La producción industrial mundial se ha estancado desde principios de 2021, lo que refleja las interrupciones de oferta, pero también la pérdida de impulso de la demanda. La producción podría recuperarse en 2022 a medida que los problemas de oferta se reduzcan, pero las tendencias monetarias indican un mayor debilitamiento del impulso subyacente. Mientras tanto, los efectos de la inflación pueden obligar a los bancos centrales a adelantar los planes de retirada de los estímulos, a menos que los mercados se debiliten de forma acusada. Este contexto sugiere mantener una estrategia de inversión prudente, a menos que la tendencia monetaria se recupere a finales de 2021, lo cual es posible, pero no es el escenario base.
El enfoque de previsión "monetarista" utilizado aquí se basa en las reglas empíricas de que 1) el crecimiento monetario real ajustado supera el crecimiento de la demanda/producción en 6-12 meses (media de 9 meses) y 2) el crecimiento monetario nominal amplio supera la inflación en 1-3 años (media de más de 2 años). El crecimiento mundial del dinero ajustado/amplio aumentó en 2020, pero se ha ralentizado este año. Esta ralentización se está reflejando en una pérdida de impulso económico, pero el impacto inflacionista del aumento de 2020 continuará hasta bien entrado 2022. Por lo tanto, es probable que persista la actual preocupación por la "estanflación".
La interrupción de la cadena de suministro está distorsionando los datos económicos, complicando el análisis. La presunción aquí es que el índice de nuevos pedidos del PMI manufacturero mundial es una guía razonable del impulso de la demanda industrial subyacente. El índice ha caído desde mayo, reflejando un descenso anterior en el crecimiento monetario real estrecho a seis meses (es decir, el G7 más el E7, las principales economías emergentes) desde el máximo de julio de 2020. Con el crecimiento monetario real cayendo aún más en julio/agosto de 2021, la sugerencia es que es poco probable que el índice de nuevos pedidos PMI toque fondo antes de principios de 2022.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
Sin embargo, la interrupción de la cadena de suministro ha provocado que la producción industrial se sitúe por debajo de la tasa de crecimiento sugerida por el índice de nuevos pedidos del PMI, lo que implica un margen de recuperación a corto plazo. Los participantes en el mercado podrían interpretar erróneamente este repunte como un cambio de tendencia. Las señales confusas podrían dar lugar a una mayor volatilidad del mercado, pero es probable que cualquier reactivación de las operaciones cíclicas/de reflación sea efímera a menos que las tendencias monetarias, y, por tanto, las perspectivas de los PMI, mejoren.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
Este enfoque utiliza el análisis del ciclo para contrastar las señales monetarias y proporcionar un contexto a más largo plazo. Se considera que los ciclos de construcción de existencias de 3 a 5 años y de inversión empresarial de 7 a 11 años han tocado fondo en el segundo trimestre de 2020 y actualmente proporcionan un viento de cola a la economía mundial, amortiguando el impacto de unas condiciones monetarias menos expansivas.
El próximo "acontecimiento" cíclico será un pico y un descenso en el ciclo de construcción de existencias. Sobre la base de su duración media histórica de 3 años y medio, el próximo mínimo del ciclo podría producirse en el segundo semestre de 2023, lo que implica un pico en el segundo semestre de 2022 como muy tarde. Sin embargo, el indicador de inventarios de la encuesta empresarial calculado aquí sugiere que el repunte del ciclo ya está muy avanzado, lo que apunta a un pico temprano.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
El resultado es que las tendencias monetarias sugieren una ralentización del impulso económico mundial hasta principios de 2022, mientras que el ciclo de acumulación de existencias probablemente actuará como un lastre a partir del segundo semestre de 2022. Esto deja abierta la posibilidad de una reanudación del fuerte crecimiento económico en una ventana de 2-3 trimestres alrededor de mediados de 2022. Sin embargo, se necesita un repunte inmediato del crecimiento monetario real ajustado para validar este escenario.
Este repunte es posible a pesar de que la Reserva Federal y otros bancos centrales estén reduciendo los estímulos. Podría ser impulsado, por ejemplo, por la flexibilización de la política monetaria china para apoyar a una economía débil, una fuerte inversión de los precios de las materias primas a medida que el impulso industrial se suaviza (impulsando el crecimiento del dinero real a través de una desaceleración de la inflación a corto plazo) o un repunte de los préstamos bancarios (normal en esta etapa del ciclo de construcción de acciones / inversión empresarial). Sin embargo, no es necesario especular: a efectos de previsión, suele bastar con responder a las señales monetarias en lugar de tratar de anticiparlas.
El gráfico a continuación muestra un desglose del crecimiento monetario real ajustado a seis meses del G7 más el E7. La anterior fortaleza relativa de EE.UU. y la debilidad de China se han visto reflejadas en un comportamiento divergente de los mercados de renta variable en lo que va de año, con los mercados de divisas ex. US y EM ex. China han seguido una trayectoria intermedia. Un reciente cruce del crecimiento monetario real de EE.UU. por debajo de la media del G7 ex. UU. sugiere que se reduzca la exposición a EE.UU. en favor de otros mercados desarrollados.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
El crecimiento del dinero real en China, por su parte, estaba mostrando signos de tocar fondo antes de la reciente escalada de las dificultades financieras del promotor inmobiliario Evergrande. Esto podría dar lugar a una flexibilización más rápida de las políticas, a un endurecimiento "endógeno" de las condiciones crediticias, o a ambas cosas. El impacto monetario neto es incierto, pero una recuperación del crecimiento monetario a finales de 2021 abogaría por añadir exposición a China en las carteras globales y de mercados emergentes, a pesar de la probable debilidad de los datos económicos.
Los inversores siguen debatiendo si la alta inflación es "transitoria", como afirman naturalmente los bancos centrales. El punto de vista monetario es sencillo: la transmisión de aproximadamente dos años del dinero a los precios implica que no habrá un alivio significativo de la inflación antes del segundo semestre de 2022, mientras que la vuelta a los niveles anteriores a la crisis requiere una mayor desaceleración del crecimiento monetario global.
Es probable que los motores de la inflación cambien, ya que los precios de la energía y de otras materias primas industriales se enfriarán a medida que la economía mundial se ralentice, pero compensarán los impulsos al alza de los alimentos, los alquileres y la aceleración de los costes salariales unitarios a medida que la escasez de mano de obra y los desajustes obliguen a aumentar los salarios por encima del crecimiento de la productividad.
El aumento de los costes laborales podría, en teoría, ser absorbido por una reducción de los márgenes de beneficio en lugar de repercutirse en los precios. Sin embargo, las recientes cifras de beneficios exageran la salud subyacente debido a la revalorización de las acciones y a las ayudas gubernamentales relacionadas con la pandemia. La participación en la renta nacional de EE.UU. de una medida "económica" de los beneficios empresariales (es decir, ajustada para tener en cuenta los efectos de la valoración de los inventarios y las subvenciones del Programa de Protección Salarial, y para reflejar la "verdadera" depreciación) está en línea con su media durante 2010-19, en contraste con unos beneficios contables inflados.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
El crecimiento anual del dinero amplio del G7 ha caído desde un máximo del 17,3% en febrero de 2021 hasta el 8,3% en agosto, con un crecimiento anualizado a tres meses del 6,2%. Esta cifra sigue siendo elevada en comparación con los estándares anteriores a la crisis: el crecimiento anual fue del 4,5% de media durante 2015-19. El menor apoyo al crecimiento monetario por parte de la QE podría verse compensado por una expansión más rápida de los balances bancarios, lo que refleja las fuertes posiciones de capital / liquidez y el aumento de la demanda de crédito. Los préstamos y arrendamientos de los bancos comerciales de EE.UU. han reanudado recientemente el crecimiento, y la encuesta de la Reserva Federal a los responsables de préstamos sugiere un nuevo repunte. La encuesta sobre préstamos del BCE es igualmente optimista.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
Añadiendo en el E7, el crecimiento anual del dinero en sentido amplio está más cerca del nivel anterior a la crisis, con un 8,2% en agosto frente a una media de 2015-19 del 6,4%. El crecimiento está por debajo de la media en China, México y Rusia y en línea en la India. Es más probable que las presiones inflacionistas resulten "transitorias" en estas economías, lo que sugiere un apoyo a los mercados de bonos locales.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
La renta variable mundial se mantuvo a lo largo del verano a pesar de las débiles noticias sobre la actividad y las sorpresas al alza sobre la inflación. Una explicación monetaria es que los mercados se vieron apoyados por un "exceso" de dinero, ya que las interrupciones de la oferta contribuyeron a que el crecimiento semestral de la producción industrial mundial fuera inferior al crecimiento real del dinero estrecho. Una recuperación temporal de la producción, a medida que los problemas de suministro disminuyen, podría revertir este cruce, un argumento más para mantener una postura de inversión cautelosa que haga hincapié en los sectores defensivos y en la calidad.
Fuente: Money Moves Markets, Refinitiv Datastream
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Simon Ward ha trabajado como economista en los mercados financieros durante más de 30 años. Su proceso de proyección combina el análisis monetario y de ciclo. Money Moves Markets ofrece actualizaciones periódicas de las señales de su proceso y presenta una selección del análisis que Simon distribuye entre los equipos de inversión de Janus Henderson, donde se incorporó en 2009 tras trabajar en New Star Institutional Managers, Lombard Street Research y Bank Julius Baer.
Fuente / Autor: Money Moves Markets / Simon Ward
Imagen: The Economic Times
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