Sí. 

OK, creo que quiere una respuesta más larga que esa, así que veamos un análisis de la sostenibilidad de las finanzas públicas de la Eurozona de 1995 a 2020. Y ya que estamos, podríamos compararlo con el Reino Unido y Estados Unidos. 

Muchos inversores, irónicamente la mayoría del mundo anglosajón, están obsesionados con los países de la eurozona y su deuda y déficit insostenibles. A mí siempre me parece que estos inversores están librando la última guerra, porque la situación ha cambiado radicalmente desde la crisis de la deuda europea de hace una década. Hoy en día, Italia y España han reducido significativamente sus déficits y se prevé que registren déficits muy bajos, del 2% al 3% del PIB, durante el resto de esta década. Mientras tanto, Alemania es la única gran economía que está ampliando su déficit, a medida que aumenta el gasto en infraestructuras y defensa. Pero nadie estaría en desacuerdo (o al menos nadie que sepa algo de economía) con la afirmación de que si algún país puede permitirse endeudarse más, ése es Alemania. Hay que reconocer, sin embargo, que los déficits de Francia parecen insosteniblemente altos. 

Mientras tanto, Estados Unidos va camino de registrar déficits superiores al 7% del PIB durante el resto de la década. 

Déficit de las principales economías

Fuente: Klement on Investing, OECD, OBR, Tax Foundation

De hecho, la crisis de la deuda europea ha hecho mucho bien a los países de la Eurozona en retrospectiva. El gráfico siguiente muestra la función de respuesta fiscal de los países de la eurozona a los déficits y niveles de deuda en relación con el PIB del pasado. La forma de interpretar estas cifras es que un número negativo indica que los déficits se han reducido tras un aumento en el pasado, ya sea de los déficits o de los niveles de deuda. El valor en sí le da una idea de cuánto cambia el déficit para un aumento del 1% en déficits pasados o niveles de deuda. 

Función de reacción fiscal de los países de la Eurozona

Fuente: Klement on Investing, Afonso and Coelho (2025)

La principal conclusión es que, en la Eurozona, los déficits tienden a disminuir después de que aumenten los niveles de deuda o los déficits. Las normas de déficit de la Eurozona garantizan que la deuda pública se mantenga bajo control en el bloque. Lo que me parece especialmente alentador es que el estudio muestra que la reducción del déficit es mayor en los países con niveles de deuda más elevados (>60%) y en aquellos con un historial de déficits anteriores más elevados. Y la sostenibilidad de la deuda ha aumentado materialmente después de 2009, lo que no es más que un reflejo de las normas fiscales más estrictas introducidas durante y después de la crisis de la deuda europea. 

Por cierto, este resultado cuestiona directamente la Teoría Fiscal del Nivel de Precios, como señalan los autores, pero no voy a entrar en esa madriguera de conejo. 

En su lugar, quiero contrastar la responsabilidad fiscal de los países de la eurozona con la de Estados Unidos. Otro estudio de los mismos autores, que examinaba la capacidad de respuesta fiscal de las 19 mayores economías. A continuación, figura un que muestra la evolución de la capacidad de respuesta fiscal por países entre 2000 y 2020. Como se puede ver, todos los países miembros de la eurozona se han vuelto más responsables fiscalmente (excepto Alemania, que probablemente luche por ser aún más responsable de lo que siempre fue). Pero EE.UU., Canadá y Suecia han recorrido el camino inverso.

En particular, EE.UU. se ha vuelto cada vez más irresponsable, a pesar de tener ya una gran deuda y déficit para empezar. ¿No es de extrañar que los inversores exijan rendimientos cada vez más altos de los bonos del Tesoro para compensar la irresponsabilidad fiscal de los políticos estadounidenses? En mi opinión, estamos al principio de otra crisis de la deuda, salvo que se desarrolla al otro lado del Atlántico. 

Variación estimada de la capacidad de respuesta fiscal 2000-2020

Fuente: Klement on Investing, Afonso et al. (2024)

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Joachim Klement es un estratega de inversiones con sede en Londres que trabaja en Liberum Capital. A lo largo de su carrera profesional, Joachim se ha centrado en la asignación de activos, la economía, las acciones y las inversiones alternativas. Pero sin importar el enfoque, siempre miró a los mercados con la lente de un físico entrenado que se obsesionó con el lado humano de los mercados financieros. Comparte sus amplios conocimientos en su blog Klement on Investing.

Fuente / Autor: Klement on Investing / Joachim Klement

https://klementoninvesting.substack.com/p/where-do-fund-managers-lose-performance

Imagen: Patrick Chappatte