¿Déjà Vu? Por qué 2023 no es 2008

Los depositantes respiraron aliviados cuando se supo que la Federal Deposit Insurance Corporation iba a garantizar todas las cuentas de Silicon Valley Bank. El pleno acceso a las cuentas bancarias significaba que las nuevas empresas tecnológicas, que constituyen gran parte de los depositantes del SVB, podrían pagar sus nóminas semanales. Ellos fueron los afortunados: Los inversores de capital del SVB fueron aniquilados y la alta dirección del banco fue despedida.

Así es como se supone que funciona el capitalismo.

Aquellos de ustedes que sudaron durante la gran crisis financiera, incluso estando cortos de Lehman Brothers y AIG, experimentaron un déjà vu ese fin de semana. ¿Cuántos de ustedes pensaron: "¿otra vez"? Aunque no puedo garantizarles que no vaya a ocurrir nada malo, sí puedo decirles que ésta no es la debacle de las hipotecas subprime/securitizadas que hizo metástasis en la Gran Crisis Financiera de 2007-2009.

Seguramente hay paralelismos entre entonces y ahora (como siempre los hay). Pero por lo que hemos aprendido hasta ahora, las diferencias parecen mucho más significativas que las similitudes. Como el tipo que (literalmente) escribió el libro sobre los rescates bancarios, ¿qué tal si hacemos una comparación y contrastamos?

¿Qué es lo que no sabemos? Llevo casi tres décadas navegando por las grandes crisis de Wall Street. Consideremos todos estos acontecimientos que sacudieron el mercado: El crack de 1987, Long Term Capital Management, Enron, las implosiones de las puntocom, el 11-S, la CFG, Madoff, Flash Crash, Covid, el 6 de enero y FTX. Si hay un tema unificador que conecta a todos ellos, es lo poco que sabemos cuando estos acontecimientos se desarrollan en tiempo real.

El entrenador de los UCLA Bruin, John Wooden, solía exhortar a los jugadores a "no confundir nunca actividad con logro". Del mismo modo, no debemos confundir el enorme volumen de opinión pública que rodea al SVB con el conocimiento real de lo que realmente ocurrió.

El primer borrador de la historia es emocional, superficial y muy a menudo incorrecto. Pueden pasar años antes de que conozcamos los detalles reales de lo que ocurrió y comprendamos las causas. La verdad requiere un esfuerzo concertado para llegar a todos los archivos privados enterrados y a las conversaciones entre los actores clave. Hay mucho que todavía no sabemos, y no lo sabremos hasta que Bethany McLean, Roger Lowenstein o Michael Lewis escriban un libro que nos cuente lo que ocurrió realmente.

¿Juego de culpas? Todas las crisis financieras conducen inmediatamente a señalar con el dedo: ¿Cómo sucedió, quién tuvo la culpa y qué deberíamos haber hecho para evitarlo? Siempre hay otro culpable. Por supuesto, la legislación que patrociné, el régimen regulador que recomendé y la política de tipos del FOMC que apoyo lo habrían evitado.

No se enfaden; el oportunismo viene con el territorio. Mi preocupación es cómo estas medias verdades preliminares y la desinformación pueden tentar a los clientes a tomar malas decisiones con su capital. De ahí una serie de posts (ver esto, esto, esto y esto) que ponen todo esto en una perspectiva adecuada y sensata. Esperemos que así sea más fácil evitar las decisiones emocionales y/o el pánico.

Al menos parte de la angustia era divertida. Me encantan los libertarios del libre mercado, todos pidiendo un rescate este fin de semana. (Edward Ongweso Jr. de Slate tiene los recibos). Jeffrey Frankel dijo: "Dicen que no hay ateos en las trincheras. Quizás, entonces, tampoco haya libertarios en las crisis financieras". Es tan cierto hoy como lo era entonces.

Contagio sistémico: El grande, donde está toda la preocupación: ¿El colapso del banco SVB/Signature representa una amenaza para todo el sistema? ¿Puede este pánico bancario convertirse en viral? ¿Compraron todos los bancos el mismo papel de riesgo que provocará una congelación del crédito y un colapso bancario?

De momento, parece que se trata de un caso aislado, o quizá de tres, pero no de un contagio sistémico.

Parece que la causa ha sido una combinación única de factores: Empezar con un enorme ciclo de auge y caída del capital riesgo (2020-21) que siguió a una década de ganancias desmesuradas. Para contextualizar, los depósitos en SVB pasaron de casi 62.000 millones de dólares en enero de 2020 a más de 189.000 millones a finales de 2021.

Todo ese dinero necesitaba encontrar un hogar, y SVB decidió comprar bonos del Tesoro a largo plazo y valores respaldados por hipotecas. Se trata de bonos "monetarios", lo que significa que, si se mantienen hasta su vencimiento, se obtienen 100 céntimos por dólar. Pero los bonos a largo plazo son los títulos de renta fija más sensibles a la subida de los tipos de interés. Esa decisión de inversión se topó de frente con la sierra circular de subidas de tipos sin precedentes de la Reserva Federal.

La buena noticia es que estas circunstancias parecen ser bastante específicas del SVB y del auge de la creación de empresas que se financió durante y después de los cierres pandémicos. La mayoría de los demás bancos regionales no tuvieron esa enorme ganancia inesperada (por lo que sabemos), pero algunos pueden haber cometido el mismo error de comprar bonos del Tesoro de larga duración.

Pero eso es incomparable con la era de 2008-09, en la que todas las instituciones financieras habían consumido CDO, donde los préstamos tóxicos de alto riesgo se titulizaron en bombas de relojería. En el periodo previo a la CFG, el ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal provocó el impago masivo de los préstamos NINJA a tipo variable 2/28. Aunque puede haber algunas pérdidas en los bonos del Tesoro a largo plazo si se valoran a precios de mercado, todos son "dinero bueno" si se mantienen hasta su vencimiento.

Las turbulencias del mercado suelen atribuirse al miedo y a las emociones, y con razón. Sin embargo, las situaciones verdaderamente novedosas pueden presentar un conjunto único de circunstancias, a menudo con pocos paralelismos históricos. Cuando esto ocurre, como parece ser el caso, a los inversores les cuesta asumir el riesgo. Sospecho que el espasmo emocional de esta semana es más que simple miedo, es el mercado luchando por alcanzar un cierto consenso sobre un resultado probable. Las grandes oscilaciones de la volatilidad no son más que un encogimiento de hombros del Sr. Mercado, como diciendo: "Que me aspen si sé cómo va a acabar esto".

Hay algunos observadores inteligentes de la historia del mercado, como Ray Dalio, que temen que SVB pueda ser el canario en la mina de carbón. Es posible que tenga razón, y esto podría ser el comienzo de una caída cíclica. O no. Tal vez el FOMC se dé cuenta de que llegaron tarde para salir de la situación de emergencia o empezar a subir los tipos para luchar contra la inflación. En lugar de eso, aumentaron de forma presa del pánico y rompieron las cosas.

2023 no es la Crisis Financiera Global, es algo completamente distinto.

Ahí radica la enorme diferencia entre 2008 y 2023.

Contáctanos