Muchos nos preguntan si creemos que la inflación puede ser persistente y seguir sorprendiendo al alza, y por qué sobreponderamos los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo. La respuesta está en los matices de cómo se han comportado históricamente los tipos de interés durante diferentes ciclos económicos, de beneficios y de endurecimiento de política monetaria. Creemos que el sentimiento ha salido de la fase 2 y se encuentra ahora en la primera parte de la fase 3: un periodo en el que el mercado empieza a valorar un menor crecimiento a largo plazo mientras se avecina una recesión de beneficios.
La primera etapa de un ciclo de tipos se presenta cuando los rendimientos del bno del Tesoro están en el punto más bajo, la postura política de la Reserva Federal es de máxima laxitud y los beneficios y el crecimiento económico están en o cerca de un punto mínimo. En el ciclo actual, el 4 de agosto de 2020 marcó el inicio de la etapa 1. Con unas condiciones financieras que favorecen una mayor inflación y la recuperación económica y de los beneficios, los tipos en toda la curva siempre aumentan durante la Etapa 1. Este es el momento de la máxima infraponderación de la duración.
La segunda etapa de un ciclo de tipos se caracteriza por un fuerte crecimiento e inflación y una Reserva Federal que pasa de ser laxa (QE, tipos de los fondos federales bajos) a menos laxa (reducción de las compras de activos) y a un modesto endurecimiento de política monetaria (primera subida de tipos). Al igual que la etapa 1, este entorno es una receta para la subida de los tipos y se caracteriza generalmente por una curva de rendimientos más pronunciada, pero en general más alta. En la fase 2, el mercado empieza a perder la confianza en la capacidad de la Reserva Federal para frenar el crecimiento y la inflación, lo que suele provocar un "estallido" de los rendimientos del Tesoro que hace que el diferencial a corto plazo (la diferencia entre la letra del Tesoro actual a 3 meses y su tipo previsto para 6 trimestres en el futuro) llegue a los extremos. Durante esta fase, la Fed no está haciendo lo suficiente para frenar el crecimiento nominal, por lo que los rendimientos a largo plazo suben más que los de corto plazo, un fenómeno conocido como "bear steepening" o pendiente bajista.
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg
La tercera etapa del ciclo de los tipos de interés está marcada por un crecimiento económico y de beneficios que ha empezado a moderarse y por una Fed que empieza a endurecer agresivamente las condiciones financieras. En el ciclo actual, los mercados han entrado en la tercera etapa, que suele ser un momento complicado para los inversores. La inflación es alta y el crecimiento sigue siendo positivo, la Fed sube los tipos a menudo, lo que hace suponer que los rendimientos son más altos en toda la curva de tipos de interés. Sin embargo, los beneficios y el crecimiento económico suelen alcanzar su máximo durante este periodo, mientras la Fed se ha comprometido a frenar la demanda. En consecuencia, esta fase se caracteriza por la inversión de la curva; rendimientos más altos a 2 años que a 10 años, lo que se conoce como "bear flattening" o aplanamiento bajista.
Es importante destacar que la parte delantera de la curva de rendimientos representa la política monetaria, mientras que los rendimientos a más largo plazo representan el crecimiento. En este punto del ciclo de los tipos de interés, el crecimiento debería empezar a importar más a los rendimientos a largo plazo que la elevada inflación. Durante esta transición, los datos económicos suelen ser irregulares y la volatilidad del mercado aumenta a medida que los inversores se adaptan a un nuevo paradigma. Los años setenta y ochenta cuentan con varios ejemplos de este tipo, cuando los tipos de interés cayeron a pesar de que la inflación era del 11% y del 8%, respectivamente. El tema común durante esos tiempos fueron las recesiones de los beneficios y la desaceleración del crecimiento.
La cuarta etapa es cuando el mercado (y, en última instancia, la Reserva Federal) valora y lleva a cabo recortes de los tipos de interés. Cuando esto ocurre, el crecimiento económico y de los beneficios es negativo y los rendimientos de toda la curva de tipos de interés se desploman. Durante esta etapa, la Reserva Federal recorta los tipos de interés y los rendimientos a 2 años se desploman, provocando un nuevo empinamiento (conocido como " bull steepening" o empinamiento alcista) de la curva de rendimientos. Consideramos que la fase 4 se producirá en algún momento de 2023, ya que esperamos que la recesión de los beneficios se agrave y que los efectos de un año de endurecimiento de política monetaria se asienten en la economía real.
Fuente: Richard Bernstein Advisors, Bloomberg, Factset
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Fuente / Autor: Richard Bernstein Advisors / Michael Contopoulos
https://www.rbadvisors.com/insights/the-4-stages-of-a-rate-cycle/
Imagen: Investment Executive
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