Nubarrones sobre 2022

A pesar de las caídas y las perturbaciones provocadas por las nuevas variantes del COVID-19, 2021 resultó ser un año relativamente positivo para las economías y los mercados de la mayor parte del mundo. El crecimiento se elevó por encima de su potencial tras la grave recesión de 2020, y los mercados financieros se recuperaron con fuerza. Este fue especialmente el caso de Estados Unidos, donde los mercados bursátiles alcanzaron nuevos máximos, debido en parte a la política monetaria ultralaxa de la Reserva Federal estadounidense (aunque los bancos centrales de otras economías avanzadas aplicaron sus propias políticas radicalmente acomodaticias).

Pero 2022 puede ser más difícil. La pandemia no ha terminado. Puede que Omicron no sea tan virulenta como las variantes anteriores, sobre todo en economías avanzadas altamente vacunadas, pero es mucho más contagiosa, lo que significa que las hospitalizaciones y las muertes seguirán siendo elevadas. La incertidumbre y la aversión al riesgo resultantes reprimirán la demanda y exacerbarán los cuellos de botella en la cadena de suministro.

Junto con el exceso de ahorro, la demanda reprimida y las políticas monetarias y fiscales laxas, esos cuellos de botella alimentaron la inflación en 2021. Muchos de los banqueros centrales que insistieron en que el aumento de la inflación era transitorio han admitido ahora que persistirá. Con distintos grados de urgencia, están planeando eliminar gradualmente las políticas monetarias no convencionales, como la flexibilización cuantitativa, para poder empezar a normalizar los tipos de interés.

La determinación de los bancos centrales se pondrá a prueba si las subidas de los tipos de interés provocan perturbaciones en los mercados de bonos, crédito y acciones. Con una acumulación tan masiva de deuda privada y pública, los mercados podrían no ser capaces de digerir unos costes de préstamo más elevados. Si se produce un berrinche, los bancos centrales se encontrarían en una trampa de deuda y probablemente darían marcha atrás. Eso haría probable un cambio al alza de las expectativas de inflación, que se convertiría en endémica.

El próximo año también trae consigo crecientes riesgos geopolíticos y sistémicos. En el frente geopolítico, hay tres grandes amenazas que hay que vigilar.

En primer lugar, Rusia se prepara para invadir Ucrania, y está por ver si las negociaciones sobre un nuevo régimen de seguridad regional pueden evitar una escalada de la amenaza. Aunque el presidente estadounidense Joe Biden ha prometido más ayuda militar para Ucrania y ha amenazado con sanciones más duras contra Rusia, también ha dejado claro que Estados Unidos no intervendrá directamente para defender a Ucrania de un ataque. Pero la economía rusa se ha vuelto más resistente a las sanciones que en el pasado, por lo que tales amenazas pueden no disuadir al presidente ruso Vladimir Putin. Al fin y al cabo, algunas sanciones occidentales, como el bloqueo del gasoducto Nord Stream 2, podrían incluso agravar la propia escasez de energía en Europa.

En segundo lugar, la guerra fría chino-estadounidense se está agravando. China está aumentando su presión militar en Taiwán y en el Mar de China Meridional (donde se están gestando numerosas disputas territoriales), y se está acelerando una desconexión más amplia entre las economías china y estadounidense. Esta evolución tendrá consecuencias estanflacionarias con el tiempo.

En tercer lugar, Irán es ahora un estado nuclear en el umbral. Ha estado enriqueciendo rápidamente uranio hasta alcanzar un grado cercano a la producción de armas, y las negociaciones sobre un acuerdo nuclear nuevo o renovado no han llegado a ninguna parte. Como resultado, Israel está considerando abiertamente atacar las instalaciones nucleares iraníes. Si esto ocurriera, las consecuencias de la estanflación serían probablemente peores que los shocks geopolíticos relacionados con el petróleo de 1973 y 1979.

El nuevo año también trae consigo varias preocupaciones sistémicas. En 2021, las olas de calor, los incendios, las sequías, los huracanes, las inundaciones, los tifones y otras catástrofes dejaron al descubierto las implicaciones del cambio climático en el mundo real. La cumbre sobre el clima COP26 celebrada en Glasgow ofreció sobre todo palabrería barata, dejando al mundo en camino de sufrir un devastador calentamiento de 3° Celsius este siglo. Las sequías ya están provocando un peligroso aumento de los precios de los alimentos, y los efectos del cambio climático seguirán empeorando.

Para empeorar las cosas, el impulso agresivo para descarbonizar la economía está llevando a una inversión insuficiente en la capacidad de los combustibles fósiles antes de que haya un suministro suficiente de energía renovable. Esta dinámica generará precios de la energía mucho más altos con el tiempo. Además, los flujos de refugiados climáticos hacia Estados Unidos, Europa y otras economías avanzadas aumentarán justo cuando esos países cierren sus fronteras.

En este contexto, la disfunción política está aumentando tanto en las economías avanzadas como en los mercados emergentes. Las elecciones de mitad de período en EE.UU. pueden ofrecer un anticipo de la crisis constitucional en toda regla, si no de la violencia política abierta, que podría seguir a la votación presidencial de 2024. Estados Unidos está experimentando unos niveles de polarización partidista, bloqueo y radicalización casi sin precedentes, lo que supone un grave riesgo sistémico.

Los partidos populistas (tanto de extrema derecha como de extrema izquierda) se están fortaleciendo en todo el mundo, incluso en regiones como América Latina, donde el populismo tiene una historia desastrosa. Perú y Chile eligieron líderes de izquierda radical en 2021, Brasil y Colombia pueden seguir su ejemplo en 2022, y Argentina y Venezuela seguirán en el camino de la ruina financiera. La normalización de los tipos de interés por parte de la Fed y de otros grandes bancos centrales podría provocar sacudidas financieras en estos y otros frágiles mercados emergentes, como Turquía y Líbano, por no hablar de los numerosos países en desarrollo con ratios de deuda que ya son insostenibles.

A finales de 2021, los mercados financieros siguen muy activos, por no decir que están en plena efervescencia. Los valores públicos y privados están caros (con una relación precio-beneficio superior a la media); los precios de los inmuebles (tanto de la vivienda como del alquiler) son elevados en EE.UU. y en muchas otras economías; y sigue habiendo una moda en torno a las acciones meme, los criptoactivos y las SPAC (sociedades de adquisición con fines especiales). Los rendimientos de la deuda pública siguen siendo ultrabajos, y los diferenciales de crédito, tanto de alto rendimiento como de alta calidad, se han comprimido, debido en parte al apoyo directo e indirecto de los bancos centrales.

Mientras los bancos centrales estuvieran en modo de política no convencional, la fiesta podría continuar. Pero las burbujas de activos y de crédito podrían desinflarse en 2022, cuando comience la normalización de las políticas. Además, la inflación, la ralentización del crecimiento y los riesgos geopolíticos y sistémicos podrían crear las condiciones para una corrección del mercado en 2022. Pase lo que pase, es probable que los inversores permanezcan al borde de sus asientos durante la mayor parte del año.

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