Una de las teorías que tratan de explicar el colapso de Lehman Brothers y la consiguiente crisis financiera apunta a la subida récord de los precios del petróleo, que llegó a alcanzar los 150 dólares en el verano de 2008, y que, combinada con unas condiciones monetarias restrictivas, precipitó una gigantesca demanda de cierre de posiciones a crédito que, a su vez, pinchó la burbuja inmobiliaria con consecuencias catastróficas. En su última nota, el "permabajista" analista de Societe Generale Albert Edwards, recurre a esa analogía y escribe que "a medida que los precios de la energía se disparan con un telón de fondo de endurecimiento de los bancos centrales, empieza a parecerse un poco a julio de 2008", refiriéndose a ese momento de "locura sin parangón de los bancos centrales cuando el BCE subió los tipos justo cuando los precios del petróleo alcanzaron los 150 dólares y llegó la recesión".

¿Es hoy diferente?

Señalando el reciente aumento de los precios mundiales de la energía, Edwards escribe que "los actuales precios elevados de la energía influirán enormemente en el debate sobre si el aumento de la inflación tras la pandemia es transitorio o permanente". Y mientras esperamos a que la Fed (y en mucha menor medida el BCE) inicie el tapering, ya que ninguno de los dos estará dispuesto a admitir que se equivocó al decir que lo "transitorio" era permanente, las condiciones financieras ya se han endurecido notablemente, con tasas de inflación implícitas (un indicador de las expectativas de inflación del mercado) en aumento, especialmente en Europa, y sobre todo en el Reino Unido, donde el índice de precios al por menor apunta a una inflación del 7% ya en abril.

Fuente: ZeroHedge, Deutsche Bank, Blomberg

Mientras que el mercado quizás espera que los bancos centrales inviertan su camino de forma similar a lo que la Fed hizo en diciembre de 2018, una espiral tóxica de precios y salarios ya se ha afianzado, ya que "unos mercados laborales ultra-tensionados conspiran con los hogares que están siendo apaleados por el aumento de los precios de la energía y el coste de la vida en general".

Mientras tanto, a pesar de que los banqueros centrales repiten como un disco rayado que ven la inflación como algo transitorio, Edwards señala que "la creciente amenaza de que la inflación transitoria se vuelva más permanente está impulsando a los bancos centrales de todo el mundo a comenzar sus ciclos de endurecimiento, ya sea con subidas reales de los tipos (Noruega y Nueva Zelanda) o con amenazas de subidas el próximo año (Reino Unido), o con la reducción de la QE (Estados Unidos y la zona del euro)".

¿Así que un doble golpe de precios en alza y condiciones financieras más estrictas? Julio de 2008, efectivamente.

De cara al futuro, Edwards ve unas condiciones financieras aún más estrictas, ya que los rendimientos de los bonos siguen subiendo debido al contexto más inflacionista junto con la amenaza del endurecimiento de la Fed (al igual que Michael Wilson, de Morgan Stanley, Edwards señala que "sí creo que el tapering es endurecimiento de política monetaria"). A medida que la evidencia se desplaza, Edwards espera que los rendimientos a 10 años intenten alcanzar el 2-2¼%, el límite superior de la tendencia a la baja de su Edad de Hielo secular a largo plazo.

Fuente: ZeroHedge, Societe Generale

Y aunque este movimiento no violaría el mercado alcista de los bonos, "ciertamente se sentiría como una ruptura para los inversores de renta variable", especialmente si es rápido, y nadie se vería más afectado que los inversores en tecnología, que han construido valoraciones de punta sobre los rendimientos ultra bajos de los bonos (Edwards discute esto en profundidad a continuación). Así que, aunque es posible que todavía podamos ver un pivote de Powell similar al de diciembre de 2018 a pocas semanas de un taper de la Fed, como recordatorio, a finales de 2018 surgió el "fantasma de 1937", que obligó a la Fed a flexibilizar mucho antes de alcanzar su tipo de interés objetivo, Edwards se pregunta "¿qué pasa con la palabra R?".

Se refiere, por supuesto, a una próxima recesión (que se deriva de la actual estanflación económica mundial), pero que prácticamente nadie prevé. Una de las razones por las que ve a EE.UU. especialmente vulnerable a una recesión es porque la OCDE estima un enorme ajuste fiscal del 5% el año que viene, resultado de que los billones de estímulos fiscales se desvanezcan y se conviertan en auténticos vientos en contra.

Fuente: ZeroHedge, Societe Generale

Los indicadores económicos en tiempo real ya sugieren que la desaceleración ha llegado: Edwards señala la última previsión del PIB de la Fed de Atlanta, que ha descendido a sólo un 1,3% para el tercer trimestre, mientras que Goldman pronosticó recientemente un crecimiento secuencial nulo en China este trimestre. Aunque todo esto puede descartarse como algo relacionado con el Covid-19 (variante Delta), podría ser algo más, especialmente porque el actual impulso crediticio chino, del que se habla aquí y en otros lugares, sigue castigando a la economía. 

Fuente: ZeroHedge, Macro Markets Daily

Pero mientras que la economía va a sufrir el aumento de la inflación y una subida simultánea de los tipos, son los mercados los que están aún más expuestos.

Para demostrarlo, Albert utiliza un gráfico de BCA Research que muestra la relación entre los valores tecnológicos mundiales y el rendimiento de los bonos estadounidenses a 30 años desde principios de año. El estratega de SocGen señala que "si el rendimiento de los bonos estadounidenses a 30 años aumenta hasta el 2,4% desde el 2,1% actual, esto reduciría los precios de las acciones tecnológicas en un 15%. Imagínense que el rendimiento del bono a 10 años de EE.UU. pasara del 1,5% actual al 2,25%. Podríamos ver un mercado bajista en la tecnología".

Fuente: ZeroHedge, Societe Generale

No sólo los valores tecnológicos están en peligro en caso de que suban los tipos: los valores defensivos, que son en su mayoría una representación de los rendimientos a largo plazo, también lo están. El colega de Edwards en SocGen, Andrew Lapthorne, muestra que la brecha de valoración de la sensibilidad a los bonos entre las acciones nunca ha sido mayor. 

Fuente: ZeroHedge, Societe Generale

Por cierto, se puede culpar a la Fed de este asombroso movimiento: como muestra el siguiente gráfico, la polarización en las valoraciones PE a futuro para el sector tecnológico estadounidense contra el "valor" y el mercado se inició después del cambio de discurso de Powell de diciembre de 2018.

Fuente: ZeroHedge, Societe Generale

Poniendo todo junto, a Edwards le preocupa que un riesgo mayor para el Nasdaq que el aumento de los rendimientos de los bonos sea una recesión posterior (como la de 1982). Observando que el sector tecnológico estadounidense sigue disfrutando de un crecimiento extraordinariamente robusto de los beneficios, en particular durante la recesión del Covid-19 en 2020, es este crecimiento de los beneficios "lo que permitió a los cíclicos tecnológicos continuar con la pretensión de que también eran valores de 'crecimiento' al obtener un sólido rendimiento de los beneficios". El problema es que incluso una recesión de variedad de jardín "pondría a estos impostores de 'crecimiento' a la espada, al igual que en 2001".

Por eso, en un mundo en el que la temida palabra "estanflación", que pocos se atrevían a pronunciar, ha experimentado un aumento récord en artículos recientes, el consejo de Edward a los inversores en renta variable es que "piensen mucho en la probabilidad de que el aumento de los precios de la energía y de los rendimientos de los bonos desencadene una recesión ' totalmente inesperada'. Porque ahí es donde podría estar el mayor riesgo para los inversores".

Por cierto, Edwards no está exactamente en lo cierto: en un estudio publicado por el ex banquero central del BOE David Blanchflower (que fijó los tipos de interés en el BOE durante la crisis financiera de 2008) y Alex Bryson, del University College de Londres, ambos afirman que los índices de expectativas de los consumidores del Conference Board y de la Universidad de Michigan tienden a predecir las recesiones estadounidenses con 18 meses de antelación. Su conclusión: la economía estadounidense ya está en recesión aunque el crecimiento del empleo y los salarios indiquen lo contrario, a saber: "los movimientos a la baja de las expectativas de los consumidores en los últimos seis meses sugieren que la economía de Estados Unidos está entrando en recesión ahora".

Fuente: ZeroHedge, Bloomberg, JP Morgan

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Fuente / Autor: ZeroHedge / Tyler Durden

https://www.zerohedge.com/markets/albert-edwards-its-starting-feel-bit-july-2008

Imagen: RT