El enigma de la vivienda en China

La potencial quiebra del gigante inmobiliario chino Evergrande, con una deuda de 300.000 millones de dólares, ha conmocionado a los inversores mundiales. Los analistas se han centrado principalmente en si el gobierno chino conseguirá acotar el problema para que no se convierta en una crisis financiera más amplia al estilo occidental.

Dados los amplios bolsillos del gobierno, que incluyen más de 3 billones de dólares en reservas de divisas, y su capacidad para dictar los términos de la reestructuración sin largas demoras en los tribunales, pocos apostarían contra ese resultado. Pero concentrarse únicamente en la estabilidad financiera a corto plazo pasa por alto el mayor desafío de China: reequilibrar una economía que ha dependido durante demasiado tiempo de su enorme sector de inversión inmobiliaria para obtener empleo y crecimiento.

El enorme impacto del sector inmobiliario y los servicios relacionados en el PIB chino, un asombroso 25%, y sólo un poco menos después de ajustar las exportaciones netas, es incluso mayor que la participación del sector inmobiliario en las economías española e irlandesa en su pico anterior a 2008. Debido a sus efectos en cadena sobre otros sectores, una desaceleración significativa del sector inmobiliario chino podría recortar fácilmente entre el 5 y el 10% del crecimiento acumulado del PIB en los próximos años.

Además, el sector inmobiliario es, con mucho, el vehículo de ahorro más importante en una economía en la que los controles de capital limitan la capacidad de los ciudadanos para invertir en el extranjero. Cualquier descenso significativo de los precios inmobiliarios no sólo provocaría un descontento generalizado, sino también un retroceso potencialmente importante en el consumo de otros bienes y servicios.

¿No puede la maquinaria inmobiliaria china seguir funcionando a toda velocidad, dada la necesidad de albergar a los 1.400 millones de habitantes del país? Tal vez. Pero China lleva décadas construyendo rápidamente casas y edificios de apartamentos, no sólo en sus ciudades más importantes, sino también en las menos deseadas de tercera y cuarta categoría, donde los precios son mucho más bajos y las tasas de vacantes son altas.

Como resultado, la oferta total de viviendas en China, medida en metros cuadrados por persona, ya ha alcanzado los niveles de economías mucho más ricas como Alemania y Francia. Aunque la calidad media de la vivienda en China es inferior y hay potencial para mejorarla, el enorme nivel actual de producción inmobiliaria tiene que ser insostenible. Con una tasa de viviendas vacías en las zonas urbanas de China del 21%, las autoridades comprenden perfectamente la necesidad de trasladar los recursos productivos a otros sectores.

Sin embargo, la ingeniería de una deflación lenta y controlada de la burbuja inmobiliaria de China no será fácil. Dado que el sector bancario ha concedido grandes préstamos a proyectos residenciales (sólo Evergrande ha pedido préstamos a casi 300 bancos y empresas financieras), una caída brusca de los precios de la vivienda podría resultar dolorosa y tener un efecto catastrófico en otros sectores. En principio, los bancos están protegidos por los importantes pagos iniciales, que a menudo ascienden al 30% o más del precio de compra. Pero dado el épico auge del precio de la vivienda en China en el siglo XXI, el 30% puede resultar insuficiente cuando se produzca un colapso (tras la crisis financiera de 2008, los precios de la vivienda en EE.UU. cayeron un 36%, y bastante más en algunas regiones).

Además, hacer que la vivienda sea más asequible ha sido un objetivo importante del gobierno del presidente Xi Jinping, por lo que hay límites a la hora de esperar que los responsables políticos apuntalen los precios.

Muchos creen que la crisis de la vivienda de Evergrande forma parte de la presión general del gobierno sobre la élite china, que ha incluido la eliminación de los gigantes de Internet, dificultando a los padres ricos la obtención de clases particulares para sus hijos, e insistiendo en que las empresas devuelvan mucho más a sus comunidades. Según esta línea de pensamiento, los responsables políticos siempre pueden recalibrar si sus esfuerzos por frenar la deuda inmobiliaria, y Evergrande en particular, resultan demasiado desestabilizadores. Pero, como bien sabe el gobierno, se corre el riesgo de que el eventual retroceso del boom inmobiliario y de la construcción sea aún más doloroso.

Las desaceleraciones inmobiliarias, incluso las crisis financieras relacionadas con el sector inmobiliario, no suelen producirse por sí solas, sino en el contexto de una economía en desaceleración. La economía china salió rugiendo de la pandemia, y durante un tiempo fue la envidia del mundo, gracias en parte a la estrategia gubernamental de "cero-COVID". Pero el futuro parece mucho menos halagüeño. Además de los vientos en contra derivados del envejecimiento de la población y la ralentización del crecimiento de la productividad, la variante Delta está resultando mucho más difícil de contener.

Por si fuera poco, la avalancha de nuevos decretos gubernamentales, casi a diario, dificulta enormemente la planificación del sector privado. La incertidumbre política resultante frenaría el crecimiento incluso sin los demás problemas. En un entorno así, una desaceleración del mercado inmobiliario puede amplificar significativamente cualquier desaceleración económica, como demostré en un documento de 2020 con Yuanchen Yang, de la Universidad de Tsinghua.

Tras casi cuatro décadas de extraordinaria expansión económica, no hay que subestimar la capacidad de las autoridades chinas para mantener el crecimiento a pesar de todos los obstáculos. Sin embargo, por muy impresionante que haya sido China en la construcción de carreteras, puentes y casas, su boom de construcción inmobiliaria está llegando a su fin, y no hay razón para esperar un aterrizaje suave.

Es posible que los reguladores financieros chinos consigan aislar al mercado en general de la crisis de Evergrande y convencer a todos de que se trata de un caso anómalo. Pero dada la excesiva dependencia del sector inmobiliario durante décadas, sobre todo durante las recesiones generales, los mayores retos pueden estar aún por llegar.

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