrofe natural, recesión grave. Aproximadamente la mitad del mercado se renueva cada mes de enero, lo que significa que en los meses entre Montecarlo y fin de año, los suscriptores de reaseguros están muy ocupados.

Los esfuerzos realizados hasta la fecha de renovación de este año han sido especialmente difíciles. "El mercado se ha enfrentado a una renovación muy tardía, compleja y, en muchos casos, frustrante", afirma un corredor. La razón, según otro, es que el mundo se ha convertido en un lugar más arriesgado. La guerra en Ucrania y los fenómenos meteorológicos extremos en Estados Unidos y Europa redujeron el apetito por el riesgo de las reaseguradoras, al tiempo que la presión inflacionista impulsó la demanda de las aseguradoras primarias.

En consecuencia, los precios subieron. Según el corredor de reaseguros Howden, los precios mundiales de las catástrofes inmobiliarias aumentaron un 37% el 1 de enero de 2023, su mayor incremento anual desde 1992. Algunos segmentos experimentaron subidas de precios aún mayores. Según el corredor Gallagher Re, los aumentos de tarifas en el sector aeroespacial mundial subieron entre un 150% y un 200%.

Fuente: Net Interest

Pero, ¿qué significan estos precios? En los mercados financieros tradicionales, los precios contienen cierta información sobre el futuro. Incluso en los seguros, las primas reflejan la probabilidad de que un asegurado tenga un siniestro. No es de extrañar que mi hijo de 19 años pague más por su póliza de automóvil que yo: el 23% de los conductores de entre 18 y 24 años tienen un accidente a los dos años de aprobar el examen. Estos datos permiten a las compañías de seguros calcular el precio del riesgo.

El reaseguro es más difícil de enmarcar de esta manera, especialmente en el segmento de catástrofes, donde las variables clave son desconocidas. Las catástrofes naturales comparten algunas propiedades estadísticas. Los investigadores Charles Richter y Beno Gutenberg demostraron en 1949 que la relación entre el número y el tamaño de los terremotos sigue una distribución de ley de potencia: hay muchos impactos pequeños y menos impactos grandes, y sus frecuencias relativas siguen una distribución coherente. Otros investigadores mostraron patrones similares en la distribución de incendios forestales y corrimientos de tierras, y en el número de víctimas en guerras enteras, eventos terroristas globales y acontecimientos bélicos. Estos análisis nos dicen cuántos "grandes" pueden ser probables, pero no cuándo se producirán. Las compañías de reaseguros se enfrentan a incógnitas.

Esta incertidumbre va más allá de lo que se considera en los modelos tradicionales de finanzas. De hecho, esta es la razón por la que las aseguradoras primarias rehúyen este tipo de riesgos. "Son las incógnitas desconocidas en las que tenemos que pensar", dice un alto ejecutivo de una gran compañía de seguros para explicar la finalidad del reaseguro. "Al comprar reaseguro estamos transfiriendo el riesgo de lo que no sabemos, de lo que no entendemos. Y si no compramos suficiente cobertura, podríamos tener algunos sobresaltos muy desagradables".

Para el reasegurador, esto supone una oportunidad. Lo único que se puede decir de las catástrofes naturales es que nadie sabe cuándo y con qué intensidad se producirán. El problema de la selección adversa que se plantea en otros ámbitos de los seguros no se aplica: todo el mundo tiene la misma información. Los reaseguradores no tienen que preocuparse de que el asegurado sepa más que ellos; lo único en lo que tienen que centrarse es en cómo gestionan los riesgos que asumen.

Una persona que lo hace muy bien es Warren Buffett.

A lo largo de los años, Warren Buffet ha convertido a Berkshire Hathaway en una de las mayores compañías de reaseguros del mundo. En 2021, ocupaba el quinto lugar por detrás de Munich Re, Swiss Re, Hannover Re y Lloyd's por primas brutas suscritas.

Pero Buffett no siempre fue bueno en reaseguros. Lanzó su primera operación de reaseguro en 1969, contratando a George Young, "un hombre gentil y profesoral", para dirigirla. Al principio, los beneficios fueron muy buenos. La empresa entró en el mercado en un momento en que las tarifas habían aumentado considerablemente y la capacidad era escasa, lo que permitió obtener una rentabilidad excepcional en 1971. Sin embargo, el mercado cambió pronto y George Young no lo gestionó bien. "En neto, contando el valor de flotación, no fue un buen negocio para nosotros durante 15 años", dijo Buffett en 2011. "No es un negocio fácil. Parece fácil la mayor parte del tiempo".

La razón por la que parece fácil la mayor parte del tiempo es que la mayor parte del tiempo no se producen grandes pérdidas. Buffett lo explica en su carta a los accionistas de 1997:

"Consideremos, por ejemplo, las probabilidades de sacar un 12 con un par de dados: 1 de 36. Ahora supongamos que los dados se tiran una vez al año, que usted... se compromete a pagar 50 millones de dólares si sale un 12 y que, por 'asegurar' este riesgo, paga una 'prima' anual de 1 millón de dólares. Eso significaría que usted ha subestimado considerablemente el riesgo. No obstante, podría seguir adelante durante años pensando que estaba ganando dinero, de hecho, dinero fácil. En realidad, hay un 75,4% de probabilidades de que pase una década sin desembolsar un céntimo. Con el tiempo, sin embargo, quebrarías".

Buffett sufrió durante muchos años los malos negocios que escribió en los años setenta. "Después de más de 20 años, [nosotros] recibimos regularmente importantes facturas derivadas de los errores de aquella época", escribió en su carta a los accionistas de 1995. "Un mal contrato de reaseguro es como el infierno: fácil de entrar e imposible de salir".

En 1986, Buffett contrató a Ajit Jain en su negocio de seguros para que le ayudara a enderezar el rumbo. Jain se especializó en la suscripción de siniestros catastróficos de gran envergadura. Jain es ahora Vicepresidente de Operaciones de Seguros de Berkshire Hathaway y Buffett le reserva sus mayores elogios, diciendo en una ocasión que los gastos de búsqueda que trajeron a Ajit Jain a Berkshire fueron la inversión de mayor rendimiento que había hecho nunca.

La pareja desarrolló una serie de principios para orientarse en el mercado de reaseguros:

En primer lugar, evitan sobreespecificar el riesgo. El ejemplo de los dados es ilustrativo, pero las probabilidades en la vida real son más difíciles de calibrar. En 1997, Berkshire suscribió una póliza para la Autoridad de Terremotos de California que otros no quisieron tocar. La empresa tuvo que hacer frente a pérdidas potenciales de hasta 600 millones de dólares:

"Entonces, ¿cuáles son las probabilidades reales de que tengamos que hacer un pago durante la vigencia de la póliza? No lo sabemos, ni creemos que los modelos informáticos vayan a ayudarnos, ya que creemos que la precisión que proyectan es una quimera. De hecho, esos modelos pueden inducir a los responsables de la toma de decisiones a una falsa sensación de seguridad y aumentar así sus posibilidades de cometer un error realmente enorme. Ya hemos visto este tipo de debacles tanto en los seguros como en las inversiones."

A diferencia de otros inversores, Buffett reconoce que los estados y las probabilidades del mundo son más imprecisos de lo que suelen descontar los modelos. Lo capta de otra manera en su observación de que "el terremoto no sabe la prima que recibes".

En segundo lugar, adoptaron una estructura organizativa capaz de contener riesgos desconocidos. Al no disponer de precios de precisión para mitigar el riesgo, se necesitan otras herramientas y la estructura organizativa es una de las principales. La carta a los accionistas de Berkshire de 1989 explica:

"Aceptaremos más riesgo de reaseguro por cuenta propia que cualquier otra compañía debido a dos factores: (1) según las normas de la contabilidad reglamentaria, tenemos un patrimonio neto en nuestras compañías de seguros de unos 6.000 millones de dólares, la segunda cantidad más alta de Estados Unidos; y (2) sencillamente no nos importan los beneficios que declaremos trimestralmente, o incluso anualmente, siempre que las decisiones que condujeron a esos beneficios (o pérdidas) se tomaran de forma inteligente."

Ese año, Berkshire anunció que suscribiría hasta 250 millones de dólares de cobertura contra catástrofes. Reconocía cierta probabilidad de perder la totalidad de los 250 millones de dólares en un solo trimestre pero, con un balance lo suficientemente amplio como para absorberlo, la pérdida sería "un golpe sólo para nuestro orgullo, no para nuestro bienestar".

Además, Buffett considera que la diversificación del conjunto de sus intereses comerciales le convierte en un mejor suscriptor de riesgos de reaseguro que las empresas pure play. Como dijo en su junta de accionistas de 1994:

"Creo que, para la mayoría de los directivos, si lo único en lo que están es en el negocio del reaseguro, puede gustarles más cuando los precios tienen sentido, pero creo que serán propensos a hacer bastantes negocios cuando los precios no tengan sentido también, porque no hay alternativa... Por lo tanto, creo que estamos en una posición favorecida, esencialmente... teniendo la flexibilidad de la asignación de capital que nos permite tomar la falta de negocio con una cierta ecuanimidad que la mayoría de los directivos probablemente no pueden, debido a su enfoque exclusivo en el negocio."

En tercer lugar, la capacidad de Berkshire para entrar y salir del mercado le permite aprovechar el ciclo del reaseguro y Buffett y Jain tienen un profundo conocimiento del ciclo. Como la tarificación no es tan previsora como en otros mercados financieros, depende de la capacidad. Y cuando los tiempos son buenos y las pérdidas escasas, la capacidad tiende a aumentar; sólo cuando se producen pérdidas se retrae. Buffett se refería a los seguros cuando escribió por primera vez (en su carta a los accionistas de 1992): "Sólo cuando baja la marea te enteras de quién ha estado nadando desnudo". Se refería al huracán Andrew, que causó el mayor siniestro asegurado de la historia hasta ese momento, acabando con unas cuantas aseguradoras pequeñas.

Es extraño observar el ciclo de los seguros. Todo el mundo sabe que los huracanes son una característica persistente del entorno, así que ¿por qué aumentaría la capacidad tras unos años benignos y se reduciría en cuanto llega una tormenta? ¿No será que las aseguradoras extrapolan siempre el presente? Tras el paso del huracán Andrew en 1992, los precios del mercado mundial de catástrofes inmobiliarias aumentaron un 65%, y sin embargo ese riesgo ya era entonces cosa del pasado.

La razón es que las reaseguradoras reaccionan en función del capital del que disponen. Los grandes desembolsos tras una catástrofe natural agotan el capital de las reaseguradoras, reduciendo la oferta global de capital para el sector. Las empresas responden subiendo los precios para reponer capital. La subida de los precios depende de la disponibilidad global de capital en el sector y de lo inesperado del siniestro. A través de este proceso, los ciclos sirven para estabilizar los flujos de capital a largo plazo en un mercado en el que las pérdidas siguen siendo desconocidas hasta después del hecho.

El actual endurecimiento de los precios refleja que en los últimos años se ha retirado mucha capacidad del mercado. El broker Howden estima que en 2022 se produjo una erosión de capital de 66.000 millones de dólares, la mayor reducción del capital de reaseguro desde 2008. La firma afirma que "el desajuste entre oferta y demanda ya se estimaba en decenas de miles de millones de dólares cuando el huracán Ian azotó Florida como tormenta de categoría 4 para reforzar uno de los mercados de reaseguros más duros que se recuerdan". La propia Berkshire Hathaway retiró parte de su capacidad en octubre, según Insurance Insider.

Pero no se trata sólo del huracán Ian. Existe la sensación de que las catástrofes naturales son cada vez más graves. En los últimos 30 años, ocho huracanes han azotado Estados Unidos causando cada uno más de 30.000 millones de dólares de pérdidas aseguradas, desde Andrew en 1992 (31.000 millones) hasta Ian en 2022 (55.000 millones). Eso es más de lo que los modelizadores de riesgos esperarían normalmente. Sólo en los nueve primeros meses de 2022, se produjeron en Estados Unidos quince catástrofes meteorológicas y climáticas por valor de miles de millones de dólares (diez fuertes tormentas, dos ciclones tropicales, las inundaciones de Kentucky/Missouri, la sequía/ola de calor de las llanuras del oeste/sur y los incendios forestales del oeste).

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Fuente: Net Interest

El debate clave al que se enfrenta el sector del reaseguro es si las recientes subidas de precios son suficientes para cubrir un riesgo tan elevado.

Para los inversores, el sector del reaseguro constituye un caso de estudio útil. No es casualidad que Warren Buffett destaque tanto en la inversión como en los seguros. La sinergia entre los dos se ve convencionalmente en el contexto de la "flotación" de los seguros - un tema que tratamos en El dinero de los demás - pero una visión del mundo basada en los reaseguros también ayuda en el lado de la inversión. En concreto, establece un marco para valorar los riesgos desconocidos.

Nassim Taleb es un gran admirador del enfoque reasegurador del riesgo. "Es un sector precioso. Me maravilla la sofisticación de los seguros", dijo en una conferencia del sector hace unos años. "Cometen errores cuando se pasan a las finanzas. El problema de AIG fue enteramente un problema de finanzas, no de seguros".

En concreto, Taleb elogia a las aseguradoras por saber limitar las pérdidas extremas -de baja frecuencia y alta gravedad- para que no se descontrolen con herramientas como exclusiones, topes, límites y ajustes de precios:

"Hay dos formas de abordar el problema del riesgo. La primera es intentar comprender la dinámica del mundo. Es interesante, pero no llegarás muy lejos. La segunda es asegurarte de que tu contrato te aísla de él... En otras palabras, ¿qué necesitas: un estadístico o un abogado? Necesitas a los dos, pero yo preferiría tener diez abogados por cada estadístico."

El sector del reaseguro no es inmune al riesgo. La crisis de Lloyd's de los años 90 proyecta una larga sombra. Pero lo gestiona bastante bien y unos precios más altos sólo pueden ayudar.

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