Se avecina una ligera contracción mundial

Actualmente existen cuatro escenarios para las perspectivas económicas mundiales. Tres de ellos entrañan riesgos potencialmente graves con implicaciones de gran alcance para los mercados.

La más positiva es un "aterrizaje suave", en el que los bancos centrales de las economías avanzadas consiguen volver a situar la inflación en sus objetivos del 2% sin desencadenar una recesión. También existe la posibilidad de un aterrizaje suave. En este caso se alcanza el objetivo de inflación, pero a través de una recesión relativamente leve (corta y poco profunda).

El tercer escenario es un aterrizaje forzoso, en el que el retorno a una inflación del 2% requiere una recesión prolongada con una inestabilidad financiera potencialmente grave (como más dificultades bancarias y agentes muy apalancados que sufren serias dificultades para hacer frente al servicio de la deuda). Si el esfuerzo por controlar la inflación desencadena una grave inestabilidad económica y financiera, es posible un cuarto escenario: los bancos centrales se rinden y deciden permitir una inflación por encima del objetivo, arriesgándose a desanclar las expectativas de inflación y a una espiral persistente de precios y salarios.

En la situación actual, la zona euro ya se encuentra en recesión técnica, con una caída del PIB en el cuarto trimestre de 2022 y en el primer trimestre de 2023, y con una inflación todavía muy por encima del objetivo (a pesar de su reciente descenso). El Reino Unido aún no está en recesión, pero el crecimiento se ha ralentizado bruscamente y la inflación se mantiene obstinadamente alta (por encima de la media de la OCDE). Y Estados Unidos sufrió una fuerte desaceleración en el primer trimestre, aun cuando la inflación subyacente (que excluye los precios de los alimentos y la energía) se mantuvo alta (aunque está bajando, sigue por encima del 5%).

Mientras tanto, la recuperación de China tras la crisis parece haberse estancado, lo que pone en entredicho el relativamente modesto objetivo de crecimiento del 5% fijado por el Gobierno para 2023. Y otras economías de mercado emergentes y fronterizas muestran un crecimiento relativamente anémico en relación con su potencial (con la excepción de la India), y muchas de ellas siguen sufriendo una inflación muy elevada.

¿Cuál de los cuatro escenarios es más probable? Aunque la inflación ha bajado en la mayoría de las economías avanzadas, no lo ha hecho tan rápido como esperaban los bancos centrales, en parte porque la rigidez del mercado laboral y el rápido crecimiento de los salarios han aumentado la presión inflacionista en los sectores de servicios intensivos en mano de obra. Además, las políticas fiscales expansivas siguen alimentando la demanda y contribuyendo a la persistencia de la inflación.

Esto ha dificultado a los bancos centrales el cumplimiento de su mandato de estabilidad de precios. Las expectativas del mercado de que los bancos centrales habían terminado con las subidas de tipos de interés e incluso empezarían a recortarlos en la segunda mitad de 2023 se han visto frustradas. La Reserva Federal de EE.UU., el Banco Central Europeo, el Banco de Inglaterra y la mayoría de los demás grandes bancos centrales tendrán que subir aún más los tipos antes de hacer una pausa. A medida que lo hagan, la desaceleración económica se hará más persistente, aumentando el riesgo de una contracción económica y de nuevas tensiones de deuda y bancarias.

Al mismo tiempo, los acontecimientos geopolíticos, algunos de los cuales surgen de la nada, como la frustrada marcha del Grupo Wagner sobre Moscú, siguen empujando al mundo hacia la inestabilidad, la desglobalización y una mayor fragmentación. Y ahora que la recuperación de China está perdiendo fuerza, debe aplicar políticas de estímulo agresivas -con implicaciones para la inflación mundial- o arriesgarse a no alcanzar su objetivo de crecimiento.

En el lado positivo, el riesgo de una grave contracción del crédito ha disminuido desde las quiebras bancarias de marzo, y algunos precios de las materias primas se han suavizado (en parte debido a las expectativas de recesión), ayudando a moderar la inflación de los bienes. Por lo tanto, el riesgo de un aterrizaje brusco (escenario tres) parece menor que hace unos meses. Pero con un crecimiento salarial y una inflación subyacente obstinadamente elevados que obligan a los bancos centrales a realizar nuevas subidas de tipos, una recesión breve y poco profunda durante el próximo año (escenario dos) se ha vuelto mucho más probable.

Peor aún, si se materializa una recesión leve, podría erosionar aún más la confianza de los consumidores y las empresas, creando así las condiciones para una recesión más grave y prolongada y aumentando el riesgo de tensiones financieras y crediticias. Ante la posibilidad de que el segundo escenario se convierta en el tercero, los bancos centrales podrían pestañear y permitir que la inflación se mantenga muy por encima del 2%, en lugar de arriesgarse a desencadenar una grave crisis económica y financiera.

Así pues, el trilema de la política monetaria de principios de la década de 2020 se mantiene. Los bancos centrales se enfrentan a la dificilísima tarea de lograr simultáneamente la estabilidad de precios, la estabilidad del crecimiento (sin recesión) y la estabilidad financiera.

¿Cuáles son las implicaciones para los precios de los activos en estos escenarios? Hasta ahora, la renta variable estadounidense y mundial ha invertido su mercado bajista de 2022, y los rendimientos de los bonos han bajado ligeramente, una pauta coherente con un aterrizaje suave de la economía mundial, en el que la inflación desciende hacia la tasa objetivo y se evita una contracción del crecimiento. Además, la renta variable estadounidense, principalmente los valores tecnológicos, se ha visto reforzada por el auge de la inteligencia artificial generativa.

Pero incluso una recesión breve y poco profunda, por no hablar de un aterrizaje brusco, provocaría caídas significativas de la renta variable estadounidense y mundial. Y si los bancos centrales pestañearan entonces, el consiguiente aumento de las expectativas de inflación haría subir los rendimientos de los bonos a largo plazo y acabaría perjudicando a las cotizaciones bursátiles, debido al mayor factor de descuento que se aplicaría a los dividendos.

Aunque un huracán grave para la economía mundial parece menos probable que hace unos meses, todavía es probable que nos encontremos con una tormenta tropical que podría causar importantes daños económicos y financieros.

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