La seductora y peligrosa oferta del Banco de Japón

¿Podría Japón convertirse en la próxima gran historia de crecimiento del mundo? El multimillonario y legendario inversor Warren Buffett parece creer que sí. Y el Fondo Monetario Internacional espera que la economía japonesa crezca un 1,4% en 2023, una cifra impresionante para un país cuya población no ha dejado de disminuir en los últimos 14 años.

Pero la economía japonesa también podría ser una bomba de relojería. Su mercado laboral es tenso, la inflación se mantiene obstinadamente alta a pesar de la introducción de subsidios a la gasolina, y el tipo de cambio real del yen ha alcanzado su nivel más bajo en tres décadas. Tras décadas manteniendo los tipos de interés casi a cero, no está claro que el Banco de Japón pueda subirlos sin desencadenar una crisis financiera sistémica.

Aunque el nuevo gobernador del BOJ, Kazuo Ueda, ha dicho que el Banco mantendrá su política monetaria ultra laxa, también ha reconocido la "gran incertidumbre" de la economía mundial. Dadas las fuerzas que impulsan al alza la inflación y los tipos de interés en todo el mundo, cada vez está más claro que la política monetaria japonesa ya no puede llevarse a cabo de forma aislada.

A lo largo de los años, muchos inversores han apostado contra el Banco de Japón, vendiendo en corto bonos japoneses bajo el supuesto de que la política de tipos de interés cero no podía durar. Una y otra vez, los especuladores fueron aplastados. Ahora, sin embargo, la "operación viuda" podría resultar rentable.

La reticencia del Banco de Japón a aumentar sus tipos de interés a corto plazo es comprensible, dado que la deuda pública bruta de Japón se sitúa actualmente en el 260% del PIB, o en el 235% del PIB una vez descontados 1,25 billones de dólares en reservas de divisas. Si el Banco se viera obligado a subir sus tipos de interés a corto plazo un 3% - aproximadamente la mitad que la Reserva Federal de EE.UU. - los costes del servicio de la deuda del gobierno se dispararían.

Además, una fuerte subida de los tipos de interés ejercería una enorme presión sobre el sector bancario japonés, sobre todo si también subieran los tipos a largo plazo. Esto es precisamente lo que ocurrió en Estados Unidos en marzo, cuando el endurecimiento monetario de la Reserva Federal desencadenó una reacción en cadena que llevó al colapso del Silicon Valley Bank y de varias otras instituciones financieras.

Subir los tipos de interés en un entorno de tipos de interés cercanos a cero, cuando los inversores esperan que los tipos se mantengan ultrabajos para siempre, será todo un reto, independientemente de cómo plantee sus acciones el Banco de Japón. Pero si la inflación se mantiene persistentemente alta, los responsables políticos se verán obligados a actuar. Al fin y al cabo, los mercados presionarán inevitablemente al alza los tipos en toda la curva de rendimientos.

En los dos últimos años, mientras los tipos de interés reales se han disparado en todo el mundo, en Japón han bajado, a pesar del aumento de la inflación. Esto no es sostenible a largo plazo, dada la profunda integración del país en los mercados financieros mundiales.

Japón, uno de los primeros países industrializados en afrontar un declive demográfico y una crisis financiera sistémica, ha servido de laboratorio macroeconómico mundial durante más de dos décadas. Aunque algunos expertos citan a Japón como prueba de que las enormes deudas públicas no importan, lo cierto es que sí importan. Al igual que otros países muy endeudados, como Grecia e Italia, Japón ha experimentado un crecimiento medio extremadamente bajo durante las tres últimas décadas. A principios de la década de 1990, el PIB per cápita japonés alcanzó el 75% de los niveles de EE.UU.; desde entonces ha descendido a menos del 60%, a pesar de que EE.UU. sólo experimentó un modesto crecimiento durante este periodo.

Además de sus problemas de deuda, la economía japonesa está atrapada en medio de la creciente rivalidad entre Estados Unidos y China. En las últimas décadas, como señala Ulrike Schaede en su perspicaz libro The Business Reinvention of Japan, las empresas japonesas han encontrado un nicho de alto valor dentro de la cadena de suministro asiática. Aunque las empresas más rentables del país no sean conocidas, principalmente porque muchas de ellas suministran productos intermedios a las empresas en lugar de productos finales a los consumidores, operan en sectores de alta tecnología con enormes márgenes de beneficio.

Pero gran parte de esta reinvención económica se ha basado en aprovechar el rápido crecimiento de China. Ahora que el motor del crecimiento chino está fallando, y con el aumento de las tensiones geopolíticas amenazando con empeorar las cosas, no está claro si esta estrategia única puede durar.

Al mismo tiempo, al igual que Europa, Japón se enfrenta a la urgente necesidad de aumentar el gasto en defensa. Alarmado por la creciente asertividad de China, especialmente a la luz de la invasión rusa de Ucrania, el gobierno japonés ha desvelado planes para duplicar el gasto militar hasta el 2% del PIB en los próximos cinco años. Dado que es probable que este gasto siga aumentando a largo plazo, Japón ya no podrá mantener unos impuestos bajos aprovechándose del presupuesto de defensa estadounidense.

Sin duda, como tercera economía del mundo (después de EE.UU. y China), Japón dispone de muchas herramientas para afrontar sus retos demográficos y económicos. Por ejemplo, podría enfrentarse a normas sociales corporativas obsoletas que disuaden a las mujeres de tener hijos. También podría utilizar instrumentos de política pública, como acoger a más inmigrantes.

Pero las políticas para frenar el declive sólo adelantarán la necesidad de normalizar los tipos de interés. Las crisis financieras más graves suelen producirse donde menos se las espera. Un Japón resurgente es bueno para la economía mundial, pero unos tipos de interés japoneses resurgentes podrían ser un riesgo importante.

Contáctanos