¿Cómo se comporta la Bolsa cuando suben los tipos de interés?

En 2018, desde finales de septiembre hasta la víspera de Navidad, el S&P 500 bajó un 19,8%.

Fuente: A Wealth of Common Sense, Ritholtz Wealth Management, YCharts

Este movimiento surgió aparentemente de la nada. No hubo ningún cisne negro al que culpar. Los fundamentales del mercado estaban bien. No hubo ningún shock económico.

En realidad no había ninguna razón para este mercado cuasi bajista.

Nuestros cerebros no se llevan bien con la aleatoriedad, por lo que los inversores están constantemente en busca de una narrativa para llenar el vacío cuando no hay una explicación clara para ciertos movimientos del mercado. Nos hace sentir más controlados si podemos atribuir un "por qué", aunque a veces no haya una explicación verdadera.

Una vez que se produjo este fenómeno, muchos decidieron que el culpable debía ser la Reserva Federal, que subió los tipos de interés. Se puede ver que el tipo de interés efectivo de la Reserva Federal alcanzó su punto máximo justo en el momento en que las acciones se desplomaron:

Fuente: A Wealth of Common Sense, Ritholtz Wealth Management, YCharts

Se temía que la Reserva Federal pusiera fin a la fiesta demasiado pronto. Algo ciertamente posible. Los tipos seguían estando por debajo del 3%, lo que es bajo según los estándares históricos, pero quizá los inversores se han vuelto adictos a los tipos bajos y todo es relativo.

Quizás la mejor manera de mostrar esta relación es ver lo que ocurrió con los grandes valores tecnológicos en este tiempo. Aquí están las caídas en ese tiempo de Apple, Amazon, Microsoft, Facebook, Google, Netflix y Tesla:

Fuente: A Wealth of Common Sense, Ritholtz Wealth Management, YCharts

Microsoft es el único de estos valores que ha superado al mercado en la caída. Apple, Amazon, Facebook y Netflix fueron aplastados. Se trata de la situación exactamente opuesta a la que se produjo durante el crash del Covid-19, cuando la mayoría de los valores tecnológicos tuvieron un rendimiento superior.

Y lo más llamativo del mini mercado bajista de 2018 es lo mucho que impactó en las valoraciones de estas empresas. Tomemos como ejemplo a Apple, que vio cómo su ratio PE se redujo casi a la mitad:

Fuente: A Wealth of Common Sense, Ritholtz Wealth Management, YCharts

Podrías haber comprado acciones de Apple a 13x beneficios en 2018. La acción ahora cotiza a 35x ganancias y llegó a 41x en los últimos meses.

Puede parecer extraño preocuparse por la subida de los tipos cuando se observa el gráfico a largo plazo del rendimiento del bono del Tesoro a 10 años:

Fuente: A Wealth of Common Sense, FRED

Supongo que el argumento de los que se preocupan por estas cosas es que hay que mirar el cambio relativo, no el nivel absoluto de los tipos. Y con el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años ahora en el 1,3%, eso es más del doble del mínimo del 0,5% en agosto.

Hay, por supuesto, algunas diferencias entre ahora y el susto de los tipos de 2018.

Los tipos de interés de los distintos vencimientos rara vez se mueven en tándem. En 2018 el tipo de interés a corto plazo de la Fed fue el único que hizo un movimiento sustancial al alza. La curva de rendimiento entonces estaba poniendo en precio un crecimiento más lento, ya que se estaba invirtiendo lentamente (los tipos a corto plazo se acercaban a los tipos a largo plazo):

Fuente: A Wealth of Common Sense, Ritholtz Wealth Management, YCharts

La curva de rendimientos está valorando ahora un mayor crecimiento, ya que se está empinando (los tipos a largo plazo están muy por encima de los tipos a corto plazo):

Fuente: A Wealth of Common Sense, Ritholtz Wealth Management, YCharts

Así que en 2018 tienes los tipos a corto plazo subiendo mientras que los tipos a largo plazo se mantuvieron más o menos estables. Ahora tenemos una situación en la que los tipos a corto plazo se han mantenido firmes mientras que los tipos a largo plazo están subiendo.

Esta distinción es importante porque la razón de la actual subida de tipos se debe probablemente a que el mercado de bonos valora las perspectivas de mayor crecimiento económico. El mercado de bonos no es omnisciente, pero eso es lo que nos dice. Siéntase libre de escucharlo o no.

¿Quizás las acciones tecnológicas estén más asustadas por el hecho de que la Reserva Federal les cierre la barra libre que por la mejora del crecimiento económico? El tiempo lo dirá.

Los valores de crecimiento tienden a ir mejor cuando los tipos son bajos.

Pero también vale la pena recordar que el mercado de valores generalmente se mantiene bien cuando los tipos suben. Jake, de EconomPic, ha analizado los números de lo que ocurre históricamente con varios segmentos del mercado de valores estadounidense cuando los tipos suben un 1% o más:

Fuente: A Wealth of Common Sense, EconomicPic

Sorprendentemente, el crecimiento se ha comportado incluso mejor que el valor en los valores de gran, mediana y pequeña capitalización cuando los tipos han subido en el pasado.

También puede ser instructivo observar algunos ejemplos históricos de entornos de subida de tipos.

Entre 1954 y 1960, el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años pasó del 2,3% al 4,7%. En ese tiempo, el S&P 500 subió un 207% en total (17,4% anualizado).

Luego, de 1971 a 1981, los tipos se pusieron en vertical, pasando del 6,2% al 13,7%. Este periodo incluyó una inflación altísima y el brutal crack de 1973-1974, pero los rendimientos nominales siguieron siendo bastante decentes, con un 113% en total (7,1% anual).

De 1993 a 1994, los tipos se dispararon del 6,6% al 8,0%. El S&P 500 siguió subiendo casi un 12% en total, a pesar de la carnicería del mercado de bonos.

Al final de la burbuja de las puntocom, los tipos subieron del 5,5% en 1998 al 6,5% en 1999. No importó. Las acciones subieron más de un 55% (aunque a continuación se produjo un desplome del 50% a principios de 2000).

De 2003 a 2007, los tipos pasaron del 3,3% al 5,1%. El S&P subió casi un 83% (12,8% anualizado) antes de que se produjera la caída de 2008.

Y en el último entorno de subida de tipos, el 10 años pasó del 1,5% en 2012 al 3% en 2018. Incluso con el mini mercado bajista de finales de 2018, las acciones subieron un 131% en total.

Podría la subida de tipos provocar un desplome de la bolsa? Sí, es posible.

Sabemos qué nivel de tipos provocará potencialmente un desplome? No.

Debería importarle al mercado de valores si los tipos de interés están subiendo por la razón correcta? El tiempo lo dirá.

¿Están las acciones tecnológicas apuntaladas por unos tipos de interés extremadamente bajos? Ya lo veremos.

El problema con el actual entorno de tipos es que nunca antes habíamos experimentado unos tipos de interés tan bajos. Tal vez los inversores se asusten ante unos tipos más bajos que en el pasado. Tal vez los mercados concedan el beneficio de la duda si la economía avanza.

La verdad es que no hay una regla general para estas cosas.

Pero la subida de los tipos, en sí misma, no siempre supone una condena para el mercado de valores.

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