Conectando los puntos en China

Todas las miradas están puestas en el lado oscuro de China. Ya hemos pasado por esto. Desde la crisis financiera asiática de finales de la década de 1990 hasta la recesión de las puntocom de principios de la década de 2000 y la crisis financiera mundial de 2008-09, China siempre ha sido descrita como la próxima en caer. Sin embargo, una y otra vez, la economía china desafió los pronósticos sombríos con una resistencia que tomó por sorpresa a la mayoría de analistas.

Cuéntenme entre los pocos que no se sorprendieron de que las alarmas pasadas resultaran ser falsas. Pero cuenten conmigo cuando se trata de percibir que esta vez es diferente.

Sin embargo, al contrario que la mayoría, no creo que el Grupo Evergrande sea el problema, ni siquiera el catalizador. Sí, el segundo mayor promotor inmobiliario de China tiene un problema potencialmente fatal. Y sí, su sobreendeudamiento de unos 300.000 millones de dólares plantea riesgos más amplios para el sistema financiero chino, con posibles efectos en cadena en los mercados mundiales. Pero es probable que la magnitud de esas repercusiones sea mucho menor que la de aquellos que proclaman a bombo y platillo que Evergrande es el Lehman Brothers de China, lo que sugiere que otro "Momento Minsky" podría estar cerca.

Tres consideraciones abogan por lo contrario. En primer lugar, el gobierno chino cuenta con amplios recursos para respaldar los impagos de los préstamos de Evergrande y proteger los posibles efectos de contagio a otros activos y mercados. Con unos 7,5 billones de dólares de ahorro interno y otros 3 billones de reservas de divisas, China tiene capacidad más que suficiente para absorber una implosión en el peor de los casos; las recientes inyecciones de liquidez del Banco Popular de China subrayan este punto.

En segundo lugar, Evergrande no es una crisis clásica de "cisne negro", sino más bien una consecuencia consciente y deliberada de la política china destinada a desapalancarse, reducir el riesgo y preservar la estabilidad financiera. En particular, China ha avanzado mucho en la reducción de la actividad bancaria en la sombra en los últimos años, limitando así la posibilidad de que el contagio del desapalancamiento infecte otros segmentos de sus mercados financieros. A diferencia de Lehman y sus devastadores daños colaterales, el problema de Evergrande no ha sorprendido a los responsables políticos chinos.

En tercer lugar, los riesgos para la economía real, que ha entrado en una fase temporal de debilidad, son limitados. El lado de la demanda del mercado inmobiliario chino está bien respaldado por la actual migración de los trabajadores rurales a las ciudades. Esto es muy diferente del colapso de las burbujas inmobiliarias especulativas en otros países, como Japón y Estados Unidos, donde el exceso de oferta no estaba respaldado por la demanda. Aunque la proporción de población urbana en China ha aumentado ligeramente por encima del 60%, todavía hay mucho margen de mejora hasta que alcance el umbral del 80-85% típico de las economías más avanzadas. A pesar de los recientes informes sobre la reducción de las ciudades, que recuerdan a las falsas alarmas anteriores sobre la profusión de ciudades fantasma, la demanda subyacente de viviendas urbanas sigue siendo firme, lo que limita los riesgos a la baja para la economía en general, incluso ante un fracaso de Evergrande.

Los problemas más graves de China tienen que ver menos con Evergrande y más con un importante replanteamiento de su modelo de crecimiento. En un principio, me preocupaba la posibilidad de que se produjera una represión regulatoria, las nuevas medidas apuntaban a las empresas de plataformas de Internet de China, amenazaban con sofocar los "espíritus animales" de algunos de los sectores más dinámicos de la economía, como las tecnologías financieras, los videojuegos, la música en línea, los viajes compartidos, las clases particulares y los servicios de comida a domicilio y de estilo de vida.

Eso era antes. Ahora, el gobierno chino ha redoblado la apuesta, con el presidente Xi Jinping volcando todo su poder en una campaña de "prosperidad común" destinada a abordar las desigualdades de ingresos y riqueza. Además, la red reguladora se ha ampliado, no sólo para prohibir las criptomonedas, sino también para convertirse en un instrumento de ingeniería social, con el gobierno añadiendo los cigarrillos electrónicos, el consumo de alcohol en los negocios y la cultura de los fans de los famosos a su lista cada vez más larga de malos hábitos sociales.

Todo esto no hace más que agravar las preocupaciones que planteé hace dos meses. El nuevo impulso dual de la política china, redistribución y re-regulación, golpea el corazón de la "reforma y apertura" basada en el mercado que ha apuntalado el milagro del crecimiento de China desde los días de Deng Xiaoping en la década de 1980. Esta medida debilitará la actividad empresarial que ha sido tan importante para impulsar el dinámico sector privado chino, con consecuencias duraderas para la siguiente fase del desarrollo económico chino, impulsada por la innovación. Sin los espíritus animales, los argumentos a favor de la innovación autóctona están en ruinas.

Con la explosión de Evergrande tras este cambio radical en la política china, los mercados financieros, como es lógico, han reaccionado bruscamente. El gobierno se ha apresurado a contrarrestar la reacción. El viceprimer ministro Liu He, principal arquitecto de la estrategia económica de China y un pensador macro verdaderamente excepcional, se apresuró a reafirmar el apoyo inquebrantable del gobierno a la empresa privada. Los reguladores de los mercados de capitales también han hecho hincapié en una mayor "apertura" a través de nuevas iniciativas de conectividad entre los mercados internos y externos. Otros reguladores han reafirmado la firme intención de China de mantener el rumbo. ¿Quizás protestan demasiado?

Por supuesto, en un nivel, ¿quién no querría la prosperidad común? El programa de 3,5 billones de dólares "Build Back Better" del Presidente de EE.UU. huele a muchos de los mismos objetivos. Abordar la desigualdad y una agenda social al mismo tiempo es un gran problema para cualquier país. No sólo es objeto de un intenso debate en Washington, sino que también influye decisivamente en las perspectivas de China.

El problema para China es que su nuevo enfoque va en contra del impulso de muchas de sus tendencias económicas más potentes de las últimas cuatro décadas: la actividad empresarial, una floreciente cultura de creación de empresas, el dinamismo del sector privado y la innovación. Lo que escucho ahora de China es la negación: argumentos aislados que abordan cada cuestión por separado. La redistribución se discute por separado del impacto de las nuevas regulaciones. Y también hay un enfoque aislado para defender las propias medidas reguladoras: argumentos caso por caso para reforzar la supervisión de las empresas de plataformas de Internet, reducir la ansiedad social entre los jóvenes estresados y garantizar la seguridad de los datos.

Como profesional de la macroeconomía, siempre me enseñaron a considerar los efectos combinados de los grandes acontecimientos. Evergrande pasará. La prosperidad común está aquí para quedarse. Una restricción regulatoria, junto con un impulso a la redistribución de la renta y la riqueza, rebobina la película del milagro chino. Al no conectar los puntos, los líderes chinos se arriesgan a un peligroso error de cálculo.

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