Menos de dos meses después de que las autoridades sanitarias declararan el COVID-19 como una emergencia de salud pública el 3 de febrero de 2020, la caída del mercado de valores que siguió terminó abruptamente y las acciones se han disparado desde entonces. El índice Wilshire 5000 Total Market Cap, la medida más completa del valor de mercado de las empresas estadounidenses que cotizan en bolsa, casi se duplicó hasta alcanzar máximos históricos desde los mínimos de marzo de 2020, pasando de 22,5 billones de dólares a 43,3 billones a finales de mayo de 2021.

La economía no ha sido menos resistente. Tras la mayor recesión más corta de la que se tiene constancia, el resurgido PIB (producto interior bruto) repuntó hasta el máximo de diciembre de 2019 a finales del primer trimestre de 2021, alcanzando los 22,1 billones de dólares. Desde el punto de vista económico y financiero, los titulares telegrafiaban "Todo va bien".

El titular del Chicago Tribune de 1948, "Dewey derrota a Truman", nos recuerda, sin embargo, que a veces hay más en una historia que lo que aparece sobre el papel.

El PIB, concebido en 1934 para cuantificar la recuperación de la Gran Depresión, suele expresarse como una identidad de gasto: Consumo + Inversión + Gasto público + Exportaciones netas. Esta medida es esencialmente la declaración de ingresos y gastos de la nación. ¿Es esta métrica, junto con los precios de las acciones, el mejor indicador contemporáneo del bienestar económico de la nación? 

Aunque rara vez forma parte del discurso público, el balance de Estados Unidos también merece atención. Es la base del PIB. Para los hogares y las empresas, la salud de los activos físicos y humanos del balance es fundamental para determinar los ingresos y el potencial de gasto. El grado de endeudamiento que financia esos activos puede afectar a la estabilidad de la entidad y a su potencial de crecimiento.

El economista francés Frédéric Bastiat introdujo la falacia de la "ventana rota" en su ensayo de 1850, "Lo que se ve y lo que no se ve". Para contemporizar su ilustración, si un insurgente del 6 de enero de 2021 lanzara un objeto que rompiera una ventana del Capitolio, el dinero gastado en mano de obra y materiales para reparar los daños se incluiría, debido a las convenciones de contabilidad gubernamental, en el PIB. Sin embargo, la pérdida debida a la destrucción no se deduciría del PIB.

La falacia latente en las cifras del PIB es que el dinero gastado para reemplazar la ventana no sería, como implicarían los totales incrementales, un beneficio neto para la sociedad. Los fondos gastados se desviaron de usos alternativos que podrían haber aumentado la riqueza de la nación. Vemos y contabilizamos la nueva ventana, pero no vemos ni contabilizamos su destrucción.

En los últimos 20 años se han roto muchas ventanas en Estados Unidos. El respetado estudio de la Universidad de Brown sobre las guerras en Afganistán e Irak estimó que el gasto desde 2001 hasta 2020 ascendió a 6,4 billones de dólares y se incluyó en el PIB. Parece que hay poco valor duradero que mostrar tras esta cantidad alucinante. Además, los fondos gastados en la contención del terrorismo no se destinaron a alimentos, ropa, atención sanitaria o mantenimiento y mejoras de capital, como las infraestructuras. El estímulo del gasto militar se sintió directamente en un sector de la economía, pero fue a expensas de otros sectores.

La cosa se pone más preocupante. En noviembre de 2020, los economistas David Cutler y Lawrence Summers publicaron en la Gaceta de Harvard un postmortem sobre el coste de la pandemia de coronavirus. Calificaron la pandemia como la "mayor amenaza para la prosperidad y el bienestar que Estados Unidos ha encontrado desde la Gran Depresión", estimando las pérdidas en cuatro veces las de la Gran Recesión.

Su precio aproximado de 16 billones de dólares incluye (1) la estimación de la CBO (Oficina Presupuestaria del Congreso) de 7,6 billones de dólares de producción económica perdida por la pandemia durante la próxima década, (2) el coste de las muertes prematuras, que asciende a 4,4 billones de dólares, (3) las discapacidades a largo plazo de los supervivientes, que ascienden a 2,6 billones de dólares, y (4) 1,6 billones de dólares para la salud mental. De hecho, los costes no visibles son enormes. Las estimaciones sobre la prevalencia de la depresión y la ansiedad han aumentado del 11% al 40% desde que se produjo la pandemia. Además, un gran número de mujeres, cuya creciente participación en la fuerza de trabajo ha sido un motor clave del crecimiento económico en los últimos 40 años, han abandonado la fuerza de trabajo a medida que el cuidado de los niños se evaporaba y las industrias de servicios peleaban.

Otra pérdida invisible puede estar a la espera. El mercado de valores está a un paso freudiano de la economía real. Debido a la variabilidad de la psicología y el comportamiento humanos colectivos, este último, en la jerga de Wall Street, a menudo referido como el continuo que va de la especulación a la aversión al riesgo, el mercado de valores es innatamente mucho más volátil que su referente subyacente. Sin embargo, por muy maníacos o depresivos que sean sus cambios de humor, en última instancia está atado, como por una cuerda elástica, a la propia economía. Warren Buffett concibió hace años una medida para medir hasta qué punto la cuerda elástica está floja o estirada. La relación entre la capitalización del mercado y el PIB se obtiene dividiendo el índice Wilshire 5000 Total Market Cap por el PIB.

El índice Wilshire 5000 asciende a 43,9 billones de dólares, mientras que el PIB es de 22,1 billones, lo que supone un ratio del 200%. La media de los últimos 80 años de la relación es de aproximadamente el 75%. Si miramos la historia a grandes rasgos, los mercados alcistas han tendido a alcanzar su punto álgido cuando el ratio supera el 100%, y los mercados bajistas han tocado fondo a menudo cuando cae por debajo del 50%. Entonces, ¿cómo es posible que el ratio sea del 200%? La opinión generalizada es que esta vez es diferente. La Fed ha cumplido firmemente su compromiso implícito de no dejar caer el mercado. El atractivo de ese compromiso está en su seductora simplicidad.

Aunque ni uno de cada 100 expertos e inversores lo sabía, el 6 de mayo la Reserva Federal publicó su sexto "Informe de Estabilidad Financiera" semestral. Distingue entre shocks y vulnerabilidades, señalando que estas últimas "tienden a acumularse con el tiempo y son los aspectos del sistema financiero que más se espera que causen problemas generalizados en tiempos de tensión". Identifica la valoración del mercado como una de las principales vulnerabilidades financieras. En palabras de la Fed:

Las presiones de valoración elevadas están marcadas por los precios de los activos que son altos en relación con los fundamentos económicos o las normas históricas y a menudo son impulsados por una mayor disposición de los inversores a asumir riesgos. Como tal, las elevadas presiones de valoración implican una mayor posibilidad de caídas exageradas de los precios de los activos.

Una persona racional debe preguntarse qué es lo que los inversores no ven en la advertencia.

¿Podría haber otro coste potencial no visto por el que preocuparse: la deuda pública? Una cantidad incómoda del mencionado gasto posterior al 11-S se destinó a la guerra de las ventanas rotas y al alivio de la pandemia. La mayor parte se financió con la venta de instrumentos de deuda del Tesoro de Estados Unidos y, sobre todo, con el apoyo tácito de una Reserva Federal acomodaticia sin precedentes.

Independientemente de la calidad de los gastos, los estudiosos sostienen que una deuda nacional bruta superior al 60% del PIB empieza a tener un efecto nocivo sobre el crecimiento económico real. La tendencia no hace más que empeorar a medida que la proporción aumenta. A finales de 2020, el ratio había alcanzado un nuevo máximo del 129,1%, duplicándose prácticamente desde la Gran Recesión. Aunque no es materia de titulares, la expansión más larga de la historia que terminó abruptamente en febrero de 2020 produjo un crecimiento real del PIB de sólo el 2,3%, en comparación con el 3,7% de 1950 a 2007.

Parafraseando a Albert Einstein, no todo lo que se puede ver cuenta, y no todo lo que cuenta se puede ver. Los titulares ocultan un potencial iceberg bajo la superficie que no se ve, pero que cuenta mucho, y parte de él está hecho de ventanas rotas.

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Frank Martin, fundador de Martin Capital, ha practicado la inversión de valor de retorno absoluto durante más de 50 años y tiene un amplio historial en la industria financiera, tanto en empresas cotizadas como privadas.

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Fuente / Autor: frank-k-martin.com / Frank Martin

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