¿Qué hay detrás del enorme aumento de las reservas en el balance de la Reserva Federal?

Los saldos de reservas que los bancos comerciales tienen depositados en la Reserva Federal se han disparado en 1 billón de dólares desde julio, y en 333.000 millones de dólares en las últimas cuatro semanas, incluidos 89.000 millones de dólares en la última semana, hasta alcanzar un nuevo récord de 3,6 billones de dólares. Se trata de pasivos en el balance de la Fed, dinero que la Fed debe a los bancos, y por los que paga actualmente a los bancos un 0,1% de interés por esas reservas. ¿A qué se debe este enorme aumento?

Fuente: Wolf Street, St. Louis Fed, Reserva Federal

Desde marzo del año pasado, la deuda pública estadounidense, títulos del Tesoro en circulación, se ha disparado en 4,4 billones de dólares, hasta los 27,9 billones actuales. El gobierno vendió estos títulos del Tesoro para tomar prestados los fondos que esperaba necesitar para cubrir los déficits y los paquetes de estímulo. Pero no ha gastado todos los 4,4 billones de dólares.

Una parte sigue en su inmensa cuenta corriente en su banco, la Reserva Federal, concretamente en la Fed de Nueva York. El saldo de esta "Cuenta General del Tesoro" (CGT) pasó de unos 400.000 millones de dólares en enero y febrero de 2020 a 1,79 billones a finales de julio de 2020, ya que los fondos obtenidos de las enormes ventas de deuda de entonces no se gastaron tan rápido como entraron.

El nuevo régimen heredó la CGT con 1,6 billones de dólares. Y decidió reducir este saldo a unos 500.000 millones de dólares a finales de junio, reduciendo así el saldo de su cuenta corriente en 1,1 billones. Y así, el gobierno ha reducido las cantidades de títulos del Tesoro que se venderán en las subastas programadas.

En las últimas cuatro semanas, el saldo de la CGT se ha reducido ya en 266.000 millones de dólares, incluyendo una enorme reducción de 110.000 millones en la semana que terminó el miércoles 10 de marzo:

Fuente: Wolf Street, St. Louis Fed, Reserva Federal

La Fed, como cualquier banco, lleva los depósitos de los clientes como un pasivo en su balance. En cambio, los eventos del QE, las compras de valores del Tesoro y MBS (títulos respaldados por hipotecas), los repos, los swaps y los préstamos SPV, se producen en el lado del activo del balance. Pero la CGT está en el lado del pasivo, el dinero que la Fed debe al gobierno.

Así que el gobierno está utilizando los fondos de la CGT para pagar su gasto deficitario, incluidos los cheques de estímulo de 600 dólares que se enviaron a partir de finales de diciembre.

Recurrir a la CGT tiene sentido. El gobierno no necesita tener toda esta liquidez en su cuenta corriente, mientras que al mismo tiempo tiene esta enorme deuda.

Como resultado, la deuda del gobierno ha disminuido desde el 1 de marzo, para estar más o menos plana con respecto a mediados de febrero; y en enero, ha aumentado más lentamente que el horrendo pico que comenzó en marzo, a pesar de un ritmo de gasto al rojo vivo.

La inserción en el siguiente gráfico de deuda fuera del cauce ("Debt-out-the-Wazoo") muestra los detalles de los últimos tres meses. Obviamente, la reducción del saldo de la CGT representa sólo una desaceleración menor y temporal de la increíblemente creciente deuda nacional estadounidense:

Fuente: Wolf Street, Departamento del Tesoro

El Departamento del Tesoro está reduciendo el saldo de su cuenta corriente al gastar este dinero más rápido de lo que recauda fondos mediante la venta de nueva deuda. Cuando el Gobierno envía un cheque de devolución de impuestos o un cheque de estímulo o paga un contrato, estos cheques o transferencias electrónicas llegan a la cuenta del destinatario en un banco comercial. A continuación, el banco los presenta a la Reserva Federal para que los pague la CGT.

El banco puede entonces optar por añadir esos fondos temporalmente a sus reservas en depósito en la Fed. En esta situación, los fondos se trasladan efectivamente de la cuenta de la CGT (dinero que la Fed debe al gobierno, un pasivo en el balance de la Fed) a la cuenta de Reservas (dinero que la Fed debe a los bancos, también un pasivo).

Y lo han adivinado, a medida que el saldo de la CGT se ha ido desplomando, los saldos de las reservas en depósito en la Fed se han disparado hasta alcanzar un nuevo récord de 3,6 billones de dólares. Véase el primer gráfico.

Así pues, este proceso de reducción de los saldos de las cuentas de la CGT del gobierno tiene el efecto indirecto de sustituir los valores del Tesoro en los balances de los bancos por reservas, es decir, por pura liquidez.

Pero hay todo tipo de efectos secundarios, con tanta liquidez creada por la Reserva Federal lavando el sistema, y cambiando de manos, creando estas distorsiones masivas.

La actual agitación en el mercado de repos es parte de esos efectos secundarios. Esta vez, la agitación es lo contrario de lo que era a finales de 2019. En ese entonces, las tasas de repo se habían disparado por el pánico hasta el 5%, 6% y más, ya que los prestamistas se habían alejado y los prestatarios forzados se estaban desesperando. La Fed intervino como prestamista de último recurso para rescatar a estos prestatarios forzados, como los hedge funds y los REITS hipotecarios, lo que calmó el mercado de repos.

Pero la semana pasada, los tipos de los repos, en particular los de los títulos del Tesoro a 10 años recientemente emitidos, cayeron profundamente en negativo.

Un repo es un acuerdo de recompra, por el que una parte presta dinero en efectivo a cambio de valores como garantía; y la contraparte toma prestado este dinero en efectivo y pone los valores como garantía. Cuando el repo vence, la transacción se invierte. El prestamista recupera el efectivo más un pequeño interés, y devuelve los valores al prestatario.

Lo que ocurrió la semana pasada fue que hubo mucha demanda en el mercado de repos, no de efectivo, como en el otoño de 2019, sino de estos bonos del Tesoro a 10 años recientemente emitidos. Los participantes (efectivamente los prestamistas) subieron tanto el precio de los bonos del Tesoro que su rendimiento se volvió negativo hasta el -4,5% para ellos. En otras palabras, tenían que tener los bonos del Tesoro, y no les importaba cuánto tenían que pagar para conseguirlos.

Los prestatarios que proporcionaron esos bonos del Tesoro como garantía, en lugar de pagar intereses por la cantidad de efectivo que tomaron prestada, como es normal, recibieron un 4,5% por tomar el efectivo y poner los bonos del Tesoro como garantía.

Si la Reserva Federal hubiera querido intervenir en el mercado de repos esta vez, habría tenido que vender títulos del Tesoro en el mercado para crear más oferta, tomando efectivamente prestado del mercado de repos (repos inverso), para que los tipos volvieran a ser positivos - en lugar de prestar al mercado comprando títulos del Tesoro como había hecho en el otoño de 2019 cuando los tipos estallaron.

Y esa súbita venta por parte de la Fed de sus títulos del Tesoro, señoras y señores, habría sido un bombazo. Y por eso la Fed no hizo nada y dejó que las cosas se desarrollaran.

Los tipos repo profundamente negativos de los bonos del Tesoro a 10 años han suscitado la preocupación en ciertos rincones de Wall Street que, por lo demás, claman por más QE, que la Fed ha llevado la QE demasiado lejos, y que algunos aspectos de los mercados están empezando a funcionar mal.

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