Cómo operar con derivados según Warren Buffett

Aunque Warren Buffett es famoso por llamar a los derivados "armas financieras de destrucción masiva", en su Carta a los Accionistas de 2008 explicaba su estrategia para operar con derivados. Este es un extracto de la carta que cubre las opciones de venta:

Teniendo en cuenta la ruina que he dibujado, se preguntarán por qué Berkshire es parte de 251 contratos de derivados (aparte de los utilizados con fines operativos en MidAmerican y los pocos que quedan en Gen Re). La respuesta es sencilla: creo que cada uno de los contratos que poseemos tenía un precio erróneo al inicio, a veces de forma dramática. Yo inicié estas posiciones y las controlo, un conjunto de responsabilidades que concuerdan con mi creencia de que el director general de cualquier gran organización financiera debe ser también el director de riesgos. Si perdemos dinero con nuestros derivados, será culpa mía.

Nuestras operaciones con derivados requieren que nuestras contrapartes nos hagan pagos cuando se inician los contratos. Por lo tanto, Berkshire siempre tiene el dinero, lo que hace que no asumamos ningún riesgo de contraparte significativo. A finales de año, los pagos recibidos menos las pérdidas que hemos pagado, nuestro "float" de derivados, por así decirlo, ascendían a 8.100 millones de dólares. Este "float" es similar al de los seguros (la cantidad de dinero disponible en un momento dado que una aseguradora ha cobrado en concepto de primas de seguro pero que no ha pagado en concepto de siniestros. Las aseguradoras empiezan a invertir las primas de seguro en cuanto las cobran y siguen obteniendo intereses u otros ingresos por ellas hasta que se pagan los siniestros): si alcanzamos el punto de equilibrio en una transacción subyacente, habremos disfrutado del uso de dinero gratis durante mucho tiempo. Nuestra expectativa, aunque no es ni mucho menos segura, es que lo haremos mejor que el punto de equilibrio y que los sustanciales ingresos de inversión que obtenemos de los fondos serán la guinda del pastel.

Sólo un pequeño porcentaje de nuestros contratos exigen una garantía cuando el mercado se mueve en nuestra contra. Incluso en las condiciones caóticas del cuarto trimestre del año pasado, tuvimos que depositar menos del 1% de nuestra cartera de valores (cuando depositamos una garantía, lo hacemos con terceros, mientras retenemos los beneficios de la inversión de los valores depositados). En nuestro informe anual de 2002, advertimos de la amenaza letal que suponen los requisitos de garantías, de los que fuimos testigos el año pasado en diversas instituciones financieras (y, por cierto, en Constellation Energy, que estaba a pocas horas de la quiebra cuando MidAmerican llegó para efectuar un rescate).

Nuestros contratos se dividen en cuatro grandes categorías. Con perdón de aquellos a los que no les fascinan los instrumentos financieros, los explicaré con un detalle insoportable.

Hemos aumentado modestamente la cartera de "equity put" que describí en el informe del año pasado. Algunos de nuestros contratos vencen en 15 años, otros en 20. Debemos hacer un pago a nuestra contraparte al vencimiento si el índice de referencia al que está vinculada la opción de venta está entonces por debajo de lo que era al inicio del contrato. Ninguna de las partes puede optar por una liquidación anticipada; sólo cuenta el precio del último día.

A modo de ejemplo, podemos vender un contrato de venta de 1.000 millones de dólares a 15 años sobre el S&P 500 cuando el índice esté, por ejemplo, a 1.300. Si el índice está a 1.170, un 10% menos, el día del vencimiento, pagaríamos 100 millones de dólares. Si está por encima de 1.300, no debemos nada. Para que perdamos 1.000 millones de dólares, el índice tendría que llegar a cero. Mientras tanto, la venta de la opción de venta nos habría proporcionado una prima, quizás entre 100 y 150 millones de dólares, que podríamos invertir libremente.

Nuestros contratos de venta ascienden a un total de 37.100 millones de dólares (a los tipos de cambio actuales) y están repartidos entre cuatro grandes índices: el S&P 500 en Estados Unidos, el FTSE 100 en el Reino Unido, el Euro Stoxx 50 en Europa y el Nikkei 225 en Japón. Nuestro primer contrato vence el 9 de septiembre de 2019 y el último el 24 de enero de 2028. Hemos recibido primas por valor de 4.900 millones de dólares, dinero que hemos invertido. Nosotros, por nuestra parte, no hemos pagado nada, ya que todas las fechas de vencimiento están muy lejos en el futuro.

No obstante, hemos utilizado los métodos de valoración Black-Scholes para registrar un pasivo de 10.000 millones de dólares al final del año, una cantidad que cambiará en cada fecha de presentación de informes. Las dos partidas financieras, esta pérdida estimada de 10.000 millones de dólares menos los 4.900 millones de dólares en primas que hemos recibido, significan que hasta ahora hemos registrado una pérdida de 5.100 millones de dólares por estos contratos.

Somos partidarios de la contabilidad a precios de mercado. Sin embargo, más adelante explicaré por qué creo que la fórmula Black-Scholes, aunque es la norma para establecer el pasivo en dólares de las opciones, produce resultados extraños cuando se valora la variedad a largo plazo.

Un punto sobre nuestros contratos que a veces no se entiende: para que perdamos la totalidad de los 37.100 millones de dólares que tenemos en riesgo, todas las acciones de los cuatro índices tendrían que llegar a cero en sus distintas fechas de finalización. Sin embargo, si, como ejemplo, todos los índices cayeran un 25% respecto a su valor al inicio de cada contrato, y los tipos de cambio se mantuvieran como hoy, deberíamos unos 9.000 millones de dólares, pagaderos entre 2019 y 2028. Entre el inicio del contrato y esas fechas, habríamos mantenido la prima de 4.900 millones de dólares y habríamos obtenido ingresos de inversión por ella.

Puede leer la carta completa aquí:

Carta a los accionistas de Berkshire Hathaway 2008

Contáctanos