¿Pueden los laboristas salvar la City?

La crisis financiera de 2008-09 marcó un antes y un después.

Antes de la quiebra de Lehman Brothers, a la que estuvo a punto de seguir la del Royal Bank of Scotland (RBS), los bancos hacían crecer su balance como locos. Estaban deseosos de invertir en financiación estructurada, ejemplificada por instrumentos exóticos como las obligaciones hipotecarias garantizadas (CMO). Todo eso acabó en lágrimas.

Tras la caída, la contrapartida de que el contribuyente hubiera rescatado a los bancos -incluida la nacionalización de facto del RBS- fue que los bancos tuvieron que someterse a un régimen regulador mucho más restrictivo. En consecuencia, comenzó a extenderse en el sector bancario una cultura de aversión al riesgo.

El gobierno laborista de Gordon Brown y luego el gobierno de coalición de David Cameron fueron incluso más lejos que los europeos. El Reino Unido impuso gravámenes especiales a los bancos, se inmiscuyó en sus prácticas crediticias y les obligó innecesariamente a blindar sus operaciones minoristas. La tradicional banca relacional fue sustituida por la burocracia de "conozca a su cliente" (KYC), que consiste en gran medida en marcar casillas. Las Órdenes de Patrimonio Inexplicable hicieron que todos los clientes muy ricos se convirtieran en objeto de sospecha. Los responsables de préstamos se vieron eclipsados en la jerarquía corporativa por los responsables de cumplimiento y, cada vez más, por el todopoderoso departamento de RRHH con su agenda de igualdad y diversidad. Los banqueros de alto nivel pasaron a ser personalmente responsables de la asunción de riesgos excesivos. Los bancos tendrían que mantener mayores reservas de capital y liquidez. Se limitaron los bonus.

Estas tendencias se vieron reforzadas por la supervisión de nuevos organismos como la Autoridad de Conducta Financiera (FCA) con la misión de "nombrar y avergonzar". Pero algunos podrían señalar que el lento avance de la regulación financiera comenzó mucho antes del crack financiero. Después de que el cuerpo de Robert Maxwell apareciera flotando en el Atlántico en noviembre de 1991, se supo que había asaltado el fondo de pensiones de Mirror Group Newspapers para apuntalar su imperio empresarial en ruinas. La Pension Insurance Corporation (PIC) se creó para garantizar que algo así no volviera a ocurrir. La nueva normativa contable obligó a las empresas a contabilizar los déficits de pensiones en el pasivo de sus balances.

Eso está muy bien. Pero una cosa es inhibir el robo y otra obligar a los inversores a asumir menos riesgos. El hecho es que los principales fondos de pensiones del Reino Unido asignaron cada vez más la mayor parte de sus carteras a gilts (bonos del Estado) de bajo riesgo y baja rentabilidad. Llegaron a desfavorecer en gran medida la renta variable, especialmente la británica. Esta es otra de las razones por las que el mercado londinense ha tenido dificultades para crecer en la última década, incluso cuando el mercado neoyorquino se ha disparado. Como resultado, las cotizaciones londinenses parecen infravaloradas. Y por eso tantas empresas que cotizan en el Reino Unido han caído en manos de compradores extranjeros. Incluso Royal Mail, con 500 años de antigüedad, pronto tendrá un propietario extranjero. Y la mayoría de nuestros servicios públicos privatizados ya están en manos extranjeras.

Incluso los inversores minoristas están desenamorados de la renta variable. Bajo el mandato de Thatcher, que privatizó las grandes empresas estatales, el Reino Unido se convirtió brevemente en una democracia propietaria de bienes y acciones. Ya no es así, como sigue siéndolo en Estados Unidos. Sólo un 11% de la población británica posee acciones directamente.

Gran Bretaña nunca se ha recuperado de las cicatrices causadas por la crisis financiera. Se calcula que la economía británica es un 20% más pequeña de lo que habría sido si se hubiera mantenido la trayectoria de crecimiento anterior a la crisis. La tasa de crecimiento tendencial desde el final de la Segunda Guerra Mundial hasta 2008 fue de alrededor del 2,8%. Desde entonces, ha sido del 1,1%. La diferencia con Estados Unidos, donde comenzó la crisis, no podría ser mayor. EE.UU. recuperó rápidamente las pérdidas económicas de la crisis y también ha logrado recuperarse de la pandemia del coronavirus mucho más rápido que nosotros.

Si se suponía que el Brexit iba a liberar a la City de la excesiva regulación impuesta desde Bruselas -como el límite de la UE a las primas de los banqueros-, el Gobierno británico ha hecho muy poco por aliviar la carga reguladora. Y la City ha perdido gran parte de sus fuentes de ingresos basadas en la UE sin sustituirlas por las tan prometidas oportunidades disponibles en el resto del mundo. Según un estudio de 2019 del Centre for Policy Studies, hay unos 90 organismos reguladores "independientes" en el Reino Unido que gastan colectivamente más de 6.000 millones de libras de dinero público cada año.

Anecdóticamente, las cosas ya no son lo que eran. Lord Spencer, que fundó ICAP en la época del "Big Bang" de Thatcher, declaró recientemente al Daily Telegraph: "Fundé ICAP en 1986 con 50.000 libras de mi propio dinero y 20 años después era una empresa del FTSE-100. Creo que sería imposible hacer lo mismo. Creo que sería imposible hacerlo hoy". Dice que los directores pasan gran parte de sus reuniones del consejo discutiendo, no nuevas oportunidades de negocio, sino cuestiones de cumplimiento y ESG. Y el cumplimiento es un gasto costoso. El Institute of Economic Affairs (IEA) calcula que la normativa contra el blanqueo de capitales cuesta a los bancos británicos unos 34.000 millones de libras al año. Esto es más que el coste de la policía británica. Y todos estos costes reducen la rentabilidad de los fondos propios y, por tanto, el valor para el accionista.

Es muy probable que exista una correlación entre el aumento de la aversión al riesgo en el sector bancario y la caída del crecimiento de nuestra productividad en los dieciséis años transcurridos desde el crack financiero. Sin una mayor productividad, el nivel de vida no puede aumentar. De hecho, la principal fuente de crecimiento económico en términos absolutos en los últimos años ha sido la inmigración a gran escala: pero la inmigración no se traduce en un mayor PIB per cápita a menos que esos inmigrantes estén altamente cualificados, y está claro que muchos no lo estaban.

Recientemente he tenido una visión personal de la nueva cultura bancaria. Llevo más de 20 años realizando operaciones bancarias con HSBC, tanto para cuentas personales como para numerosas empresas en las que he participado. Hace unos meses, recibí una llamada de HSBC Premier Banking pidiéndome que fuera a "charlar". Pensé que querían venderme nuevos productos de inversión, así que acepté encantado. Me hicieron pasar a una sala en la que un joven banquero de veintitantos años estaba sentado en un escritorio mirando su portátil y un supervisor de cincuenta y tantos estaba sentado detrás tomando notas. No tenían ningún producto nuevo que venderme. Resultó que era un ejercicio de KYC. Me pidieron que explicara mis diversas fuentes de ingresos. No se trata tanto de deleitar al cliente como de que el Gran Hermano te vigile.

Incluso con los recientes máximos históricos, el mercado londinense apenas supera al de principios de siglo. La semana pasada, Londres recuperó la corona de mayor bolsa europea por capitalización bursátil, pero sólo porque la Bolsa de París se tambaleaba por la incertidumbre política reinante en Francia.

En el último año, un lento goteo de empresas han dejado de cotizar en Londres y han vuelto a hacerlo en Nueva York. Al igual que las adquisiciones extranjeras -en parte impulsadas por el hecho de que el mercado londinense es demasiado barato- reducen el número total de cotizaciones. En resumen, el mercado bursátil londinense se está reduciendo. El peligro es que la pérdida de liquidez se refuerce a sí misma.

Varias empresas se han retirado de la bolsa británica en los últimos meses, entre ellas CRH (propietaria de Tarmac), Flutter Entertainment (propietaria de Paddy Power) y el grupo de fontanería Ferguson. Por su parte, las criptomonedas siguen siendo un mercado totalmente no regulado, preferido sobre todo por los jóvenes que no están familiarizados con los mercados de valores.

No todo es pesimismo. Una encuesta de Boston Consulting Group (BCG) publicada a finales de abril indicaba que Londres sigue siendo uno de los lugares más deseados por los ejecutivos internacionales para trabajar. El éxodo de la City previsto por los partidarios del "remain" en la campaña del referéndum sobre el Brexit nunca llegó a producirse, aunque París se ha estado comiendo sigilosamente el almuerzo de Londres. Goldman Sachs es uno de los gigantes financieros que ha trasladado de Londres a París a unos 500 responsables de operaciones. JP Morgan trasladó toda una sala de negociación de Londres a París en 2021, y el presidente Macron tuvo la gentileza de inaugurarla, como si de un transatlántico se tratara. La inversión directa extranjera está aumentando en el Reino Unido, aunque los franceses nos hayan adelantado.

Pero la reciente agitación política en Francia ofrece a la City una oportunidad. La izquierda dura francesa propone un menú de impuestos sobre el patrimonio de gran envergadura; la Agrupación Nacional de derechas es contraria a las grandes finanzas. El futuro gobierno laborista tampoco es muy amigo de las grandes finanzas, pero hay cosas que podría hacer para ayudar a la City.

Para empezar, podrían eximir a los bancos y a los gestores de fondos de las nuevas leyes de empleo propuestas, como hizo Emmauel Macron en Francia. Las leyes de empleo propuestas por los laboristas pretenden (si no he entendido mal) mejorar las condiciones de los peor pagados; no deberían preocuparse demasiado por los que ganan más, que de todos modos pagarán más impuestos.

Es de destacar que los mercados financieros parecen considerar con ecuanimidad la perspectiva de una supermayoría laborista. En Francia, en cambio, el rendimiento de la deuda pública se ha disparado. El diferencial entre el Bund alemán a 10 años y el Trésor francés equivalente es de 74 puntos básicos mientras escribo. Es el diferencial más alto desde 2017. Esto refleja la dramática divergencia de los ratios deuda/PIB entre Alemania (64% y bajando), y Francia (111% y subiendo).

La Bolsa de París también ha perdido más de un cinco por ciento desde que el presidente Macron anunció las elecciones legislativas el 9 de junio. Los mercados financieros llevan tiempo esperando una victoria laborista; y un gobierno de mayoría laborista será prospectivamente estable, incluso si se inclina por una agenda de impuestos y gastos elevados. En Francia, sin embargo, cualquiera que sea el gobierno que surja después del 7 de julio será minoritario y con una política económica incierta. El presidente Macron incluso habló esta semana del peligro de una guerra civil en Francia si el centro no se mantiene, unas declaraciones que asustaron aún más a los mercados.

Justo cuando un nuevo gobierno está a punto de tomar el poder, las perspectivas económicas en el Reino Unido están mejorando. La inflación británica es ahora inferior a la de Francia y Alemania. Gran Bretaña tiene más "unicornios" (empresas de nueva creación con un valor estimado superior a 1.000 millones de dólares) que cualquier otro país europeo. (Aunque es lamentable que algunas de nuestras superestrellas tecnológicas, como Arm Holdings y DeepMind, se vendieran a compradores extranjeros demasiado pronto en su ciclo de vida). Esto se debe en parte a que contamos con un próspero sector de capital riesgo y capital privado, al que los laboristas han amenazado con imponer nuevos impuestos.

Los laboristas quieren supuestamente estimular la creación de riqueza. "Los servicios financieros son uno de los grandes éxitos de Gran Bretaña", afirman ahora los laboristas. Pero sus instintos se inclinan hacia la aversión al riesgo, la seguridad ante todo y la regulación excesiva. El manifiesto del partido para 2024 menciona la palabra "regulación" 27 veces. Incluso quieren crear una Oficina de Innovación Reguladora, un oxímoron donde los haya. Tienen planes para introducir una "regulación vinculante" de la inteligencia artificial, un "sistema de regulación más estricto" para los proveedores de energía, nuevos poderes para bloquear las primas de los ejecutivos de las empresas de suministro de agua y "reforzar la regulación" de la asistencia social infantil. Incluso el deporte rey va a tener su propio regulador. ¿Por qué no el críquet?

Las actitudes de la mayoría de los políticos durante la pandemia de coronavirus también fueron reveladoras. El gobierno de Johnson-Sunak nos encerró en casa durante meses. Pero el gobierno del SNP en Escocia y la oposición laborista en Westminster querían ir aún más lejos y confinarnos indefinidamente, a pesar de que la edad media de morbilidad por Covid-19 era de 82 años. Gobernaba la aversión al riesgo extremo, con consecuencias económicas catastróficas.

La City fue en su día la gallina de los huevos de oro británica. Ahora esa gallina parece enferma. ¿Pueden los laboristas salvar la City? Tienen amigos allí, como el ex gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney. Y difícilmente podrían hacer un trabajo peor que la decepción del grupo Cameron-May-Johnson-Truss-Sunak.

Contáctanos