Los límites de la demanda acumulada en Estados Unidos

Cuando la segunda inyección de la vacuna entró en mi brazo, casi pude saborear la gratificación instantánea de los deseos aplazados. Después de haber prescindido de ellos durante casi un año, había llegado el momento de darse un capricho.

Aunque tuve la suerte, en realidad, la edad, de estar incluido en la primera oleada de inoculaciones, el resto de Estados Unidos está a punto de hacerlo. La posibilidad de que una distribución más amplia de la vacuna conduzca a la "inmunidad de rebaño" a finales de 2021 ya no es descabellada. Y con el fin de la pesadilla del COVID-19, dice el argumento ampliamente descontado en los mercados financieros, los consumidores estadounidenses, privados desde hace mucho tiempo, podrán por fin relajarse y disfrutar de la gloriosa recuperación en forma de V.

Ojalá. El concepto de demanda reprimida está bien estudiado en economía. Aunque normalmente se aplica al consumo de bienes duraderos, coches, muebles, electrodomésticos y similares, también se ha utilizado para describir la actividad de construcción residencial y la inversión empresarial en plantas y equipos.

La idea se basa en una premisa básica de los modelos dinámicos de demanda conocida como el efecto "ajuste de existencias": un acontecimiento inesperado que provoca un aplazamiento del gasto en artículos duraderos con una vida útil finita no mitiga la obsolescencia (física o tecnológica) y la necesidad asociada de sustitución. De ello se deduce que, una vez finalizada la interrupción, una oleada de demanda de sustitución aplazada o reprimida puede desencadenar la recuperación económica.

Por lo general, cuanto mayor sea la perturbación y el consiguiente aplazamiento de la demanda de sustitución, más fuerte será el rebote. Les digo a mis alumnos que se imaginen una gran banda elástica: cuanto más se tire de ella, mayor será el rebote cuando se suelte.

Esto funciona bien para explicar el impacto temporal de lo que los economistas llaman shocks exógenos, como los desastres naturales, las huelgas, los trastornos políticos y las guerras. Pero no funciona tan bien en el caso de los shocks que pueden causar un daño económico duradero, como las crisis financieras y, sí, las pandemias.

Las tendencias recientes del gasto de los consumidores estadounidenses sugieren que las fuerzas naturales de la demanda reprimida pueden haberse agotado en gran medida. En los últimos ocho meses de 2020, el repunte del consumo de bienes duraderos después del cierre fue un 39% mayor que lo que se perdió durante el cierre en marzo y abril. Como resultado, el consumo de bienes duraderos aumentó hasta el 8,25% del PIB en el segundo semestre de 2020, la proporción más alta desde principios de 2007 y muy por encima de la media del 7,1% durante el período 2008-19.

Es probable que haya algo más por venir. Tras la emisión de otro tramo de cheques de ayuda federal en diciembre (600 dólares por beneficiario), el aumento del 5,3% en las ventas al por menor en enero, dominado por las enormes ganancias de los artículos duraderos como la electrónica, los electrodomésticos y los muebles, es una prueba más de la euforia de los consumidores. Y con una ronda aún mayor de cheques de 1.400 dólares a medida que el "Plan de Rescate Americano" del Presidente Joe Biden se afiance, parece probable un impulso adicional de los bienes de consumo duraderos.

Sin embargo, en ese momento, la demanda reprimida debería agotarse. Esto es aún más evidente cuando se evalúa el extraordinario poder del reciente aumento de los bienes de consumo duradero en relación con los ciclos de demanda reprimida del pasado.

Desde principios de la década de los 90, las recuperaciones del consumo personal han sido relativamente débiles. Pero en las siete expansiones cíclicas desde mediados de la década de 1950 hasta principios de la de 1980, la liberación de la demanda reprimida impulsó la participación de los bienes de consumo duradero en el PIB en 0,6 puntos porcentuales, por término medio, en los cuatro trimestres siguientes a los mínimos del ciclo económico. Desde esta perspectiva, el reciente aumento de la participación de los bienes de consumo duraderos en el PIB de 1,35 puntos porcentuales desde el mínimo del 6,9% alcanzado en el primer trimestre de 2020 es aún más extraordinario. Con más del doble de la norma cíclica anterior, es aún más insostenible.

Al mismo tiempo, la poderosa liberación de la demanda reprimida, ayudada por un apoyo sin precedentes de las políticas fiscales y monetarias, está enmascarando una persistente corriente subterránea de recelo de los consumidores que probablemente perdurará mucho después de que el grueso de la población estadounidense esté vacunada. La llamada larga sombra de las grandes pandemias anteriores ofrece un amplio precedente histórico para este escenario.

También lo hacen los datos recientes que muestran signos de cicatrización en el sector de los servicios, especialmente en las actividades que requieren un contacto cara a cara, como los viajes, el ocio y el entretenimiento. Con vacunas o sin ellas, las interacciones cara a cara están en contradicción con una conciencia de los riesgos para la salud personal, ahora muy arraigada, que muy probablemente influirá en el comportamiento de los consumidores durante los próximos años.

Eso es lo que muestran las cifras. A diferencia del potente repunte del gasto de los consumidores en bienes duraderos, el repunte de los servicios tras el cierre de mayo a diciembre de 2020 sólo recuperó el 63% de lo perdido durante marzo y abril. No es de extrañar que los servicios, que representan algo más del 60% del consumo total de EE.UU., se vean frenados principalmente por actividades presenciales como el transporte (viajes), el ocio (tiempo libre) y las comidas en restaurantes. En conjunto, estas tres categorías de gasto, que representaron totalmente el 61% del desplome inducido por el cierre en el total de los servicios de consumo, permanecen un 25% por debajo de su máximo en el cuarto trimestre de 2019.

Esta misma vacilación en la demanda de servicios al consumidor se refleja en tendencias comparables en el mercado laboral estadounidense. Aunque se ha producido un importante repunte de la contratación desde que se levantaron los cierres la pasada primavera, el total de puestos de trabajo no agrícolas sigue estando 9,9 millones por debajo del máximo de febrero de 2020.

De nuevo, la razón no es sorprendente. El 83% de ese déficit se ha concentrado en los servicios privados presenciales, como el transporte, el ocio y la hostelería, el alojamiento, los servicios de alimentación, el comercio minorista, el cine y la grabación de sonido y la enseñanza no pública. Las nuevas investigaciones apuntan a más de lo mismo: es probable que los vientos en contra de los servicios después de la crisis de la COVID-19 sean una característica duradera del mercado laboral estadounidense.

Así pues, a pesar de la previsible liberación de la demanda reprimida de bienes de consumo duraderos, los servicios presenciales muestran claros indicios, tanto en términos de demanda de consumo como de empleo, de una cicatriz permanente. En consecuencia, con la reactivación de la demanda reprimida de bienes duraderos acercándose a su punto de agotamiento, es probable que la recuperación de la economía estadounidense post pandémica no alcance la "warp speed" del desarrollo de vacunas.

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