La actual oleada de intervenciones regulatorias del gobierno chino ha sido de gran alcance, abordando asuntos como la ley antimonopolio, la protección de datos, la especulación inmobiliaria, el cambio climático y diversas intervenciones en relación con los abusos sociales. En el espacio de las plataformas de Internet, la tecnología financiera (Ant Group), el comercio electrónico (Alibaba, JD.com, PDD, etc.), los juegos (Tencent, NetEase, etc.), el reparto de comida a domicilio (Meituan, etc.), la tecnología educativa (Tal/Oriental Education, etc.) y el transporte en coche (Didi) han sido el objetivo.
El objetivo de todas estas políticas puede rastrearse en las aspiraciones declaradas por China a largo plazo, que incluyen la creación de una economía más sostenible, con menos contaminación, que beneficie a la población china en general y no sólo a la élite. En cuanto a la reforma de la educación, el gobierno tiene la clara intención de mejorar los incentivos para que las familias tengan más hijos, con el fin de aliviar los vientos demográficos. Las últimas medidas se dirigen también a las empresas que no están totalmente alineadas con la estrategia general del gobierno y constituyen otro claro indicio de que China está fuertemente motivada por la autosuficiencia, y está dispuesta a sacrificar el crecimiento a corto plazo en busca de la misma.
Desde una perspectiva temporal, el presidente chino Xi Jinping está evidentemente ansiando la legitimidad del gobierno antes del 20º Congreso del Partido de China en 2022, donde se espera que prolongue su liderazgo más allá de 10 años, perturbando el orden establecido. China sigue siendo, al menos por su nombre, un Estado socialista, y en un país con una extrema disparidad de ingresos, la percepción pública sobre el contraste entre los propietarios multimillonarios y los trabajadores de la economía sumergida en las plataformas de Internet de China las convierte en un objetivo político muy fácil.
Podría decirse que las plataformas de Internet se han convertido en víctimas de su propio éxito. Además de la mala prensa sobre la disparidad de ingresos y las prácticas de los trabajadores, el comportamiento monopolístico y el creciente poder acumulado a través de la recolección de datos sobre los consumidores chinos las convierten en un objetivo obvio para la legislación antimonopolio y de protección de datos. El gobierno está legislando para mejorar la protección de los datos de los consumidores frente a las empresas privadas, y en particular endureciendo la capacidad de éstas para transferir datos sensibles al extranjero. Sólo el gobierno puede acceder sin restricciones a esos datos.
Podría decirse que la principal prioridad estratégica de China es ser autosuficiente, especialmente en lo que respecta a las tecnologías clave del futuro, como los semiconductores, los dispositivos médicos, la IA (inteligencia artificial), la tecnología ecológica y diversas formas de automatización. El amplio arsenal de las plataformas de Internet las sitúa en una posición privilegiada para invertir en el desarrollo de estas nuevas tecnologías, y el gobierno chino está, entre otras cosas, utilizando la legislación antimonopolio como palanca para obligar a estas empresas a reinvertir en áreas alineadas con la dirección estratégica general del país, en lugar de cosechar rentas de monopolio para sus propietarios. Este tipo de política industrial obviamente socava los derechos de propiedad, lo que tiene efectos en cadena para los incentivos de los empresarios y los inversores por igual.
En este contexto, creemos que es crucial que quienes inviertan en China comprendan la dirección estratégica del país, a dónde quiere el gobierno que se asigne el capital y qué modelos de negocio se perciben como beneficiosos para el plan estratégico de la nación y, por el contrario, cuáles son los que están en los libros malos.
Antes de la salida a bolsa (OPV) del Grupo Ant a finales del año pasado, las empresas chinas de Internet habían sido los favoritos del mercado de valores durante un tiempo. Esto fue especialmente cierto durante el punto álgido de los cierres ordenados por el gobierno a principios de 2020, cuando la pandemia de coronavirus se apoderó de ellos, con estos modelos de negocio percibidos como refugios en la tormenta. En un mundo bloqueado, el atractivo de servicios como la entrega de comida, el comercio electrónico y el entretenimiento en línea recibió un impulso, mientras que la mayoría de las otras áreas de la economía se vieron afectadas.
La decisión de los reguladores chinos de suspender la salida a bolsa de Ant Group en noviembre de 2020 repercutió negativamente en el sentimiento de algunos de estos nombres de Internet, incluido Alibaba, dada la afiliación entre ambas empresas. Sin embargo, no fue hasta febrero de este año cuando vimos un pico en las valoraciones de forma más generalizada en este espacio. Desde entonces, se ha producido una oleada de intervenciones reguladoras que, como se ilustra en el gráfico siguiente, han provocado un rápido descenso de los precios de las acciones de los principales actores de este espacio.
Fuente: Advisor Perspectives, Russell Investments, MSCI
En particular, la destrucción combinada de la capitalización bursátil sólo de estos cinco nombres desde mediados de febrero de 2021 hasta finales de julio de 2021 fue de casi 700.000 millones de dólares, con una larga lista de actores de segundo nivel en este espacio, muchos de los cuales se vieron igualmente afectados o más.
Hemos visto una transformación muy rápida del conjunto de oportunidades en los mercados emergentes a medida que se intensificaba la represión. El índice MSCI Emerging Markets está dominado por grandes nombres tecnológicos, más o menos en la misma medida que el índice S&P 500. Los cinco principales nombres tecnológicos representaban aproximadamente el 50% de las ganancias de los mercados emergentes. Las cinco principales empresas tecnológicas representaban aproximadamente el 24,5% del índice MSCI EM, frente al 22% del S&P 500, en diciembre de 2020.
Como se ilustra en el siguiente gráfico, las cinco principales empresas tecnológicas han contribuido por sí solas con más de un -6% a la caída agregada del índice MSCI EM del -10,5% desde el máximo alcanzado a mediados de febrero (hasta finales de julio de 2021). Además, su peso en el índice se ha reducido a cerca del 21% en el momento de escribir este artículo. Hemos visto descensos aún más agresivos en algunas de las plataformas de Internet de siguiente nivel, como PDD, Baidu, Tal Education y New Oriental Education.
Fuente: Advisor Perspectives, Russell Investments, MSCI
En particular, como resultado de la rápida erosión de la capitalización bursátil entre los nombres del comercio electrónico, el peso del sector minorista de Internet y del marketing directo se ha reducido de aproximadamente el 12% a mediados de febrero a menos del 9% del índice MSCI EM en la actualidad.
Llevamos tiempo opinando que el diferencial de valoración dentro de los mercados emergentes era extraordinariamente amplio y que en algún momento tendría que invertirse. También hemos observado durante algunos años que la sección de pequeña y mediana capitalización había luchado por seguir el ritmo del mercado más amplio durante el periodo más largo que se recuerda, lo que volvió a aumentar la probabilidad de una eventual inversión de esta dinámica y de que la prima de pequeña y mediana capitalización se reafirmara. Ahora estamos viendo retrocesos en ambos frentes, pero creemos que esta dinámica sigue teniendo recorrido.
En este caso, el impulso normativo chino ha desempeñado sin duda un papel importante, junto con las expectativas futuras en torno a las vacunas y otros factores positivos que han impulsado la eventual reapertura del comercio en otros países emergentes. Las valoraciones también han influido en la magnitud de la venta, dadas las elevadas valoraciones a las que cotizaban muchas de estas empresas.
Centrándonos en las motivaciones de los reguladores chinos responsables de las medidas drásticas, la reciente oleada de actividad parece indicar que perciben como urgente la rectificación de los problemas centrales a los que apuntan las reformas. Por lo tanto, en nuestra opinión, es muy plausible que el impulso de la reforma continúe durante un tiempo, ya que China intenta una vez más coaccionar a sus campeones corporativos para que se alineen con los objetivos estratégicos del país.
En última instancia, creemos que dislocaciones como ésta pueden proporcionar una amplia oportunidad para que los selectores de valores activos disciplinados establezcan posiciones que puedan contribuir al rendimiento en los próximos años. Teniendo esto en cuenta, seguimos entusiasmados con el conjunto de oportunidades de los mercados emergentes.
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Fuente / Autor: Advisor Perspectives / Soeren Soerensen
Imagen: Seeking Alpha
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